中国生物制药(01177)肿瘤药维持强劲增长，高强度研发进入收获期，维持“买入评级”

本文来自中信证券。

核心观点

中国生物制药(01177)2020Q1 业绩符合预期，肿瘤药、抗感染板块实现快速增长，布地奈德、人血白蛋白有望迅速放量。我们认为带量采购和公共卫生事件负面影响已充分体现，公司业绩有望步入加速周期。同时，公司高强度研发进入收获期，正步入创仿结合新时代。 

公司 2020Q1 业绩符合预期。公司 2020Q1 实现收入、归母净利润、归母净利润(扣除权益投资及金融资产之公允价值损益及新增可识别资产摊销费用)62.22 亿、8.62 亿、8.34 亿元，同比+0.2%、+0.6%、-14.6%，业绩基本符合预期。 

肿瘤药、抗感染板块实现快速增长，布地奈德、人血白蛋白有望迅速放量。公司 2020Q1 肿瘤药业务销售额 19.84 亿元，同比+61.2%，维持强劲增长，占总营收的比例提升至 31.9%，成为公司收入占比最大的板块。随着软组织肉瘤、小细胞肺癌等新适应症陆续放量，安罗替尼增速预计超过 80%。伊马替尼、阿比特龙、吉非替尼、来那度胺、硼替佐米等品种均实现快速放量。2020Q1 抗感染板块实现收入 4.16 亿元，同比+41.9%，预计莫西沙星贡献较大。同时，公司布地奈德已开始销售，进口替代空间广阔，目前已覆盖 600-700 家医院，全年销售额有望达 7 亿元。此外，公司代理的人血白蛋白预计 5 月销售额达 6000 万元，全年销售额有望达 8 亿元。  

带量采购和公共卫生事件负面影响已充分体现，业绩有望步入加速周期。受带量采购和公共卫生事件等因素影响，公司肝病领域和其他类疾病领域销售额 13.30 亿、16.90 亿元，同比-23.7%、-24.0%。其中恩替卡韦销售额预计下滑超过 35%;凯纷、凯时预计也承压明显。但我们认为带量采购对公司的冲击已经充分体现，叠加国内公共卫生事件的逐步稳定和公司新产品的迅速放量，我们认为公司单季度业绩已经见底，后续几个季度将步入加速周期。  

高强度研发投入进入收获期，步入创仿结合新时代。公司 2020Q1 研发费用 9.94 亿元，研发费用率提升至 15.6%，同比+1.70 PCTs，在一定程度上拖累了业绩。公司在研产品迎来上市高峰，2018 年至今共 52 个新产品上市，29 个产品通过一致性评价，2020、2021、2022 年计划上市新产品 30、34、35 个。其中和康方合作的 PD-1 已经申报生产，有望明年上半年获批上市;曲妥珠、利妥昔、阿达木、贝伐珠单抗类似药处于临床试验 III 期，均有望在 2021 年底前上市。公司有望通过自身研发和外部合作的方式，快速实现从仿创结合到创仿结合的转型升级，未来 5 年有望上市超过 20 种 1 类新药。 

风险因素

带量采购导致产品价格大幅下降风险;药品研发进展不达预期。

盈利预测及估值

公司安罗替尼销售强劲，在研产品陆续上市，结合 2020Q1 业绩，调整 2020/2021 年 EPS 预测为 0.24/0.29 元(原预测 0.27/0.31 元)，并新增 2022 年 EPS 预测为 0.36 元，扣除无形资产摊销的 EPS 预测为 0.27/0.33/0.39 元。参考可比公司估值，并考虑公司新产品的放量潜力，给予公司 2021 年 45X PE(无形资产摊销前)，对应目标价 16.02 港元(14.63 元人民币)，维持“买入”评级。

（编辑：罗兰）