中金谈在线教育：快速盈利靠低成本、名师效应 看好双师大班模型潜在需求

A1：我们将原因总结为以下几点：1）去年暑期，好未来(TAL.US)在招生方面投入巨大，为其竞争对手示范了如何获取生源，因此今年竞争对手纷纷效仿，加大投入。2）宏观疲软、监管加严、竞争加剧背景下，各大广告平台及代理商加强精力争夺仍在行业初期、快速发展的K12在线行业广告主，该行业在过去2年中一级市场融资活跃。3）新的广告平台（如抖音）出现，提供了更高投资回报率的广告渠道。4）今年大多数校外线上培训机构在老师、助教供应上准备更为完善，为暑期大规模促销招生提供承接。

A2：我们认为这种生源获取模式的可持续性最终取决于以下关键指标， 1）生源获取成本（和转化率）；2）续班率。学而思网校就年初进展而言，我们看到好坏参杂。我们估计学而思网校的正价班续班率停止下滑、并实现几个百分点的环比增长；但在6月上旬开始的大规模暑期低价课回馈下，担忧学而思网校的转化率低于预期，以及往后的续费率仍待观察，不排除由此引发系列人员组织问题（目前观察到第0期促销课程的转换率低于预期）。

A3：我们看好在线双师大班模型的潜在市场需求，其便利性和教学质量可以满足大部分校外培训的需求，同时，随着技术发展与数据完善，线上课程有助于更完善的个性化教学，优于线下老师的容错差，预计除便利性外、成为长期相较线下的主要优势。因此，我们认为在线模式将提升整个行业的校外参培渗透率，与此同时也将从线下模式中抢夺市场份额（目前来看大多为市场增量）。但与此同时，我们看到本土化的线上培训也将依靠独特的市场定位获得立足之地（例如，培优在线）。

A4：是。但从长远来看，进一步的监管应该有利于龙头机构，而一对一模式可能面临更大的监管风险（教师资格证等、以及本身业务的规模不经济性）。

A5：很可能是因为名师效应：平台上的顶级教师利用其口碑带来大量生源，却不用支付高昂的招生成本。然而，低招生成本的背后，机构需要分配给顶级教师更高的收入分成，而且对明星老师的依赖度较强。我们认为这种模式确实可以更快地起量，但是更难实现可持续增长和盈利。

A6：这种商业模式仍然需要大量的助教，单期续费不达预期可能引发管理问题。因此，在短期内，培训助教以提供更好的服务质量仍是维持转换率和续班率的关键。从长远来看，管理层的战略仍然对平台的健康和可持续增长至关重要。

A7：好未来年初原本打算保守投放、健康增长，但自6月初以来，学而思网校再次推出并加大了暑期49元促销课的市场投放力度，我们认为这背后的原因主要由于管理层看到竞争对手起量后的焦虑感。为了避免去年暑期的问题，好未来今年将更多地关注服务质量，并聘请实习生在暑期担任助教。目前来看，好未来今年在线上营销预算投放方面的经验较去年更为丰富，同时广告行业疲软也促使获客成本下降，但我们认为评价今年暑期大规模投放的关键还在于转换率和续班率。

A9：假设毛利率为55-60%，研发和管理费用率为10%，营销费用率为25%（在续班率75-80%的假设下），我们相信运营利润率可达到20-25%。然而在早期阶段可能会由于会计处理原因出现财务亏损。

A10：一方面，我们很高兴看到由于续班率提高，每个学员的终身价值（LTV）有所改善。另一方面，我们担心暑期激烈的生源抢夺可能导致转换率和续班率承压。值得注意的是，由于暑期大规模的营销并未提前规划，因此可能出现助教不足、质量管控偏弱的情况。