中国人寿(02628)三季报业绩点评：NBV略低预期，队伍提质重于扩量

维持“增持”评级，上调A股目标价至57.03元，对应2020年P/EV为1.5倍：受750天国债收益率曲线下行计提准备金的影响，公司前三季度归母净利润470.78亿元，同比-18.4%，剔除准备金计提因素，税前利润同比提升17.7%，符合市场预期。考虑到750天国债收益率曲线仍呈下行趋势，下调2020-2022年EPS为1.82(1.98,-7.9%)/ 1.90(2.33,-18.5%)/ 2.27(2.57 -11.9%)元。当前公司已完成全年收官并率先启动21年开门红，预收时间充沛且节奏把握较好，上调A股目标价至57.03元。

NBV增速略低于预期，代理人合理清虚有助于质态提升：1）NBV增速2.7%，环比下降4pt，略低于市场预期，其中新单保费增速7.8%，预计NBV增速下滑主要来源于产品结构改变导致整体新业务价值率下滑所致。产品结构方面，截至三季度末，新单中趸交及短期险占比由2019年末的29%逐季提升至39%，而十年期及以上首年期交产品由33%下滑至28%。2）代理人合理清虚有助于队伍质态提升，截至三季度末总销售人力166.2万人，环比下降7.7%，其中个险销售人力158.1万人，环比下降6.4%，我们认为，在公司队伍发展壮大的过程中提质重于扩量，预计队伍夯实将为公司后续发展注入新的动力。

投资收益稳步提升，大类资产配置优选长期股权投资：前三季度实现年化总投资收益率5.36%，年化净投资收益率4.47%，投资收益水平稳步提升。大类资产重点把握利率债及低估值高股息的优质长期股权投资，获得稳定的收益回报。

催化剂：代理人质量稳步提升。

风险提示：开门红不及预期；利率超预期下行；股市大幅下跌。