策略会直击|复星旅游文化(01992)：受益旅游需求内循环，国内业务全面高速成长

随着疫苗在全球的普及，海内外旅游市场逐渐复苏回暖。

以国内市场为例，在五一期间，全国国内旅行出游2.3亿人次，同比增长119.7%，按可比口径恢复至疫情前同期的103.2%。实现国内旅游收入人民币1132.3亿元，同比增长138.1%，按可比口径恢复至疫前同期的77.0%。

旅游业的大幅回暖，创下疫情发生以来假日旅游的新高，消费者“报复性”出行特征明显。在此行业背景下，拥有多个品牌的旅游业龙头企业复星旅文(01992)自然成为市场焦点。

在5月25日的智通财经2021年夏季投资策略会上，复星旅游文化集团副CFO、投资者关系总经理庄白如于下午的闭门会议中对公司业务发展做了详细介绍，以下为智通财经APP整理的现场实录：

国内旅游内循环带动业务复苏

我先给大家整体介绍下复星旅文的主要业务分部，分别是Club Med，三亚亚特兰蒂斯、托迈酷客生活方式平台。

作为复星旅文的核心，Club Med是全球最大的一价全包度假村集团，经营历史悠久。在疫情发生之前，Club Med的经营基础扎实，成长势头良好，以2020年1月和2月为例，其营业额同比增长8%，经调整的EBITDA同比增长26%。但在2020年的三月底，由于疫情的影响其首次进入了70年以来全部关闭的状态。

自2020年4月起，从国内开始开始陆续重启，复苏效果也较为明显。在去年四季度，Club Med中国区的7家度假村营业额较2019年同期超出35%。2021年一季度虽然有二次疫情的影响，但二季度开始的清明和五一的数据都比较亮眼。其中，清明时中国区度假村的营业额较2019年同期增长63%，五一的数据则更好，较2019年同期增长95%，创下中国区度假村营业额的历史最高水平。

为什么会出现这样的现象?这其中主要有两方面的原因，其一是高端短途旅游增长非常强势。由于消费者被压抑的需求爆发，叠加疫情的心理影响，消费者更偏向于寻找品质、卫生、体验丰富的高端酒店，而不是平常的性价比酒店;

其二，诸如海南三亚这样的国内部分资产成为短途出境旅游的替代。比如说复星旅文在三亚的亚特兰蒂斯，清明、五一也有较好表现。其中，五一期间亚特兰蒂斯营业额较未受疫情影响的2019年同期增长91%。

如果内循环涉及到了旅游行业，我们认为无论是从供给还是从定价方面来说，都还有一个升级的机会。而我国2018年的出境游次数为1.5亿人次，出境游开支2440亿美元，这是规模相当可观的市场。

除Club Med与三亚亚特兰蒂斯以外，我们还在国内开发了两个复游城，目前均处于建设及预售阶段。其中，位于太仓的复游城与上海人民广场的直线距离非常近，仅有30公里左右，该项目2020年7月18日已开始预售，去年卖了约250套，今年预售了约380套，这个盘的预售收入超过了15亿人民币，项目的现金流和整体项目的回报是达到我们预期的。同时，2023年的冬奥会后计划开业的华东地区最大的室内冰雪世界——阿尔卑斯雪世界已于今年1月开始建设。丽江的地中海俱乐部也预计在2021年四季度开业。

而托迈酷客(Thomas Cook)是我们收购Thomas Cook时同时收购的两个轻奢酒店品牌后重新整合升级的一个生活方式平台。截止到2021年一季度，该平台在中国的应用程序下载量接近100万，月活在60%左右。去年9月份，该平台在英国也开始了以网站形式的再重启，这个改变后，自今年2月22号以来，英国方面每月都有四五百英镑的营业额产出。从数据上看，托迈酷客2021年一季度在中国和英国已实现了1.63亿的交易额，五一期间托迈酷客平台按出行维度的营业额较疫情前增长了75%，我们预期这块业务未来会实现乘数级的成长。

上述介绍的是复星旅文的底层资产，也仅仅是一些场景，我觉得用生态系统来理解我们会更全面些，如果内容不能持续迭代，底层产品是有生命周期的，我们要把更多的内容放进去，包括亲子家庭、泛秀秀场、城市滑雪等。这样我们的顶层设计可以直接触达用户，而Thomas Cook就是一个重要抓手，从目前的下载量和交易额数据来看，二季度以来进展显著。

三大举措直面疫情挑战

总体来看，我们中国业务跑赢行业的势头是很明显的。接下来再给大家详细介绍下2020年的业务情况。

2020年复星旅文的收入大概减少了100亿左右。收入主要来源于经常性的旅游运营，以及非线性的房地产收入，我们也预计到2020年的房地产收入不会像2019年那么高，收入的下降主要还是海外Club Med容纳能力的受限，在去年的七八月份，海外是经历过一个短暂恢复的，虽然当时的度假村仅恢复了40%左右，但七八月份的入住率达到69.4%，说明需求是没有问题的。

在我们去年亏损比较大的情况下，我们做了几件事以保证公司持续稳健发展，第一是利用三亚特兰蒂斯发行了一个68亿24年期的5%票面利率的资产支持计划，这对于我们流动性的保障十分重要，帮助我们跨过了疫情的冲击。同时，Club Med也在法国取得了1.8亿的由法国政府担保的长期低息贷款，第一年的资金成本仅0.5%。

第二，我们应对危机的反馈速度还是比较快的，去年Club Med通过精益化的降本，使得固定成本减少了21亿;在疫情集中爆发后的10个月内，其成本较疫情前减少了近41亿。而在三亚特兰蒂斯方面，收入仅降7%，人力成本和能源成本降了17%，所以去年它的EBITDA也比较高，达到49%。我们认为降下去的结构性成本不会在恢复，这将改善我们整体的利润水平。

第三，部分业务逆市成长，比如刚才说的海外度假村，40%的开店率达到了69%的入住率，显著跑赢同业;三亚特兰蒂斯去年下半年就实现同比增长，全年的EBITDA较2019年不降反升达到6.08亿左右。

目前公司也进入到了海外业务重启的这么一个通道上面，而国内凭借较好的产品品质和之前的布局，已抓住了更多的行业机会，五一期间，公司国内业务的增速普遍跑赢行业增速的一百个百分点，加速获取市场份额。

至2023年度假村营业额目标高单位数年化成长

下面我给大家介绍下复星旅文的管理模式、新项目规划以及相关的财务模型。

度假村业务主要由地中海俱乐部、Casa Cook和Cook’s Club酒店的运营构成。地中海俱乐部有65个度假村在全球运营，其中有14个自持，41个租赁，10个管理。2015年控股收购地中海俱乐部后，截至去年年底新开度假村14家，均为租赁和管理模式，目前中国的七家均为管理模式，轻资产扩张在中国得到了强化。

管理模式的经济模型如下：我们从整个度假村的营业额中收取百分之三十几作为我们的管理费收入，同时，经营度假村的成本由业主共同承担。在中国的度假村中，只有丽江、太仓两家是并表层面自持的，剩余的国内度假村都是管理模式。

而按照计划，Club Med最新的情况是在6月底恢复运营度假村43家，而2019同期为49家，也就是说70%以上的容纳能力将恢复，5月22日已重启一批，5月29日会再次重启一批，下半年将会有一个较大幅度的改善。

事实上，疫情冲击之后，很多同行都在裁员，甚至停止扩张脚步，但我们的Club Med计划在2023年前新开16家度假村，其中一半在中国，且该等度假村都是以轻资产模式运营，并非我们自建。

2019年时66家度假村的营业额为132亿左右，如果接下来两年行业全面恢复且随着16家度假村的落地，那么公司2023年旅游村的营业额有望达到实现高单位数的年均复合增长，这是营业额层面的提升，更为重要的是EBITDA的提升，随着结构模式的改善、产品定价能力的提升和规模经营杠杆，EBITDA率有望以年均0.8-1个百分点逐年改善。

此外，市场对于三亚亚特兰蒂斯比较关心，在旅游内循环的行业背景下，该项目究竟能有多大的增量空间，是大部分投资者关注的重点。事实上，在三亚特兰蒂斯方面，是有持续向上动力的，去年下半年它的入住率已升至89.7%。

即便房价入住率达到85%-90%，定价能力提升到2800至3000元，由于房间的有限，其实房费收入还是有一定天花板，但旅游度假区除了住店旅客外，还有外来游客，我们可以通过导入外来客户提升客流，需要内容营销、品牌和运营在渠道上的全面发力。

我们预估在亚特兰蒂斯处于峰值时，可实现22-25亿的年收入，EBITDA也有望超过10个亿，单一度假区能达到这么高的水平，也是现象级的。那么在这个收入中，房费可能在一半左右，还有一半会来自于门票收入、餐饮以及其他的相关收入。

而丽江和太仓两个项目，目前正在建设中，其中丽江项目的一部分度假屋已建设完成，但是丽江去年因为疫情远途旅游短时内还未恢复，所以它的预售并没有特别快。不过我们今年会通过运营部分开放带来的精准客流加速去化，比如计划在六七月份把丽江的21间度假屋作为体验型的住宿;而在四季度即将开业的丽江地中海俱乐部共有302间房，这是十分具有代表性的项目，也是中国一个旗舰版地中海俱乐部，相信以地中海俱乐部的品牌力和产品力，以及丽江独特的自然风光，项目将成为丽江的一个休闲旅游地标。

太仓复游城方面，未来将成为长三角一个周末休闲的升级目的地。项目包括了华东地区最大的室内滑雪场，1月份开工的阿尔卑斯雪世界，以及一个时尚运动体育公园、三个休闲酒店，其中一个是地中海俱乐部度假村，一条长度相当于上海南京路的商业街。整个项目附有56万方的可售度假物业，回流的现金可以超过项目总体计划开支的132亿。我们预计在正常运营后，该项目的一年的人流有望达到两三百万，项目的运营EBITDA回报水平也将达到行业标杆水平。

以下是问答环节：

问：前段时间有新闻报道复星旅文与海南省政府有一些战略性的规划，能否具体介绍下?

答：这是2020年4月的新闻，我们与三亚市政府签署了战略合作协议，在三亚特兰蒂斯对过的地块，我们现在还在谈规划相关流程，从面积上看，这块地比三亚特兰蒂斯和太仓项目都要大。目前该地块还未确定拿地。

问：您刚才介绍到三亚亚特兰蒂斯发行了CMBS，我想了解下，建设这样的一个项目，最后发行CMBS占总支出的比例在多少?

答：我给大家介绍下整体的资金情况。2014年拿地时，我们以自有资金23亿左右拿地，但当时项目的总规划在100-110亿之间，最后实际花了100亿，剩下的这70-80亿通过棠岸度假物业的销售实现的快速回流。

我们最早是在开行拿了一个50亿额度的开发贷，第一期提了30亿，也就在同时，亚特兰蒂斯16万平方的可售物业1004套总货值大概78亿，仅用时13个月就卖掉了69亿。所以在项目正式开业之前，回笼的资金已超过了该项目的总开支。运营之后，2019年的EBITDA已接近5.6亿，2020年达到了6.1亿，这还是一个很新的酒店，基本没有维护型资本开支。

去年发行CMBS主要是因为疫情向全球蔓延，我们看不清整个疫情的走向，所以保证流动性的充裕成为了当务之急。CMBS期限长，相对资金成本低，为公司在疫情后的复苏和长期发展提供了资金储备。