姜超：5月经济改善，6月开局偏弱

本文来源微信公众号“姜超宏观债券研究”。

摘 要

宏观专题：钱都花哪了，未来怎么花?——中国消费升级的三大主线

从传统消费到新兴消费。目前中国消费支出中依然是传统消费占主导，占比高达80%，各主要发达国家该比重普遍低于中国，而印度仍高于中国。但过去几年中国传统消费比重正不断下降，主要驱动力一是收入上升带动新兴消费崛起，二是人口老龄化令耐用品消费下降，这与欧美日等国经验一致。

从数量消费到质量消费。食品消费以膳食均衡为方向，肉类中，牛羊肉上升，猪肉下降;饮料中，果汁上升，碳酸饮料下降。耐用品消费以舒适度、智能化为导向，过去几年汽车中的SUV、家电中的智能电视销量均大幅增长。

从物质消费到服务消费。服务消费的高速增长主要体现在三大方向。一是人口结构变动主导下，医疗教育需求的释放。二是技术进步带来信息技术服务领域的飞速发展。三是更注重精神需求，体现为文体娱乐和休闲消费的增长。

一周扫描：

海外：G7会议凸显分歧，欧央行缩减QE预期升温。美国在气候、贸易等问题上与一众国家翻脸，本次G7峰会可能不会发布联合声明，仅由东道主发布会议声明。据彭博社报道，欧洲央行认为6月14日的政策会议上有一个“关键”讨论，可能还会发布一份公开声明，有关何时计划停止QE。上周三印度央行超预期宣布加息，将回购利率上调25个基点，从6.00%上调至6.25%，为自2014年1月以来首次。在美元走强，通胀高企的外忧内患中，上周四土耳其央行选择再次加息，在最近一轮新兴市场动荡中，土耳其首当其冲。

经济：5月改善、6月偏弱。5月我国出口同比增速维持在12.6%，进口同比增速继续回升至26.0%，贸易顺差略降至249.2亿美元。5月前十大地产商地产销售面积同比增长39%，比4月的15%明显回升，但6月上旬41城地产销量增速回落至-13.4%，5月乘联会乘用车增速下滑至3.9%，需求双双转弱。上周高炉开工率继续下降至71.4%，6月上旬发电耗煤增速也下行至6.1%，工业生产有所减速。

物价：CPI平PPI升。5月CPI环比下跌0.2%，其中食品价格同比继续回落至0.1%，是CPI的主要拖累;非食品价格同比升至2.2%。6月以来猪肉价格季节性小幅回升，农产品批发价格指数环比小幅走弱，预计6月CPI环比走平，同比稳定在1.9%的低位。5月PPI环比上涨0.4%，同比继续回升至4.1%。6月以来钢价、煤价续升，油价高位回落，预计6月PPI环比上涨0.3%，考虑到基数因素，预计6月PPI同比有望继续回升至4.6%，或为年内顶点。

流动性：流动性短期充裕。上周恰逢月初，R007均值下行至2.96%，R001下行至2.61%。DR007下行至2.72%，DR001下行至2.55%。上周央行公开市场净回笼965亿。上周美元指数回落，人民币兑美元回升，在岸、离岸人民币分别升至6.41，6.4。上周央行发行4630亿MLF、以对冲到期的巨额MLF，市场短期降准预期落空。央行在4月份降准之后，5月份公开市场投放货币3935亿，我们测算目前超储率位于1.5%左右，为17年以来的高位水平，央行也称目前银行体系流动性总量处于较高水平。

政策：深圳启动新一轮房改。深圳市发布住房新政，计划到2035年，新增建设筹集各类住房共170万套，其中人才住房、安居型商品房和公共租赁住房总量不少于100万套，相当于保障房与商品房6:4的比例。商务部表示，继续拓展电信、文化、旅游等领域开放试点。发改委正酝酿制定服务业高质量发展战略等顶层设计方案。生态环境部将于6月11日启动2018-2019年蓝天保卫战重点区域强化督查。

1.海外经济：G7会议凸显分歧，欧央行缩减QE预期升温

1.1G7会议凸显分歧

G7会议凸显分歧。美国在气候、贸易等问题上与一众国家翻脸，本次G7峰会可能不会发布联合声明，仅由东道主发布会议声明。默克尔称这是最合适的选择，并强调为了本国利益，“绝对不会做出任何妥协”。白宫首席经济顾问库德洛上周三称，特朗普不会放弃强硬的贸易立场。

1.2欧央行缩减QE预期升温

欧央行缩减QE预期升温。根据彭博社报道，欧洲央行认为6月14日的政策会议上有一个“关键”讨论，可能还会发布一份公开声明，有关何时计划停止QE。虽然欧元区的经济增速较去年录得近十年最高回落，但整体扩张趋势保持不变。欧元区5月通胀强势反弹，调和CPI同比增长1.9%，创去年4月以来最高，核心CPI也高于预期和前值。

印度央行意外加息。上周三印度央行超预期宣布加息，将回购利率上调25个基点，从6.00%上调至6.25%，为自2014年1月以来首次。逆回购利率也上调25个基点，从5.75%上调至6%。同时，印度央行表示将维持中性货币政策立场。

土耳其央行选择再次加息。在美元走强，通胀高企的外忧内患中，上周四土耳其央行选择再次加息，在最近一轮新兴市场动荡中，土耳其首当其冲。年初至今，里拉兑美元汇率已经下跌超17%。高外债、依赖石油进口、经常账户赤字、政治不稳定、高通胀等经济问题使得土耳其在面临外部冲击时不堪一击。

2.国内经济：5月改善、6月偏弱

2.1出口维持平稳，顺差继续收窄

出口维持平稳。5月我国以美元计价出口同比12.6%，仍维持在较高增速。5月美国PMI反弹，而欧、日PMI继续回落，外需整体平稳支撑出口，贸易摩擦引发外贸提前安排的扰动也依然存在。

从国别和地区来看，5月我国对美国(11.6%)、日本(10.2%)出口增速稳中有升，对欧盟(8.5%)出口同比略有回落。5月我国对新兴经济体出口整体增速较高，其中，对东盟(17.6%)、香港(14.1%)出口增速维持稳定，对印度(17.2%)出口同比提升，而对韩国(11.4%)出口增速下滑。

从贸易方式看，一般贸易(16.8%)和加工贸易(8.1%)出口增速均小幅回落，从产品类型看，劳动密集型以及机电产品出口增速均维持平稳，高新技术产品出口增速略降至17.7%。自动数据处理设备及部件(19.5%)、手持无线电话机及零件(12.6%)的出口金额同比较4月都略有回落。

进口继续回升。5月我国进口同比增速继续回升至26.0%。从数量看，5月我国进口大豆同比从-13.7%大幅反弹至1%，进口铁矿石同比从0.8%继续回升至2.9%，但进口原油(5.0%)和铜(21.8%)增速放缓;而从金额看，由于大宗商品价格上涨因素，进口原油(41.3%)和铜(41.5%)金额同比依然较高。此外，5月进口集成电路数量和金额同比也分别维持在13.0%和36.0%的较高增速。

顺差继续收窄。5月贸易顺差略降至249.2亿美元，较去年同期减少近150亿美元。今年以来，国务院先后发布文件，对进口药品、汽车及零部件、日用消费品的关税进行较大幅度下调，其中汽车和日用消费品的进口关税下调将于7月1日开始实行，在扩大进口的背景下，我国未来的贸易顺差将趋势收窄。

2.2需求双双转弱

地产销售转弱，汽车销量回落。5月41城地产销量增速回升至-13.1%，特别是下旬地产销量增速由负转正，但6月上旬41城地产销量增速再度下滑至-13.4%。5月乘联会乘用车销量同比增速3.9%，较4月的9.6%大幅回落。

2.3工业生产减速

高炉开工下滑，发电耗煤回落。上周全国高炉开工率继续下滑至71.4%，同比增速降幅扩大至-7%。5月发电量增速约12%，比4月的6.9%明显回升，显示5月经济短期改善，但6月上旬六大发电集团发电耗煤增速由5月的18.7%回落至6.1%，显示6月工业生产减速。

3.物价：CPI平PPI升

3.1 5月CPI走平

5月CPI环比下跌0.2%，同比继续稳定在1.8%。鲜菜、鲜果、猪肉、水产价格环比均下降，食品价格环比下跌1.3%，同比继续回落至0.1%，是CPI的主要拖累;成品油、居住、衣着和医疗保健价格上涨，飞机票、宾馆住宿和旅游价格回落，非食品价格环比上涨0.1%，同比升至2.2%。

3.2预计6月CPI仍稳

6月以来猪肉价格季节性小幅回升，但同比仍然下跌了近16%;农产品批发价格指数环比小幅走弱，预计6月CPI环比走平，同比稳定在1.9%的低位。

3.3 5月PPI续升

5月PPI环比上涨0.4%，同比继续回升至4.1%。从行业来看，油气开采、石油煤炭等燃料加工价格环比涨幅扩大，黑金冶炼加工由降转升，煤炭采选、电力热力生产降幅扩大。

3.4 6月PPI或见顶

6月以来钢价、煤价续升，油价高位回落，预计6月PPI环比上涨0.3%，考虑到基数因素，预计6月PPI同比有望继续回升至4.6%，或为年内顶点。

4.流动性：流动性短期充裕

4.1货币利率回落

上周恰逢月初，R007均值下行92bp至2.96%，R001下行33bp至2.61%。DR007下行17bp至2.72%，DR001下行23bp至2.55%。

4.2央行再度回笼

上周央行操作逆回购2000亿，逆回购到期5000亿，逆回购净回笼3000亿，MLF投放4630亿，MLF到期2595亿，MLF净投放2035亿，上周央行公开市场净回笼965亿。

4.3汇率小幅回升

上周美元指数回落，人民币兑美元回升，在岸、离岸人民币分别升至6.41，6.4。

4.4流动性短期充裕

上周央行发行4630亿MLF、以对冲到期的巨额MLF，市场短期降准预期落空。央行在4月份降准之后，5月份公开市场投放货币3935亿，我们测算目前超储率位于1.5%左右，为17年以来的高位水平，央行也称目前银行体系流动性总量处于较高水平。

5. 政策：深圳启动新一轮房改

深圳启动新一轮房改。深圳市发布住房新政，计划到2035年，新增建设筹集各类住房共170万套，其中人才住房、安居型商品房和公共租赁住房总量不少于100万套，相当于保障房与商品房6:4的比例，这意味着房地产市场供给结构的重大变化，从以商品房为主转向以保障房为主，体现了房住不炒的政策精神

扩大开放试点。商务部表示，在投资自由化等六方面改善外商投资环境，鼓励外资并购投资降低外商投资企业经营成本;将深化农业、采矿业以及制造业开放，继续拓展电信、文化、旅游等领域开放试点。

促进服务业发展。经济参考报报道，国家发展改革委等相关部门正在酝酿制定服务业高质量发展战略等顶层设计方案，包括建立服务业高质量发展标准体系，鼓励服务企业做大做强等多措并举，强化政策储备，推进服务业振兴发展。

环保强化督查。生态环境部将于6月11日启动2018-2019年蓝天保卫战重点区域强化督查。本次强化督查从2018年6月11日开始，持续到2019年4月28日结束。范围包括京津冀及周边“2+26”城市、汾渭平原11城市、长三角地区。(编辑：刘瑞)