伯恩斯坦：美股AI板块估值调整尚未结束 全面反弹仍需等待

智通财经APP获悉，随着美股人工智能(AI)相关股票遭遇猛烈抛售，市场对AI投资热潮能否持续的质疑日益升温。伯恩斯坦在11月9日发布的最新研究报告中承认，此前对AI板块短期走势的乐观判断出现偏差，但强调AI产业的长期增长逻辑尚未发生根本变化。该行认为，尽管市场短期内可能出现技术性反弹，考虑到AI商业化回报、数据中心建设限制及融资风险等问题仍未得到充分解决，板块全面复苏可能需要更长时间。

伯恩斯坦指出，尽管AI基础设施企业近期公布的业绩普遍稳健，甚至多家公司上调了业绩指引，相关股票仍出现大幅下跌。报告显示，截至上周四，费城半导体指数(SOX)已较2026年6月22日创下的高点下跌38%，成为ChatGPT推出以来第二严重的一轮回撤，仅次于美国“解放日”关税政策公布后的市场调整。

在伯恩斯坦覆盖的网络及通信设备企业中，自9月28日以来，Celestica(CLS.US)和Lumentum(LITE.US)股价均下跌约42%，Coherent(COHR.US)下跌32%，Ciena(CIEN.US)下跌29%，Arista Networks(ANET.US)下跌17%，思科(CSCO.US)下跌12%。

伯恩斯坦表示，其9月底开始覆盖相关公司时，曾认为AI基础设施支出的短期增长具有较高可见度，且网络设备行业的估值相较其他硬件及半导体企业并不昂贵。然而，近期市场表现证明，这一短期判断过于乐观。

值得注意的是，股价下跌并非主要由企业盈利恶化所致。伯恩斯坦指出，自其启动相关研究以来，已经公布业绩的五家覆盖公司均大幅上调了业绩指引，超过卖方分析师此前的一致预期。然而，随着投资者降低对AI相关股票的估值，盈利预期上修仍未能阻止股价下跌。

AI投资回报遭质疑 巨额基础设施支出能否持续成为焦点

伯恩斯坦认为，本轮AI板块抛售背后存在两大核心担忧，其中之一是AI模型开发商的商业化收入能否支撑持续扩大的基础设施投资。

近年来，大型科技企业及AI开发商持续投入巨额资金建设数据中心、采购GPU及扩大算力资源，但市场开始担忧，终端AI需求的增长速度可能无法跟上基础设施扩张步伐。

如果AI模型及相关应用无法产生足够收入，云计算企业可能难以从巨额算力投资中获得理想回报，进而影响其后续融资能力和资本开支计划。

这种担忧在9月份进一步加剧。当时，部分AI模型开发商的年化经常性收入(ARR)表现偏弱，令投资者担心AI服务价格下降可能侵蚀行业盈利能力。不过，伯恩斯坦认为，9月份的收入疲软更可能是价格调整造成的短期现象，而非AI需求出现结构性放缓。

报告指出，10月份AI模型开发商的收入表现重新走强，同时AI模型处理的数据量持续快速增长，显示服务价格下降正在推动更多用户采用AI产品。

伯恩斯坦认为，AI模型价格下降未必对上游基础设施供应商不利。随着AI使用成本降低，用户需求可能进一步扩大，从而增加对计算资源的整体需求。

该行还指出，即使部分领先AI模型开发商未来在竞争中落后，也不一定会破坏整个AI基础设施行业的经济效益。此前，在领先模型开发商数量较少的情况下，AI基础设施供应商同样能够维持健康的商业模式。

2027年AI基础设施投资需要约7290亿美元收入支撑

为了评估AI投资规模是否合理，伯恩斯坦建立了一套基于投资回报率的测算模型。该行估计，到2027年，大型云计算企业投入运营的相关AI基础设施累计增量投资约为1.2万亿美元。

假设这些投资需要实现15%的回报率，那么AI数据中心运营商每年需要创造约1750亿美元的增量净利润。

进一步假设相关业务的净利润率为24%，则需要约7290亿美元的收入，才能支撑这一回报目标。伯恩斯坦承认，7290亿美元并非轻易能够实现的收入规模，但认为这一目标仍具有一定可行性。

该行指出，AI需求前景在2024年底实际上比目前更加疲弱，当时市场曾因算力供应过剩而出现GPU租赁价格大幅下降的情况。

然而，随着AI企业将更多计算资源重新投入模型训练，推理能力不断提升，随后推动了具备更复杂推理能力的模型及AI智能体应用发展，并带动新一轮需求增长。

伯恩斯坦认为，如果未来算力供应趋于宽松，AI开发商也可能采取类似策略，通过增加模型训练投入推动下一阶段技术突破。不过，该行同时强调，AI需求增长并非确定无疑，未来仍需持续观察AI商业化收入能否跟上基础设施投资规模。

美国中期选举加剧数据中心建设担忧 但2027年影响或有限

除AI投资回报外，数据中心建设面临的土地、电力及政策限制，也是近期市场担忧的重要来源。

伯恩斯坦指出，民主党在美国中期选举中取得全面胜利，加剧了市场对数据中心项目审批及建设进度的担忧。其中，得克萨斯州尤其受到关注。该州是美国AI数据中心建设最重要的地区之一，而新当选州长Gina Hinojosa在竞选期间曾提出暂停部分数据中心项目审批的主张。

此外，市场也关注谷歌因土地及电力供应问题而推迟部分资本开支的迹象。不过，伯恩斯坦认为，相关政策变化对2027年AI基础设施交付的影响可能相对有限。

该行指出，目前各州采取的相关措施通常允许已经开工的项目继续推进，而尚未动工的项目考虑到建设周期，本来也很难在2027年完成。

以得克萨斯州为例，在计划于2027年交付、且具备较高可信度的数据中心项目中，尚未开工的容量仅约0.3吉瓦，而且这些项目可能已经出现延期。

相比之下，2028年的项目面临更大的政策不确定性。但伯恩斯坦认为，地方政府通常并非希望完全阻止数据中心建设，而是要求相关企业承担更多基础设施成本，并为当地社区提供更多经济利益。因此，AI数据中心运营商仍有机会通过调整建设方案、承担额外成本或与政府协商等方式推动项目落地。

该行还指出，AI企业目前仍倾向于尽可能延长现有GPU的使用时间，而不是关闭旧设备并利用腾出的电力部署效率更高的新一代芯片。这可能表明，行业目前仍更担心芯片算力不足，而非认为电力供应已成为无法解决的障碍。

宏观环境与资金流动加剧抛售 短期或有反弹但全面修复仍需等待

伯恩斯坦认为，除行业基本面担忧外，宏观经济和市场交易因素也加剧了本轮AI股票抛售。报告指出，部分投资者可能为了筹备即将到来的大型科技企业IPO而减持科技、媒体及电信板块股票，以释放流动性。

与此同时，美国利率上升、市场担忧美国与伊朗可能再次爆发战争，以及部分空头交易推动高杠杆投资组合被迫平仓，也可能加大市场下行压力。

伯恩斯坦认为，上周四的市场表现具有一定恐慌性抛售特征，因此AI相关股票短期内存在技术性反弹的可能。

不过，该行对全面复苏的时间仍持谨慎态度。

伯恩斯坦指出，未来一段时间AI板块缺乏足够强劲的基本面催化剂。市场可能需要等待2027年1月大型云计算企业更新资本开支计划，以及3月英伟达GTC大会，才能获得更多有关AI需求及基础设施投资前景的证据。

此外，费城半导体指数也正进入历史上相对疲弱的季节性交易阶段。报告指出，2024年和2025年，该指数在11月至12月期间的整体表现均相对平淡。

因此，伯恩斯坦认为，尽管当前市场对AI长期前景的悲观程度可能过高，但投资者仍需要时间重新建立信心。

维持多家AI产业链企业“跑赢大盘”评级 下调三家公司目标价

在具体投资建议方面，伯恩斯坦维持对AI网络及通信设备行业的盈利预测，但考虑到市场估值水平下降，下调了Lumentum、Celestica和康宁(GLW.US)的目标价。其中，Lumentum目标价由900美元下调至635美元，主要反映迈威尔科技(MRVL.US)收购交易的对价估值变化。

Celestica目标价由495美元下调至340美元。伯恩斯坦认为，该公司目前的估值已低于部分传统电子制造服务企业，难以用基本面因素完全解释，但考虑到短期缺乏明确的上涨催化剂，仍采取更保守的估值方法。

康宁目标价则由140美元下调至120美元。该行指出，康宁虽然有望受益于AI相关产品需求增长，但电信、智能手机、电视和汽车等非AI业务面临终端市场需求疲弱的压力，市场也可能不愿继续给予其较高的AI估值溢价。

与此同时，伯恩斯坦维持Arista Networks、Ciena、Celestica、Coherent及Lumentum的“跑赢大盘”评级，并维持思科和康宁的“与大盘同步”评级。该行给予Arista Networks 270美元目标价、Ciena 440美元、Coherent 350美元、思科110美元。

伯恩斯坦指出，Arista和思科的大部分收入及利润仍来自企业客户，因此相较部分高度依赖AI资本开支的公司，其受到AI投资放缓担忧的影响相对较小。

整体而言，伯恩斯坦认为，当前AI板块面临的主要问题并非企业业绩突然恶化，而是投资者开始重新评估巨额AI投资的回报前景、数据中心建设限制以及相关企业的合理估值。

尽管这些风险短期内难以彻底消除，该行仍认为，AI技术的持续普及和计算需求增长将为产业链提供长期支撑。不过，对于期待AI股票迅速收复失地的投资者而言，伯恩斯坦给出的判断相对谨慎：短期反弹可能出现，但真正推动板块全面复苏，仍需要更明确的需求增长、资本开支及盈利回报证据。