美股新股解读|从行业格局、财务表现两个维度，看乐活（LOHA.US）上市的紧迫

乐活(LOHA.US)赴纳斯达克上市的波折或已超出了公司管理层的预期。

2018年8月23日，已在新三板挂牌近两年的乐活正式向全国中小企业股份转让系统有限责任公司报送了终止挂牌的申请材料，欲从新三板摘牌。

经过一年的休整，乐活于2019年8月30日向美国证监交易委员会(SEC)递交了上市申请(DRS文件)，并在3个月后的12月9日递交了招股说明书(F-1文件)。

彼时的资本市场，对乐活的期待颇高，若其成功在纳斯达克上市，将有望成为中概生鲜第一股。但令人意外的是，两年过去了，乐活依旧未曾上市。

而在这两年中，乐活先后向SEC递交了更新的招股说明书(F-1/A文件)多达10次，2021年10月20日则是该公司F-1/A文件的第11次递交。

作为对比，在2021年3月末、4月初才相继递交上市申请的每日优鲜(MF.US)和叮咚买菜(DDL.US)却仅耗时不到3个月便先后成功在纳斯达克挂牌上市。显然，乐活起了个大早，赶了个晚集。

更为戏剧的是，乐活董事会于2021年9月29日发布了《关于全国中小企业股份转让系统不予同意公司申请股票终止挂牌的提示性公告》。公告表示，因截至目前乐活未完善异议股东保护措施，未提供明确合理的异议股东保护价格，未对相关履行异议股东保护措施的能力进行充分说明，这不符合《终止挂牌细则》的相关规定，因此，股转系统不予同意乐活终止挂牌的申请。

不予乐活从新三板摘牌或导致其在纳斯达克的IPO进程再生波折，但随着每日优鲜、叮咚买菜的相继上市，竞争逐渐加剧，且互联网巨头进军社区团购使得行业格局悄然生变。行业的变化意味着，留给乐活的时间已不多。

千亿生鲜电商市场群雄逐鹿

我国的生鲜市场规模庞大。据艾瑞咨询数据显示，2020年时，中国生鲜零售市场的规模已超5万亿人民币。其认为，生鲜产品作为基础消费品之一，随着人均可支配收入和消费支出的提升，未来仍将保持增长态势，至2025年时，该市场规模有望达到6.8万亿元。

随着冷链发展的完善以及网购消费习惯的养成，生鲜电商持续在生鲜市场中渗透，2020年爆发的疫情再次加速了生鲜电商的发展。艾瑞咨询数据显示，得益于疫情对生鲜电商行业的催化，我国2020年的生鲜电商规模已达4584.9亿元。

截至目前，生鲜电商的发展以及模式已足够成熟，对用户的渗透速度仍将保持在较快水平，艾瑞预计至2023年时生鲜电商行业的规模便可超万亿元，3年复合增速近30%。

高速发展的千亿级市场，自然孕育了一大批的玩家，仅在下游面对C端的生鲜电商企业中，便呈现出了不同运营模式的公司，主要分为以下几大类别：其一是传统生鲜电商，配送方式相对传统，用户下单后1至2天内送达，比如天猫生鲜、京东生鲜等;

其二是“到家”生鲜电商，该模式设置前置仓或与线下商超、零售店、便利店合作，实现对产品在1小时内的快速送达，每日优鲜、京东到家、叮咚买菜便属此类。

其三是到店+到家的O2O模式，既在周边开设门店服务周围1-3公里的客户，又可提供1小时内的快速配送服务，盒马鲜生、7Fresh等便是如此。

其四，社区团购模式。该模式以社区为核心，在团长处下单后次日在团长处自提，十荟团、美团优选、多多买菜便是如此。

其五，到柜模式。该模式是在社区、商务楼等区域设置生鲜自提柜，平台收集用户需求后向产地直接下单购买生鲜，然后配送至自提柜，食行生鲜等便是如此。

显然，为了触达不同场景的客户、最大程度的满足用户并形成独特的竞争力，生鲜电商平台的模式也有较大的差别，对不同模式的简单学习有助于了解乐活的模式。

三个财年业绩稳中有增

在招股说明书中，乐活将自身的模式定位为“F2B2C模式”，即从生产端直接向B端和C端客户提供新鲜和天然的产品。这需要乐活在三个关键的领域深入布局，即源头供给端，冷链物流以及销售网络。

在源头供给端，乐活目前已在16个国家或地区拥有102家海外供应商和5家国内供应商，主要涉及的产品包括进口水果、野生海鲜、绿色蔬菜、鸡蛋以及其他营养丰富的干货，总种类达148种。在冷链物流方面，乐活对供应链进行了重新设计，消除了传统的中间商，进一步降低冷链物流成本。

销售网络方面，在B端，乐活拥有144个批发商，该等批发商主要包括大型的水果批发公司;且乐活通过第三方物流为中国10多个城市的120多个零售商客户(包括城市分销商和其他零售商)提供每日新鲜产品的交付。该等零售商客户主要包括向最终零售客户销售的零售商店以及将乐活产品分发给机构客户的服务提供商。

而在C端方面，乐活主要采取了两种模式，其一是智能微集市;其二是团购。自2018年10月以来，乐活上线了智能微集市，这是一个冷藏新鲜食品的自动售货机。乐活已将其部署在深圳、广州等城市的住宅社区和通勤中心里的约300个地方，智能微超市的平均租金约为每月150元人民币。乐活预计2021年底前将其智能微型集市网络增加到约2000个运营单位。

与此同时，乐活在2018年末开始了团购计划。即社区团体可直接通过“Lohas City”进行下单付款，乐活便可送货上门。这样的团队采购模式有利于供应链的进一步优化，加快了产品的交付速度。

值得注意的是，乐活是以B端业务起家，其掌握了丰富的源头供给端，这是公司的核心优势之一。在B端业务达到一定规模后，公司自2018年才开始发力C端业务，做智能微集市和社区团购送货上门。

从业绩上来看，得益于客户需求的持续上升，2017至2019财年(截至9月30日止12个月)，乐活的业绩表现稳中有增，三个财年的收入分别为5726.6万(美元，下同)、8518.6万、1.05亿，年复合增速超35%;期内的净利润分别为514.4万、878.1万、869万。2019财年的净利润稍有下滑，这是因为报告期内的毛利率下滑1.5个百分点以及利息支出的增加。

但进入2020财年后，由于疫情影响导致下游用户对进口生鲜需求的降低，这使得乐活的业绩表现大幅下滑。报告期内该公司的收入为6973.3万，同比下滑超33%，且净利润由盈转亏，录得亏损897.4万元。

从两个维度看上市的紧迫性

疫情影响导致市场需求下滑是乐活的一大困境，当前的市场需求将有一定程度的复苏，但何时能回到2019年时的水平仍需观察。不过，乐活所面临的难题不止于此。

自乐活2018年发力C端市场以来，已有三年之久，但看成效却差强人意。据招股书显示，2019、2020财年，乐活的收入来自于C端的智能微集市和社区团购的比例分别为1.71%、2.01%，规模仍较小。至2021财年上半年(截至3月30日止6个月)中，该比例为1.01%。

事实上，乐活涉猎C端市场虽然是战略布局的需要，但从市场的竞争程度来看，这并不容易。下游的生鲜电商不仅各模式中均挤满了玩家，且不同模式也存在剧烈的竞争，平台类企业巨头林立，垂直类企业亦是群雄逐鹿，乐活与它们相比，明显在C端的流量和品牌上有所欠缺。

而无论是流量、亦或是品牌均是短期内难以见成效的，但其他在C端已形成一定规模、具有先发优势的企业已经在疯狂瓜分市场。且随着C端市场竞争的持续加剧，该等企业为增强自身的核心竞争力，便会将业务布局逐渐向最上游的源头供给布局，这在一定程度上将削弱乐活的核心竞争优势。乐活在C端有所建树的难度，着实不小。

从资产负债表来看，乐活的B端业务对于资金的周转有较高的要求。智通财经APP发现，2019、2020财年中，乐活的流动资产中主要是应收账款和预付款。其中，2019财年的应收账款、预付款分别为2224.5万美元、1370.9万美元，占该财年总流动资产的比例分别为45%、27.74%，合计超72%;2020财年的应收账款、预付款分别为1102.6万美元、1966.9万美元，占该财年总流动资产的比例分别为27.18%、48.49%，合计超75.67%。

显然，乐活的大部分资金都被产业的上下游所占据，这往往代表着公司在产业链中的议价权处于相对弱势的地位，这也能在招股书中找到答案。2019、2020财年，乐活从两大海外水果供应商处的总采购量分别为40.82%、31.75%;截至2020年3月31日止六个月，其最大的两家海外水果供应商占其总采购量的约74.75%;截至2021年3月30日止六个月，乐活三大海外水果供应商占其总采购量约99.20%，供应商过度集中的特征十分明显。

资金被产业链占据的后果，那便是公司的在手现金匮乏。据招股书显示，2019、2020财年，乐活现金及现金等价物加有限制的现金的总额分别为231.6万美元、16万美元，占期内流动资产的比例分别为4.69%、0.39%。可用现金的不足主要有两方面的缺点，其一是抗风险能力偏弱，其二是难以支撑企业的快速扩张。

通过上述的分析不难看出，无论是行业竞争格局、亦或是乐活自身的财务表现，均需要乐活尽快完成上市，在增强品牌影响力的同时筹集资金用于业务的战略布局和扩张，从而实现长期的可持续发展，留给乐活的时间已不多。