2020年二季度展望——大宗商品将迎来绝佳配置期

本文来自微信公众号“中信证券研究”，作者：敖翀 唐川林。

国内外卫生事件接力冲击全球经济，叠加黑天鹅事件导致油价暴跌，基本面恶化导致大宗商品价格普跌至成本线附近。二季度，预计需求端将是海内外持续角力的过程，亚非拉国家的卫生事件爆发也触发市场对供给扰动的担忧，中性预期下，欧美卫生事件料将陆续迎来拐点，届时市场关注点预计逐渐从卫生事件转向对实体经济和商品基本面的影响兑现。我们预计，二季度大宗商品料将迎来绝佳配置窗口期，即，趋势的起点。

原油：二季度或是全年底部，但走势料有反复。

联合减产的政治博弈、低油价下的成本支撑、需求端的高确定性下滑是影响二季度油价的核心变量。中性假设下，二季度全球原油需求或将下滑1500万桶/天。OPEC+初步减产协议的基准产量较高，实际减产规模略不及预期。二季度或出现全年油价底部，布油中枢运行区间或在30-35美元/桶，下半年伴随全球经济恢复和供给减少，油价或开启中长期上行趋势。

农产品：悲观时刻已过，中期趋势渐起。

农产品下游需求偏刚性，国内卫生事件对需求端的影响在二季度或将逐步消除。供给端，特别是进口占比较高的品种，受海外卫生事件、天气状况影响较大，或对价格走势造成扰动，但这些因素往往会导致价格上涨。因此农产品板块的悲观时刻或已度过，品种价格也多在底部位置，中期上行趋势或在二季度开启，其中油脂油料板块可重点关注。

黑色：国内需求韧性犹在，料供应迎来加速爬坡。

国内建材需求的韧性在逆周期调节的大背景下仍然值得期待，而由于短流程利润的明显释放，预计供应端将迎来加速爬坡，同时也将对二季度长流程的利润修复空间形成限制。预计铁矿在海外卫生事件冲击之下二季度需求水平将明显下滑，而供给端受到的影响相对较小;二季度铁矿的供需格局将由紧平衡转为供给宽松，价格仍有下行压力。

贵金属：预计金价二季度延续上涨趋势，高点将破1800美元/盎司。

受美元流动性和油价危机影响，黄金在2-3月份出现大幅回调，目前流动性紧张缓解，金价反弹至1650美元附近。预计二季度卫生事件会导致美国经济数据持续恶化，在美国宽松政策刺激下，一方面流动性缓解将压制美元指数下行，另一方面美联储资产负债表急剧扩张，债务压力引发黄金避险买需。叠加OPEC+谈判出现转机，预计二季度油价重心抬升将改善通胀预期，黄金料将开启持续上涨势头。

基本金属：价格底部支撑明显，卫生事件拐点迎来曙光。

近两个月以来，国内、海外卫生事件接力冲击，基本金属价格普跌至成本支撑线附近。二季度是国内需求复苏与海外萎缩的角力，预计卫生事件持续会对供给端形成明显扰动，上半段金属价格还会贴近成本线底部震荡。中性假设下，预计海外卫生事件会陆续迎来拐点，全球需求复苏供给刚性下调，预计价格在二季度下半段筑底反弹，料将开始一轮2-3年的上行周期。

风险因素：

1)原油：供给端减产进程不及预期、下游需求超预期下滑;2)农产品：供给端超预期增加、下游需求增长不及预期;3)黑色：国内下游需求复苏不及预期;海外卫生事件扩散程度超预期;4)贵金属：卫生事件引发全球金融危机，美国经济超预期走强，全球持续通缩风险;6)基本金属：美联储政策不及市场预期，全球经济增速下行风险加大，下游消费远不及预期。

（编辑：孟哲）