中信证券：快手(01024)2021年二季度用户粘性出色，关注后续内容生态、商业化及费用率改善

快手(01024)发布2021年2季度业绩公告，本季度公司收入+49%，其中线上营销和电商业务保持较高增长，直播业务仍处于调整期;二季度偏淡季，DAU2.93亿;公司仍处于投入期，营销、内容、人员等保持投入，经调整净损益-48亿元。建议持续关注快手内容生态建设对用户获取、留存成本的改善和各项商业化举措对货币化效率的提升。作为国内头部短视频平台，快手有望持续优化迭代产品模式、内容战略及商业化，我们看好公司平台生态和商业化的增长动力。短期考虑直播业务调整、广告行业监管及加大投入力度等影响，调低2021年全年收入预测至809亿元，调整目标价至160港元，维持“买入”评级。

概览

公司2021Q2收入191亿元，同比+49%;整体表现符合预期。①其中，线上营销服务2021Q2收入100亿元(yoy+156%)，直播2021Q2收入72亿元(yoy-14%)，其他服务(包括电商)2021Q2收入20亿元(yoy+213%)，平台GMV达1454亿元(yoy+100%)，快手小店GMV占比达91%(2021Q1为85%)。②用户方面，二季度属于淡季且2月基数较高，应用端DAU2.93亿，微幅下滑。③2021Q2毛利率43.8%，公司当前仍处于投入阶段，营销获客(尤其是海外业务)、内容、人员等持续投入，调整后净亏损48亿元，净损益率-25%，二季度主要业务指标整体符合前期预期。

用户

淡季DAU微降，而用户粘性进一步提升。①用户规模方面，2季度快手应用端DAU2.93亿，较2021Q1略微下滑，主要系2季度偏淡季及1季度春节大额投入下2月单月用户规模较高;②用户粘性方面，2021Q2用户活跃率达到57.9%(去年同期55.3%)，日活用户活跃时长达到107分钟(去年同期85分钟)，互关用户对数达到126亿，同比+60%。③公司持续完善产品算法、社交和内容生态，7月份奥运会等全民头部内容转播带动用户规模和活跃持续提升，东京奥运会期间奥运相关作品及视频播放量达730亿，站内总互动人次达到60.6亿次。④公司积极拓展海外市场，2021年2季度海外市场月活跃用户均值超过1.8亿(一季度末为1亿)，预计后续海外投放将进一步注重效率。

商业化

广告与电商继续保持较高增长，直播仍处于调整期。1)广告：营销效率与服务体系持续完善，品牌广告收入高增长，下半年预计受教育游戏等行业客户监管影响信息流广告或受一定影响。2季度公司广告收入100亿元，yoy+156.2%，得益于：①公司针对不同行业组建和拓展销售团队，更好地为品牌服务;②公域流量占比提升，算法、工具和数据系统优化带来更好广告效果;③和更多内容创作者合作，通过定制化内容和推送提升用户体验和转化率。其中，品牌广告主数量同比增长约4倍，二季度推出磁力金牛平台打通私域公域流量提升闭环效率。2)电商：仍处于快速渗透红利期，持续完善生态闭环建设，预计全年GMV有望超6500亿。2021Q2公司电商GMV1454亿元(yoy+100%)。公司持续加码引入源头好货/品质好物/头部品牌，加强品控监管、快手小店等后端闭环建设，在用户对人的信任基础之上，进一步强化用户对平台与货的信任，同时积极扩品类，提升用户渗透率、购买活跃度和客单价。3)直播：2季度直播收入72亿元(yoy-13.7%)。主要受行业周期影响以及平台公域流量占比提升影响，预计公司下一阶段将加码公会内容体系建设、用户信任构筑以及优化私域流量体系。

成本费用

仍处于投入阶段，加码海外业务。2021Q2毛利率为43.8%(环比+2.7pct)，考虑广告等高毛利业务占比提升，预计公司毛利率整体将保持提升趋势。②公司现阶段仍将保持对营销、内容、人才等投入，尤其是海外市场营销投入，公司2021Q2销售/管理/研发费用率分别为58.9%/4.5%/20.4%，同比+15.3/+1.8/+10.2pcts，环比-9.6/+0.4/+3.9pcts。

风险因素

短视频行业竞争加剧，竞争者对公司业务造成较大冲击风险;用户获取与留存成本改善不及预期;货币化效率提升不及预期;短视频行业竞争加剧;直播电商供应链及商品质量风险;社区内容审查监管趋严风险。

投资建议

1)产业格局角度，短视频赛道作为双边网络，不具备极致的排他性，快手平台基于其用户基本盘，提供差异化/多元化的需求供给、算法输出以及构筑差异化的内容创作者生态，与其他竞争对手具备差异性。过去几年快手用户在大DAU以及与竞争对手较高用户重合率背景下依旧表现出高活跃率与时长粘性，因此我们认为头部平台之间未来大概率能够共存。

2)公司运营角度，销售费用率较高是目前影响快手盈利性的关键因素，未来在保持销售费用率改善的前提下，实现用户持续增长和留存，并提升货币化效率是验证快手商业模式的关键，建议持续关注快手内容生态建设对用户获取、留存成本的改善和各项商业化举措对货币化效率的提升。

3)整体而言，作为国内头部短视频平台，庞大而有深度的C端用户是快手价值的基础，预计快手未来有望在产品模式、内容战略、商业化等方面持续迭代，我们看好公司未来潜力。短期考虑直播增速调整、广告客户行业监管及加码海外投入影响，调整公司2021-23年收入预测至809/1053/1313亿元(前值847/1119/1352亿元)，参考可比公司情况及结合公司自身业务特征，调整目标价至160港元(给予2023年直播业务PS2x，广告业务PS4x，电商业务P/GMV0.15x)，维持“买入”评级。

本文编选自“中信证券”；智通财经编辑：刘岩。