光大证券：达利食品（03799）估值具备吸引力，重申推荐

预计上半年收入同比持平，利润略有增长。1）食品方面：短板面包板块预计上半年2-3亿，但由于蚕食效应存在，整体糕点表现持平；而薯片受到渠道调整因素影响，预计增速降至中低单位数。2）饮料方面，豆本豆业务处于调整阶段，预计低单位数增长；功能饮料受到市场竞争加剧影响，预计增幅降至中单位数。整体上半年收入持平，而由于产品结构变化以及期内糖、棕榈油、瓦楞纸等原材料价格下降，预计毛利率将同比提升至40%。公司整体延续良好的费用控制状况，预计净利润增幅约3%，净利润率达18.2%左右。

美焙辰业务稳健爬坡，成为业绩主要驱动力。截止6月，公司短板面包业务已有14家工厂投产，已进入全国各主要市场。1）目前已经基本完成城市经理级别的团队组建，形成总监、大区经理、销售公司部长、城市经理的完整管理架构。2）经销商数量达760家，覆盖终端7万家，目前KA、特通网点进场率在20-25%。预计年末经销商数量将达1000家，将覆盖11万家终端。3）当前美焙辰退货率14%，物流费用9%。随着日配能力和经营杠杆的提升，仍有优化空间。预计全年短板面包收入10亿元左右，并实现扭亏。

业务条线及渠道调整顺利完成，奠定持续成长基础。在业务专业度及渠道细分化背景下，公司于2018年8月开始进行业务条线调整。1）组织结构方面，将原先食品团队拆分KA、休食（流通）、早餐3个条线，饮料团队拆分为KA、即饮（传统）、家装3个条线，形成专业程度更高的网状组织架构；2）在渠道拓展方面，根据经销商自身特性进行梳理，提升其业务专注度和专业性，并加强样板市场建设。截止6月，各主要工作已经完成。叠加2H18的低基数效应及增值税利好，预计2H19业绩增幅将有显著提振。

重申“买入”评级，下调目标价至7.27 港元。考虑到公司当前深刻的渠道变革对终端动销的影响，我们下降2019-2021年EPS预测至0.29/0.32/0.34元，根据DCF模型（g=2.0%，WACC=8.18%）下调公司目标价至7.27港元，对应2019年22x PE。鉴于公司新业务具备良好的增长潜力，且估值水平低于必选板块公司均值，股息率具备吸引力，维持“买入”评级。

风险提示：食品安全问题；新品拓展不及预期；宏观环境下行。