国泰君安：龙头策略不再躺赢，市场将聚焦盈利可持续增长的股票

摘要

▶ 大势研判：区分预期与交易：怀希望，战回调。国君策略于6月20日提出“千金难买黄金坑”，我们维持观点不变。本周市场出现调整，一方面，核心资产回落较为显著，其中上证50与沪深300分别下跌3.59%和3.03%;另一方面，内外资呈现结构性流出，沪深两市融资净买入额下滑，北上资金周内净流出157.97亿元。资金撤出与市场回调的背后，更多的是交易层面的行为，而非预期层面的扭转，我们不宜因短期的恐慌而忘却长期的方向。

展望后市，新的希望正在酝酿：国内经济复苏顶部区间逐渐清晰，宏观环境的不确定性相继落地，风险评价下降叠加无风险利率的下行可能，分母端仍有拉升动力。此外，伴随中报业绩预告披露窗口期的打开，博弈盈利将为市场注入新的活力。

▶ 庖丁解牛，不必对流动性“过度恐慌”。具体来看：1)美国经济复苏与就业市场改善，6月ADP就业与新增非农好于市场预期，削减QE将引发美债利率上行，进而冲击市场?我们认为，尽管下半年关于美联储货币政策调整的讨论进入实质性阶段，大类资产波动率的抬升不可避免，但考虑到市场学习效应以及美联储渐进模式，美债利率即使重回上行通道，其对股市的指引亦逐步弱化。

2)国内PPI高企并逐步向CPI传导，叠加海外流动性收紧，货币政策难以宽松，进而引发权益资产杀估值风险?我们认为，随着时间窗口向后移动，下半年以及2022年，受通胀预期回落、盈利增长压力催化，货币信用政策的倾向将重新转向偏宽松的周期，至少不会比2021年H1更紧，这将推动无风险利率的进一步下行。事实上，从央行二季度例会表述来看，其对国内经济的表述更加悲观，资金中长期维持平稳的重要性显著提升。

▶ 透过“冰与火之歌”，龙头策略不再躺赢，成长性强弱成为股价分化的主导因素。2020年行情特征为核心资产的普遍上涨，而这一趋势终结于春节后蓝筹股泡沫破灭。2021年3月以来，核心资产内部开始出现分化的走势。其中，具备高景气、高增长特征的核心资产股价持续创出新高，而行业景气度转弱的个股，股价反而在不断创出新低。

我们认为，此间的市场转变有二：1)高成长策略收益开始跑赢高ROE策略。2)基金共识度越低的核心资产，年初至今收益率越高。面对宏观复苏见顶叠加中报窗口期，业绩高增长的驱动力不是来自宏观层面，而是产业催化，科技成长占优的局面会持续延续。市场将聚焦盈利可持续增长的股票，高景气将是未来一段时间的投资主线。

▶ 行业配置：立足分母，掘金中报盈利。重点推荐：1)首推券商/银行;2)科技成长起点：新能源车/电子/医药;3)后疫情时代复苏加速：国货消费/新兴消费/高端消费;4)碳中和下周期新机遇：建材/钢铁/建筑工程;5)成本受制预期边际缓和下中游制造超跌反攻：机械/汽车。

1 区分预期与交易：怀希望，战回调

大势研判：区分预期与交易：怀希望，战回调。国君策略于6月20日提出“千金难买黄金坑”，我们维持观点不变。本周市场出现一定调整，一方面，核心资产的回落较为显著，其中上证50与沪深300分别下跌3.59%和3.03%;另一方面，内外资呈现结构性流出，沪深两市融资净买入额下滑，北上资金周内净流出157.97亿元。

资金撤出与市场回调的背后，更多的是交易层面的行为，而非预期层面的扭转，我们不宜因短期的恐慌而忘却长期的方向。展望后市，新的希望正在酝酿：国内经济复苏顶部区间逐渐清晰，宏观环境的不确定性相继落地，风险评价下降叠加无风险利率的下行可能，分母端仍有拉升动力。此外，伴随中报业绩预告披露窗口期的打开，博弈盈利将为市场注入新的活力。

2 庖丁解牛，不必对流动性“过度恐慌”

庖丁解牛，不必对流动性“过度恐慌”。具体来看：

1)美国经济复苏与就业市场改善，6月ADP就业与新增非农好于市场预期，削减QE将引发美债利率上行，进而冲击市场?我们认为，尽管下半年关于美联储货币政策调整的讨论进入实质性阶段，大类资产波动率的抬升不可避免，但考虑到市场学习效应以及美联储渐进模式，美债利率即使重回上行通道，其对股市的指引亦逐步弱化。

2)国内PPI高企并逐步向CPI传导，叠加海外流动性收紧，货币政策难以宽松，进而引发权益资产杀估值风险?我们认为，随着时间窗口向后移动，下半年以及2022年，受通胀预期回落、盈利增长压力催化，货币信用政策的倾向将重新转向偏宽松的周期，至少不会比2021年H1更紧，这将推动无风险利率的进一步下行。事实上，从央行二季度例会表述来看，其对国内经济的表述更加悲观，资金中长期维持平稳的重要性显著提升。

3 透过“冰与火之歌”，龙头策略不再躺赢

透过“冰与火之歌”，龙头策略不再躺赢，成长性强弱成为股价分化的主导因素。2020年行情特征为核心资产的普遍上涨，而这一趋势终结于春节后蓝筹股泡沫破灭。2021年3月以来，核心资产内部开始出现分化的走势，具备高景气、高增长特征的核心资产股价持续创出新高，而行业景气度转弱的个股股价持续回落。

我们认为，此间的市场转变有二：1)高成长策略收益开始跑赢高ROE策略。2)基金共识度越低的核心资产，年初至今收益率越高。面对宏观复苏见顶叠加中报窗口期，业绩高增长的驱动力不是来自宏观层面，而是产业催化，科技成长占优的局面会持续延续。市场将聚焦盈利可持续增长的股票，高景气将是未来一段时间的投资主线。

4 行业配置：立足分母，掘金中报盈利

行业配置：立足分母，掘金中报盈利。风险评价逐步下行背景下，叠加无风险利率下降的可能，掘金中报盈利机会，行业配置重点推荐：1)首推券商(东方财富)、银行(江苏银行);2)科技成长起点：新能源车(赣锋锂业(01772)/亿纬锂能/孚能科技)、电子(全志科技/立讯精密)、医药;3)后疫情时代复苏加速：国货消费、新兴消费、高端消费;4)碳中和下周期新机遇：建材(旗滨集团/东方雨虹)、钢铁(华菱钢铁)、建筑工程(中钢国际);5)成本受制预期边际缓和下中游制造超跌反攻：机械(先导智能/至纯科技)、汽车(拓普集团)。

5 五维数据全景图

本文选编自“陈显顺策略研究”，作者：国泰君安策略团队;智通财经编辑：李均柃