海通国际黄少明：A股、港股市场相互优化，港股与港元价因息差价值背离

伴随“一带一路”的推进、跨境人民币离岸中心的发展、粤港澳大湾区的确立、恒指创下10年新高的大背景下，香港这块1104平方公里土地，将以其全球第三大金融中心、国际自由贸易港、东西方文化与贸易联系桥梁的角色，在内地与外界的合作中发出更为响亮的声音。

在此背景之下，香港市场将迎来哪些机遇与挑战？港股与A股市场将发生哪些转变？近期港股与港币缘何出现价值背离现象？未来港股市场投资方向在哪里？针对上述问题，智通财经APP日前专访了海通国际（00665）宏观研究部董事总经理黄少明。

海通国际宏观研究部董事总经理黄少明

一带一路+大湾区背景下，基建、能源、金融板块受益

智通财经APP： “一带一路”和大湾区这样的战略背景下，香港市场会迎来什么样的机遇？

黄少明：“一带一路”和大湾区都是长期的战略。因为“一带一路”是全球战略，为此所需要的时间可能更长，整体策略完成时间估计需要二三十年。大湾区有11个城市的互联互通，也需要很长的时间。这两个战略必然对珠三角、对香港带来巨大的影响，但这个影响短期内还不会立马反映出来，从长期来看，对港股和A顾都会慢慢产生一些影响，具体来说有三类大变化。

其变一，股市的内涵变得丰富。随着大湾区和“一带一路”的建设，很多的项目会慢慢地有成果，这对于资本市场来说有实质的内容，能够上市的资源就更加丰富。

其变二，投资者结构变得多元。两大战略的实施要求两地的联系越来越紧密，互联互通将持续深化，两地市场必然将更加开放，市场的开放最直接的效应就是投资者结构多元化。比如，外资通过互联互通投资A股，那么对A股的投资机构可以形成良好的补充和优化作用；内地资金南下，大量的内地投资者特别是中小投资者涌入港股，也会对香港市场带来巨大影响。

其变三，投资理念变得成熟长远。过去内地的投资者可能以短期炒作为主，随着互联互通的落地，以及“一带一路”、大湾区战略的引导，可以肯定的说，两地投资者特别是内地投资者的眼光将逐步看得更长远，选股更加理性成熟。港股的机遇概括来说，大基建、大资源、大金融是受益的主要领域。

从长远来看，“一带一路”和大湾区的春风，首当其冲的肯定是“吹”到基础设施建设和相关配套领域。从长远来看，城市基建类、港口航运类、交通运输类等大基建板块相对受益。

基础设施的建设还需要资源类产业的协同才能发挥城市群效应，从而促进可持续发展。第二个受益的就是能源矿产行业。“一带一路”和大湾区建设，也是长远着眼于能源、矿产，以及重要经济资源的建设和供应，就是公共性大资源的建设，所以能源装备类和油气产业类企业也会有所受益。

第三个受益板块是金融业。香港是金融中心， “一带一路”和大湾区建设，为香港金融业长期注入了新的活力。一些实力雄厚的的大型金融集团、商业银行或者投资银行，将受益于大规模的借贷融资活动。试想一下，国家战略所需的资金应该有成万亿或者几十万亿的规模，金融行业业务机会大幅增加是可想而知的。 

银行板块仍在价值修复过程

智通财经APP：您刚刚提到金融业在当中会获得一定的机会，银行股在港股市场前段时间也走了一小波的行情，您觉得它未来还有没有什么投资机会？

黄少明：银行股强势其实从年初就开始了，下半年走得更快。银行股在过去几年，特别是内银股受压比较严重，或者说价值受到扭曲，一直给人不温不火的印象，这一次银行股为什么能够有好的表现？主要有以下几个原因。

第一，经济基本面有比较大的改观。从去年下半年到今年上半年，中国经济复苏的迹象很明显，今年上半年连续两个季度增速是6.9%，超出了预期，第三季度也是6.8%，前三个季度是平均6.9%，这样的增幅数据是在改革阵痛之后取得的良好效果。银行是百业之母，经济基本面变化必然导致银行业变化，良好的经济基本面为银行股提供了非常好的基础。

第二，银行坏账损失减少。在经济基本没好转的情况下，很多周期性行业盈利能力大幅改善，不少行业实现扭亏为盈。如此一来，银行坏账将会大幅减少，不良贷款也将降低，银行可能发生的资金损失也将减少。

第三，银行贷款的规模和效益在逐步增加。今年上半年虽然货币供应量是有所减缓的，但是银行的贷款并没有减少，反而是慢慢在增加。众所周知，银行盈利来源主要依赖资产业务。 在其它条件不变情况下，银行贷款的增长也就意味着盈利的增长。

关于银行股未来的增长潜力，过去银行股应该说是价值被扭曲、被低估了，随着价值重估因素的导入，我相信，银行股未来仍然会成为投资者关注的目标。大体来说，看好银行股的原因有下面几个方面：

首先，银行股的估值洼地有了持续修复的预期。之前为什么价值扭曲？主要是因为外资普遍对中国银行业的看法持悲观的态度，尽管中国银行业的资产负债业务做得很大，但他们认为中国经济在增速下降过程中，不良贷款或将持续增加。不过，从今年上半年的业绩来看，各大银行尤其是五大国有银行的指标都在向好发展，不良贷款在逐步下降，银行的盈利能力是在逐步增强的。如此，外界对于银行本身的估值也变得乐观积极，估值修复的预期自然也在情理之中。

其次，银行本身坏账率、不良率在下降。由于整个经济基本面发生改变，企业的盈利能力得到提高，有利于降低银行不良贷款的比例。从银行的业绩数据来看，不良贷款率事实上也是在下降之中的。过去人们对于银行的估值偏低，主要是担心坏账，现在看坏账不升反降，一方面是借贷的实体企业盈利能力在改善，另一方面也是银行业本身在主动管理经营成本，主动降低坏账率。

第三，银行净息差的改变。净息差是衡量银行估值很重要的因素，过去两三年，中央银行曾经改变利率，降息降了五次。贷款利率降低对银行的盈利影响是很大的，毕竟银行主要靠利差盈利。目前银行在报表上反映的净息差都已经逐步企稳，并且有所上升。所以未来利率上升有利于银行盈利能力的提升。

第四，银行流动性的改变。中央银行在前一段时间对普惠金融实施定向降准，释放了一定的流动性。从明年开始，随着实体经济和中小企业的资金需求增加，央行对各大银行也将逐步降低准备金率，这无疑对银行业形成利好。

当然，也要注意到银行业面临的风险。

一方面，风险来自于房地产。房地产行业的相关政策持续趋紧，房屋贷款的增长率在去年非常高，今年明显下降。明年房地产销售量大概率同比仍会有所降低，房屋贷款就会有所降低，而房屋贷款是个贷很大的组成部分，在这方面就会对银行带来一定的影响。

另一方面，政府加大了对金融监管的力度。十九大和全国金融工作会议都提出了强化金融监管的要求，要求金融业为实体经济服务，要防范系统性风险。监管力度加大，对银行的业绩增长可能会产生一些影响。但总体来说，未来银行还是有增长潜力的，银行仍在价值修复过程之中。        

A股市场和港股市场相互优化

智通财经APP：在“一带一路”、大湾区的背景之下，A股和港股两个市场之间会不会越来越贴近？

黄少明：两个市场是逐渐趋同的。表面上看A股是港股化了，或者港股是A股化了，其实双向都有，那就看资金的流动量主要在哪一边。从另一个角度去考虑，我觉得A股港股化有一定的好处，现在A股主要是以散户为主，如果说A股能够港股化，在定价、投资理念，和其他的方面能够和国际看齐，我觉得这是好事情。

我们6月份曾推出过一个量化分析研究，虽然大家表面上看到的是港股A股化，但是综合整体趋势来判断，反而是A股港股化更多一些。随着两地的市场融合，A股市场的定价方式、投资风格在慢慢趋近港股，随着“一带一路”和大湾区战略的落地，二者之间的联系将更紧密。现在只有深港通、沪港通的渠道，以后渠道会更加开放，积累到一定程度，实际上就是一个统一的金融市场，不过这种积累是一个长期的过程。

港股其实也有它的缺点，比如估值偏低，因为外资在这占了绝大部分，外资很大程度决定了港股的价值走向，而他们对中国经济的看法是偏颇的，比如各大投资银行去年对中国的看法是非常低迷的。而港股主要是H股和中资股为主，整个市值百分之六七十的组成来自H股和中资股份。

港股市盈率现在有所上升了，是因为现在南下资金变多，现在资金加起来有接近1万亿了，沪港通下的港股通流进来的大概是5000多亿，深港通下的港股通流进来的也有近4000亿，这个量越累计越大，内地投资者的份量就不一样。所以我认为A股和港股之间是相互影响，相互优化跟升级的过程。

智通财经APP：过去美元跟港元的挂钩联动性是非常高的，但受到人民币国际化因素影响，港元走势就比较难看懂，请问未来影响港元走势的因素跟过去是不是有所变化？恒指会跟港元有哪些相关性？

黄少明：实际上这是港元的价值与股市本身的上行走向出现了差异。今年港股到10月底反复上升，在最高点的时候上涨了32%。但是港币本身的价值却是下跌了，从7.76左右跌到最低的时候是7.83左右，这说明港币在港股上升的时候反而是贬值的，这个的确打破了人们对港元汇率的一些看法。

一般而言，港元贬值的时候是经济不好的时候，是股市下跌的时候，也是资产价格下跌的时候。而现在香港经济非常好，我估计今香港经济增长3.5%-3.8%都没问题，远远超出美国百分之二左右的速度；香港股市也从22000点到了29000点，也可能再过一段时间变成3万点。股市这么好，为什么港元的价值反而在下跌呢？主要是因港元和美元之间的息差。

美联储已经加息4次了，其实金管局也加息了三次，就是它的base rate（基准利率）加息了三次，这是指导性的利率。为什么美元和港元的息差会拉大呢？我们主要还是看市场利率， 即Libor（伦敦同业拆借利率）和Hibor（香港银行同业拆借利率）。美元一个月Libor大约是1.4厘，但是港元在前一段时间，大概在八九月份在0.4，1.4和0.4差了一厘，息差很大，美元的回报率远远高于港币的回报率。所以出现卖港元买美元的情况。

一般情况下，股市好币值也会高，但这次港元（币值）没有上去，关键就是现在货币供应量太大。从2008年到现在，全球都是超低息，以及超宽松政策。从香港的基础货币量来看，从2007年初的3000多亿，到了2017年的16654亿，基础货币就增加了5倍；银行体系总结余从2007年的12.7亿增长到前一段时间的2595亿，扩大了100倍余。可以看出，目前香港的流动性是非常庞大的，所以股市上行所带来的资金流入对它基本上没太大影响，主要还是看港元和美元之间的息差。

这种情况还会延续一段时间。指导性利率方面，因为美元在加息的过程中，今年年底可能还会加息一次，按照美联储的说法，明年可能还会加息三次。那么美元的加息，可能其他市场的利率都会加上去，但是香港不一定跟足，香港金管局的基本利率会跟上去，但不一定会跟足，比如美联储加四次，香港可能只加两三次就够了，同向不一定同步，这是指导性利率。

市场利率方面，刚才提到香港市场货币充斥、流动性泛滥，市场利率就难以上升，市场利率的基础是Hibor。前一段时间大家在申购阅文（06060），一下子冻结了6000个亿，6000个亿才把拆息稍微拉上了一点，从0.4拉到0.6～0.7，但是申购结束，钱又回来了。问题是什么？就是香港货币太多，供应量很充足，所以香港的市场利率在短期内不一定会跟着美元利率走。香港没有自己的货币政策，是联系汇率制，所以香港金管局是一定跟着美联储走的，市场利率是同向，但不一定同步。港美息差这种情况会延续到什么时候很难说，但我想如果美元继续加息，美元的吸引力就更大，可能这时候很多资金就留在美元了，港元货币量就会流出了，这就是利率套等，利率套戥导致了汇率套戥，主要是这个原因。  

深挖优质中小盘股，关注金融、消费、TMT板块

智通财经APP：在港股领域，您觉得未来哪个板块可以适当地关注，背后支撑的理由是什么？

黄少明：今年的港股市场，大盘股比中小盘股涨幅大得多，如果未来资金仍然继续流入，在大盘股已经不便宜的情况下，投资者会挖掘基本面好的、有价值的中小盘股。

其次，金融类仍然有机会，一个是保险板块，还有一个是银行板块。保险板块过去也是被低估的，中国的保险行业现在渗透率很低，而这几年人们的保险意识也在增强，未来保险还会有很大的发展空间。包括银行，经济基本面向好，银行板块仍有上升空间。

再次，消费板块，现在大家的消费观念都在转变，消费在升级，消费升级对于整个板块会带来促进作用。

另外，TMT板块，在人工智能主题的发展之下，我觉得未来与通讯相关的产业、TMT行业也是有机会的。

最后回归到大蓝筹，虽然它们今年已经上涨得很快了，比如腾讯（00700）今年年初才200块多一点点，现在已经快到400块了，腾讯的市值已经是35000亿左右了，的确是很大体量，但是如果它能够继续地保持快速增长，盈利率非常高的话，它还是有机会把PE再降下去的。

总体上看，港股今年大蓝筹上涨得较多，未来可以挖掘基本面比较好的中小企业，刚刚提到的保险、银行、消费、TMT板块，可能会是大家比较关注的。