如何配置“高分红”股票穿越周期?

本文源自“中信证券研究”微信公众号 ，作者：杨灵修、秦培景、裘翔 。

近期我们已看到海外长线资金开始回流中国资产，配置优质的港股(包括中概股)，也通过北向沪深港通配置A股。市场大幅波动无疑将提高稳健的“分红”股票吸引力，尤其在股价调整后，估值更具优势。我们也将在本文重点聚焦这类公司，集中在房地产、材料、金融、公用、铁路、机场等领域。这些行业并不提供高成长“美妙”的故事，市场很少在估值方面给予溢价的提升，但行业增长和分红相对稳健，从过往的年化回报看，收益不容小觑。目前，对于长期价值投资者，我们认为单纯从“高分红”的角度配置并非最优选择，更应结合行业的长期增长潜力，持有股票的长期收益主要来自现金分红和内生增长。在目前环境下，投资者还可享有估值修复回归的较高确定性收益。

面对市场大幅波动，单一“高分红”策略是否有效?

近期市场大幅波动提高了稳健的“分红类”股票吸引力。最符合“高分红、稳定回报”特征的股票多来自银行与房地产板块，其次是公用事业、公路、铁路与机场等传统行业，最后是周期资源类如原材料、能源、钢铁、煤炭、建材等行业。消费、电信行业中也不乏高分红公司，但相对而言，估值和增长对股价贡献更重要。我们认为，对于长期资金，目前这些公司都有一定程度折价，单一“高分红”指标的筛选并非最优策略，结合行业长期增长潜力，才能筛选出真正具备穿越周期能力的公司。

从历史数据看，银行和房地产是“高分红、稳定回报”特征最明显的行业。

银行股价的平均波动远低于其他股票。根据我们的测算，过去5年若等权重投资中国银行股，则可以获得10%的年化回报，其中年化现金分红回报高达4%，大型国有银行的年化现金分红回报大约都在5-6%左右。房地产是“高分红”行业中收益率最高的，仅年化现金分红回报即达到5.8%，过去5年整体年化收益率可达到22%(在2017年最为显著)。由于地产调控政策，地产股价波动较大，但2018年以后随着房地产的外部扰动消除，地产公司收益稳健性显著提升。目前，银行、地产的估值多处于绝对低位，是长期资金较好的配置区间，尤其是绩优的龙头公司。

公路、机场及火电等行业的公用属性带来收益的较高确定性。

站在投资角度，大部分的公用事业企业为国企，行业都已都进入成熟期，内部格局相对稳定且成长性有限，估值与资本运作对股价贡献往往为负，但其中公路与机场估值与资本运作对收益的贡献为正。疫情下，公路、机场等需求下滑十分严重，因此导致短期估值调整压力很大，但作为估值洼地，配置机会十分明显。

周期资源品类：精选个股，穿越周期。

周期品行业中有许多公司在过去5年中提供了非常丰厚的现金分红回报，包括煤炭、钢铁和建材。行业龙头公司虽然整体保持较好的现金流和盈利，但估值压制一直是股价最大的拖累因素(2017年供给侧改革期间除外)。相对而言，建材行业在具备分红属性的同时，也获得了市场给予的较好的估值溢价，基于其“半消费”的属性，建议重点配置。

消费及其他行业：分红是稳定回报的基石。

除了上述几个行业整体具备较强“高分红”属性，还有一些消费行业(白酒、家电)、汽车、电信服务、保险等，整体的高分红属性较弱，但部分个股具备“高分红”的特征。我们认为分红是其稳定回报的基石，但主要投资回报还是来自内生增长和估值提升。

最后，我们构建了中资股权益资产组合，包括核心标的池和备选标的池。

核心标的池充分满足“高分红、稳定回报”的特点，同时盈利能力稳定，当下的估值也较低。备选标的池包含一些成长性或者当下估值不那么便宜的股票，其“高分红、稳定回报”因子略低，有助于提升组合的风险收益比，把握高收益的机遇。

风险因素：

1)卫生事件在海外的蔓延超预期;2)中国经济复苏的节奏延缓;3)外资对中资股偏好持续受到压制。（编辑：任白鸽）