国泰君安:6月银行间流动性预计延续宽松 存单利率下行空间有限

作者: 智通研选 2023-06-04 09:43:17
当前2.37%的1年期同业存单资本利得空间十分有限,建议6月份以票息资产看待1年期同业存单,且警惕市场是否会提前交易“稳增长”预期。

核心观点

6月份银行间流动性预计延续宽松,但6月份回购利率难以再创新低。

当前2.37%的1年期同业存单资本利得空间十分有限,建议6月份以票息资产看待1年期同业存单,且警惕市场是否会提前交易“稳增长”预期。

正文

1.6月5日-6月9日狭义流动性分

过去一周(5月29日—6月2日)银行间流动性整体维持宽松,大行在5月末的融出水平高于往月月末,跨月前后资金均供需两旺。6月2日银行间质押式待购回债券余额和大行净融出金额分别为11.26万亿、4万亿,均在历史高点附近,资金供需两旺;R001、R007分别为1.42%、1.93%,6月初回购利率中枢与5月中枢接近。

6月份银行间流动性预计延续宽松。我们在5月20日公开发布证券研究报告《上半年资金宽松无虞》,认为“基于政策基调偏宽和银行信贷投放预期较差,上半年银行间流动性或持续宽松”,当下这两点依然成立,但边际利多作用较5月份减弱。

但6月份回购利率难以再创新低,或维持5月份回购利率中枢水平,即DR001加权1.4%、DR007加权1.85%,R001和R007则对应加点10bp。一方面,央行依然强调“市场利率围绕政策利率波动”,基于经济增长曲线较为平缓,当下R007低于7天OMO利率10bp、DR007低于7天OMO利率20bp的幅度是合意的,如果偏离幅度进一步扩大或突破央行合意区间。另一方面,受半年末因素影响,历史上6月份回购利率中枢往往较5月份抬升。

当前2.37%的1年期同业存单资本利得空间十分有限。我们在5月24日公开发布证券研究报告《1年期存单收益率突破2.4%的情形分析》,指出“同业存单向下突破2.4%仍需资金进一步宽松致回购利率预期中枢下移、MLF降息等催化剂”,而当下这两种情形出现的催化剂或时间尚不明显,过去一周(5月29日—6月2日)存单突破2.4%或是“资金抢跑”行为。

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当前2.37%的1年期同业存单资本利得空间十分有限,建议6月份以票息资产看待1年期同业存单,且警惕市场是否会提前交易“稳增长”预期。从R007角度,2019年以来,1年期国股同业存单收益率与7天期回购利率的价差中枢是40bp,即便投资者对7天期回购利率预期中枢为1.9%,略低于央行7天逆回购利率10bp左右,再假设长期限存单需求结构恶化导致长期限存单利率中枢抬升10bp,则1年期存单合理定价在2.4%附近。从存单收益率曲线的角度来看,相较于1年期,3M、6M的存单收益率下行幅度更大,资金宽松推动存单收益率曲线明显变陡,市场对即期资金宽松的确定性高于远期,实际上下半年银行间流动性的明朗程度不及上半年,关键在于“稳增长”预期是否会升温。

2.5月29日-6月2日狭义流动性回顾

过去一周(5月29日-6月2日)银行间质押式回购市场量跌价升。从量上看,银行间质押式回购日成交量中位数7.51万亿,2020年以来分位数处于前2%,较5月22日-5月26日下降5230亿元。从价上看,R001中位数1.48%,较5月22日-5月26日上升5bp,2020年以来分位数处于前68%。从流动性分层上看,R001与DR001价差中位数12bp,降低1.4bp;GC001与R001价差中位数57bp,上升8.0bp,流动性摩擦平稳。

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从机构融入融出行为上看,根据iData数据,过去一周(5月29日-6月2日)大行净融出上升至4.0万亿左右,全周上升1409亿元;股份制银行融出上升至3950亿,全周上升1258亿元。

6月2日,全市场银行间质押式待购回债券余额约11.3万亿,与5月26日基本持平。分机构来看,公募基金(不含货币基金)、保险公司分别增加291亿元、397亿元,证券公司、银行理财分别减少182亿元、116亿元。

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6月2日,SHIBOR隔夜、7天、1M、3M、6M、9M、1Y报价分别为1.31%、1.81%、2.07%、2.20%、2.31%、2.38%、2.44%,其中隔夜及以上期限较5月26日分别下行13bp、18bp、4bp、4bp、5bp、6bp、4bp。

6月2日,中债商业银行AAA评级1M、3M、6M、9M、1Y同业存单到期收益率分别为2.02%、2.09%、2.17%、2.29%、2.37%,其中1M及以上期限较5月26日分别上行13bp、-4bp、-7bp、-7bp、-5bp。

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过去一周(5月29日-6月2日),同业存单一级发行量合计2497亿元(不含截至6月2日尚未披露实际募集金额的同业存单),较5月22日-5月26日减少2635亿元。发行期限上,1M、3M、6M、9M、1Y占比分别为1%、14%、15%、34%、37%,其中1M、3M、6M分别减少4%、17%、8%,9M、1Y分别增加24%、5%。

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6月2日,FR007IRS1年期利率2.07%,较5月26日下行3bp,同期1年期AAA同业存单收益率下行5bp,两者利差为30bp。

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6月2日,1年期AAA评级同业存单到期收益率与R007利差为44bp,2020年以来处于49%的分位数;10年期国债到期收益率与1年期AAA评级同业存单利差为33bp,2020年以来处于68%的分位数。

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3.6月5日-6月9日利率供给展望

未来一周(6月5日-6月9日),政府债券净缴款1855亿元,环比增加1614亿元。按缴款日分,5月29日-6月2日净缴款金额分别为93亿元、0亿元、-260亿元、1246亿元、777亿元。

根据已披露待发行情况,未来一周(6月5日-6月9日)利率债合计发行3580亿元。按交易日分,下周一到下周五分别发行357亿元、225亿元、1730亿元、777亿元、491亿元。按券种分,国债、地方债和政金债分别发行2080亿元、1250亿元、250亿元。

截至6月2日,19个省市披露2023年第二季度地方债发行计划,合计15278亿元,其中新增一般债、专项债和再融资债分别为550亿元、7260亿元、7469亿元。2023年6月份已披露地方债计划发行合计5710亿元,其中新增一般债、专项债和再融资债分别为303亿元、2528亿元、2880亿元;2023年6月份实际发行地方债合计0亿元。

截至6月2日,年初至今国债净发行规模6313亿元,全年中央财政赤字31600亿元,年初至今发行进度为20%;年初至今新增专项债、新增一般债分别发行18970亿元、3568亿元,全年新增专项债限额、新增一般债限额分别为38000亿元、7200亿元,年初至今发行进度分别为50%、50%。

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风险提示:央行补充中长期流动性力度低于预期;同业业务迎来新一轮严监管;美联储维持高政策利率时间超预期。

本文转自微信公号“覃汉研究笔记”;作者:覃汉、胡建文;智通财经编辑:王秋佳。

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