国信证券：斗鱼(DOYU.US)2019Q2营收结构稳定，直播及广告均表现亮眼

财务表现：2019Q2营收结构稳定，毛利润增长

营业收入：2019Q2营收同比增长133%，净利润同比扭亏

1）公司2019Q2实现营业收入18.727亿元，同比增长133%，环比增长26%；调整后净利润0.526亿元，环比增长49%，同比扭亏；Q2毛利率为16.1%，同比增长12pct，环比增长2.4pct。2）收入增长主要系直播付费用户数及人均ARPPU值持续增长；毛利率增长主要原因系公司货币化能力持续提升，带宽利用率及运营效率有所改进。3）内容分成比例轻微降低：2019Q2，公司内容分成成本为13.27亿元，占直播总收入比重为78%，环比降低1%，相比于2018年降低11%。4）费用率基本保持平稳：销售费用为1.68亿，销售费率为8.96%，环比增长0.66pct主要系市场推广费用及活动举办费用增长。

运营表现：单季度MAU净增360万，付费渗透率超4%

MAU：单季度净增360万，移动化率保持稳定

2019Q2，斗鱼季度平均总MAU为1.628亿，同比增长33%，环比增长2%，同比增速为自2018年各季度以来的最高水平。单季度MAU增加360万，Q1单季度净增MAU为570万，单季度MAU增量有所放缓。报告期内，公司移动端MAU为5060万，移动化率为31%，与上季度持平。

付费：付费渗透率持续增长，单用户货币化进程尚存较大发展潜

1）直播及广告收入均表现亮眼：2019Q2，公司直播收入为17.08亿元，同比增长156%，环比增长26%，直播收入增长主要原因为，付费用户数及人均ARPPU值保持增长；广告收入亦表现不俗，单季度营收1.64亿，同比增长21%，环比增长22%，主要系直播期间，品牌广告收入有所增长。2）付费渗透率持续提升：2019Q2，公司直播与广告付费用户数达670万，环比增长12%，单季度付费用户净增70万，付费率达4.12%，环比增长0.32pct，与同类公司虎牙相比，斗鱼付费渗透率及单用户ARPPU值仍存在较大提升空间，在网红带货、直播竞猜等新玩法的催化下，公司货币化进程有望进一步提升。

投资建议：游戏直播龙头，长远发展值得关注

斗鱼以游戏直播为主要内容，汇集大量头部主播及游戏粉丝，是重要的游戏宣发渠道，其流量底盘稳固，但付费渗透率、单用户付费值均存在较大可挖掘空间。同时，游戏直播有望成为新的游戏宣发渠道，斗鱼有望卡位其优质的头部主播及垂直粉丝，提升商业化进程，建议重点关注。

风险提示

直播MAU增长不达预期的风险；政策性风险；货币化进程不及预期的风险等。