中泰证券：游戏行业增速换挡 板块盈利仍在高位

智通财经APP获悉，中泰证券发布研报称，国内游戏用户6.84亿(2026H1，+0.82%)、版号1–10月1,708款(+26%)，供给充足，增长更多来自头部新品与长线运营。自研出海Q357.72亿美元、同比+15.6%(H1为+30.2%)。游戏板块估值处于2014年以来最低，盈利仍在高位，新品费用已在Q3前置确认。

中泰证券要观点如下：

3Q26季报关键点

行业增速换挡——国内Q3同比+5.1%，自研出海同比+15.6%保持两位数;14家A股样本收入277.8亿、连续三个季度创新高，同比+13.0%;新品集中投放使销售费用率升至39.5%，扣非47.4亿、同比-6.3%，仍为2019年以来第四高;合同负债同比+22.8%，储备增厚;板块扣非PE 13.3倍，为2014年以来最低。(注：财务选取14家A股游戏公司)国内：从高增回到平稳。3Q26国内925.22亿、同比+5.1%，去年同期为-4.1%，两年合计+0.8%，增速较上半年放缓;客户端在2025年高增后同比回到+1.3%，移动+5.3%。用户6.84亿(2026H1，+0.82%)、版号1–10月1,708款(+26%)，供给充足，增长更多来自头部新品与长线运营。

海外：仍是主要增量，份额继续提升

自研出海Q357.72亿美元、同比+15.6%(H1为+30.2%);Sensor Tower全球TOP100中中国厂商份额由35.0%升至42.0%。样本2026H1境外收入同比+44.7%，境外占比由37.2%升至44.0%。需要关注人民币升值(美元口径+9.4%、人民币口径+4.1%)与买量单价上涨。

财务：费用前置、利润后置

Q3同比新增收入32.0亿、新增销售费用26.9亿，主要为长周期新品的前置投放;经营现金流/收入19.9%，处2020–2024年三季度18%–23%的常态区间(3Q25为29.0%的高点);合同负债83.2亿、同比+22.8%，高于收入增速，为后续季度的收入确认提供储备。

估值：盈利在高位，估值在底部

纯游戏板块(游戏收入占比50%以上的15家A股公司)扣非PE 13.3倍，为2014年以来最低。历史上PE低于24.8倍的6个时段，4个之后一年上涨，买入后最多亏29%;没涨的两次(2018年-3%、2021年-8%)，都是之后一年利润下降了三成以上。

风险提示：产品延期上线风险;产品上线表现不及预期风险;行业政策及监管风险;预测假设与数据统计相关风险;研报使用信息更新不及时风险