招商证券：从自营到平台双轮驱动 首予希音-W(00625)“强烈推荐”评级

智通财经APP获悉，招商证券发布研报称，希音-W(00625)是全球最大的线上时尚零售公司，从自营起家，逐步拓展第三方平台模式成为新的增长驱动。公司首创大规模自动化小单快返模式，赋能中小服装制造企业，用算法打造高效快反供应链，解决传统行业痛点。预计公司2026-2028年经调整净利润分别为12.2亿美元、18.9亿美元、21.7亿美元，首次覆盖给予“强烈推荐”评级。

招商证券主要观点如下：

希音是全球最大的线上时尚零售公司，用算法组织供应链，为全球160个市场的约2.73亿活跃顾客提供产品和服务

公司创立于2012年，2013年创立主要品牌SHEIN，2014年首创“大规模自动化小单快返(LATR)”模式，2023年正式推出第三方商城(平台)模式。2025年，公司收入418.5亿美元(同比+8%)，其中89%的收入来自产品收入，60%的收入来自欧美地区，64%的收入来自服装品类;净利润20.6亿美元(同比-39%)，剔除优先股公允价值变动影响后的经调整净利润18.2亿美元(同比+62%)。

首创LATR模式，打造高效供应链

希音首创LATR模式，有效解决了行业三难困境，实现了产品选择多样性、设计上新速度与库存管理效率之间的平衡。截至26Q1公司产品包含200万+的服装款式，消费者在Q1平均每天可发现4700个新款式。可以实现快速小批量推出首单产品，并最快在5天之内完成补货。(1)前端供应：赋能中小服装制造企业，保障快反效率。LATR模式的成功运转使得供应链的智能化改造、销售的规模优势、零售端的用户反馈可以反哺上游供应商的降本增效。(2)后端履约：加快海外仓建设，规避风险&优化履约时效。欧美跨境小包免税时代终结，海外仓建设成为必然。公司持续在全球各地建设本地仓库，从跨境直邮逐步向海外仓+本土履约模式转变。截至2026年6月30日，公司海外仓库占比已达32%，90%以上订单在发货后10个工作日内完成配送。

跨境电商行业

线上化率持续提升，各平台定位错位。全球市场4.6万亿美元，但仍有较多区域电商渗透率提升空间可观;其中，时尚为线上销售规模最大的品类。竞争格局上，Amazon等传统综合平台仍具规模优势，新兴平台则通过价格力、品类和用户聚焦快速获客。

全球时尚行业

市场空间广阔且格局分散，SHEIN已进入全球头部阵营。全球市场1.74万亿美元，线上渗透率已提升至35%;同期行业格局高度分散SHEIN以1.9%的份额位列第三。相较传统快时尚品牌，SHEIN围绕年轻女性客群，以线上DTC+LATR模式实现高毛利、高周转优势。

风险提示：行业竞争加剧风险，关税及贸易政策变化风险，境外经营合规风险，供应链及库存风险等。