中信证券:小米(01810)电视上半年销量第一,IoT成长改善收入结构

作者: 中信证券 2019-07-26 15:43:19
小米集团当前市值280亿美元,对应静态PE22倍,动态PE18倍,估值处于历史低位。

本文来自中信证券研究。

7月24日,雷军在个人微博宣布,小米(01810)电视2019年上半年销量中国第一,半年度出货量和销量均突破400万台。我们认为,电视、空调等爆款产品将大幅提升公司收入天花板,互联网服务体量提升将改善盈利能力。尽管公司当前面临诸多挑战,但基于强大的线上渠道、广泛的米粉支持,国内手机份额有底部支撑。公司当前估值处于历史低位,相比于恒生科技指数亦有安全边际,当前机遇大于风险。

IoT:电视、空调等大家电销量超预期,改善公司收入结构。

小米电视已取得阶段性成功,在产品设计、代工体系、线上渠道等方面积累了重要经验,我们预计2019年全球销量可达1200万台(+43%)。米家空调销量亦远超市场预期,618全渠道总销量39万台,我们预计全年销量有望达200万台,并有望于3~5年内销量突破500万台,仅空调业务给公司带来的收入增量有望达百亿量级。公司于近期推出了自营品牌洗衣机。预计大家电品类的逐一推出将显著提升IoT收入及占比,改善公司过于依赖手机的收入结构。中长期来看,IoT软件生态及服务变现将成为公司最大看点。

手机:国内份额有底部支撑,2019Q2毛利率回暖可改善经营性业绩。

在内外部多种压力下,当前市场普遍担心小米手机在国内的市场份额。我们认为,公司线上销量有望企稳,线下销量短期内仍面临一定压力。考虑极端情况下,小米仅保留线上销售及线下小米之家直销,我们测算国内份额的底部支撑为7%(对比2018年13.1%),而叠加手机均价提升、海外市场增长,公司手机业务整体收入下滑仍可控制在5%以内。此外,Q1小米手机受清库存影响,毛利率下探至3.3%;我们认为,Q2老款机型逐渐出清、新款机型快速放量,手机库存好转将带动毛利率回暖,经营性业绩有望显著好转。

互联网:手机依赖度降低,持续改善公司毛利率水平及盈利能力。

除基于手机的广告及游戏业务之外,公司积极拓展多种收入渠道,新增动能主要包括:

1)海外互联网服务,包括传统预装、分成等,小米还在印度推出视频、音乐、支付等业务;

2)电视互联网服务,小米电视及盒子MAU已达千万量级,广告及视频会员分成收入可观;

3)有品电商,覆盖15大品类、超3000种SKU;

4)互联网金融,包括小米小贷及供应链金融。尽管互联网业务收入占比有限,但毛利占比接近一半。我们认为,互联网服务的拓展将持续改善公司整体毛利率水平及盈利能力。

机遇与风险:估值有安全支撑,负面预期已充分反映。

小米集团当前市值280亿美元,对应静态PE22倍,动态PE18倍,估值处于历史低位。

参考美股苹果估值与标普500信息科技指数的高度相关性,我们认为小米估值应参考港股资讯科技业指数考虑极端情况下,公司2019年业绩同比零增长,当前静态PE已经充分反映了市场对小米的负面预期。

考虑到电视、空调的放量提升公司收入水平,电视互联网、海外互联网、金融、电商等互联网服务改善公司盈利能力,公司全年业绩大概率能继续保持增长,动态PE仍有上行空间。

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