重庆农商行(03618)估值修复 不只是AH套利那么简单

怎么在港股通上挣钱，相信很多人会想到靠AH股的溢价，来做套利。

近来港股市场上的AH套利比较火热，如A股的庄园牧场自2017年10月底上市后，翻了两倍多后，H股的庄园牧场(01533)被内地资金发现溢价的低估后，于10月14日随即大肆猛烈买入，上演半小时里突然拉升3.2倍至47港元高点。

此外，最近已完成招股的红星美凯龙(01528)，该股自8月份以来已涨逾50%，12月单月就上涨30.52%。而拉夏贝尔A股在2017年10月10日第6个涨停板后，其H股拉夏贝尔(06116)在此后三个交易日也累积上涨近20%。

这些都说明由于两地资本市场的差异，两地成功上市后，对于一些基本面优秀的公司，其估值差将不断被磨平，或者说尽量趋近。

1月5日，被誉为农商行“上市一哥”的重庆农商行(03618)，首次披露了A股IPO招股书，并获得银监局批复。若A股IPO顺利通过，重庆农商行将成为重庆第一家“A+H”股上市银行。

在闯荡香港资本市场的7年中，重庆农商行已获得较大成长。截止2018年1月8日收盘，重庆农村商业银行收涨1.72%，报5.91港元，据2015年历史高位6.315港元仅一步之遥。

在可预见的未来，国内A股或将诞生一家将近千亿市值的农商行——重庆农村商业银行。

回A事件驱动AH套利

重庆农商行当之无愧为农商行中的“巨无霸”。

从体量上看，重庆农商行资产总额已由2010年底2855.46亿元增长至2017年9月末的8749.37亿元，增长约200%。而重庆农商行2016年利润为79.45亿元，2017年前三季度净利润已达69.1亿元。

智通财经APP了解到，2017年三季报显示，5家A股上市农商行中，常熟银行(601128.SH)资产规模和净利润资产规模位列第一，也仅为1424.09亿元和8.94亿元。

与A股上市城商行相比，重庆农商行的资产规模和净利润仅次于排名第五的宁波银行(002142.SZ)，高于杭州银行(600926.SH)和贵阳银行(601997.SH)。重庆农商行

重庆农商行2016年利润为79.45亿元，得到EPS为每股0.85元，A股同业地方银行股常熟银行(601128.SH)目前PE为15，宁波银行(002142.SZ)目前PE为11，此外， PE相对较高的小银行如无锡银行(600908)、江阴银行(002807)目前PE分别为15、19倍。

可得A股重庆农商行上市后价格有望在9.35—16.15元之间，因此保守取值10倍PE，开板后价格在8.5元附近没有太大问题。

鉴于重庆农商行2017年前三季度净利润已达69.1亿元，据Wind市场一致预期，2018年全年净利润则增加至98亿元，对应EPS为0.98，因此其A股上市后最保守估计10倍PE，也能到9.8元人民币(相当于11.8港元)。

此外，重庆农商行近一年半以来，较受资金青睐，其股价自2017 年初至今公司股价上涨逾20%，届时其AH股估值差有望尽量趋近。

三季报抢眼价值已凸显

这一轮角逐“A+H”股上市的过程中，重庆农商行之所以能够拔得头筹，与其亮丽的业绩、良好的公司治理等密不可分。

根据重庆农商行官方数据，截至2017年9月30日，公司不良率相较于2017 年上半年保持 0.97%，拨备覆盖率上升到435%。公司拨备覆盖率水平远优于同业 157%的平均拨备覆盖率。

从平均计息负债结构季度看，存款占比为 76%，高于行业平均的 64%。银行间负债占比从 2016 年的15%下降至 2017 年中的 11%，低于行业平均的 22%。从存款角度看，零售存款占比稳定在 73%，而行业平均水平为24%。

从资产端来看，2017年前三季度，重庆农商行贷存比达到54%，相比行业65%的平均水平，重农资产端规模扩张潜力大。期内逾期贷款环比显著下降了44.74%到 52 亿元，逾期率从 2017年中期的2.92%下降至三季度末的1.64%。

重庆农商行发布2017年三季度报告以后，高盛、花旗、中金、汇丰、申银万国等多家国内外知名机构，对重庆经济和重庆农商行业绩表现评价正面，对该行股票给予买入或上调评级。

关于股息方面，2014—2016年度，重庆农商行每一年度均向全体股东派发现金股息人民币18.60亿元(含税)，每股现金股息为人民币0.20元(含税)，每一年度派发的现金股息占本年度该行全年税后利润的比例为27.30%、25.73%、23.25%。

此前定增已注入强心剂

2017年9 月 29 日，重庆农商行宣布与三家重庆国有企业签订协议，以每股 5.75 元的价格(相当于6.75 港元，较1月8日收盘溢价14%),发行7亿内资股，占发行后总股本的7%，共募集 40 亿元人民币，锁定期三年。公司于A股上市后，这些内资股将变为A 股股票，申万宏源预计这个日期是在2019年。

另一方面，内资股的发行将会补充公司的核心一级资本充足率及总资本充足率，公司在A股招股书中表示，此次发行所募集资金扣除发行费用后，将全部用于补充资本金。

值得注意的是，公司第三季度的核心一级资本充足率及总资本充足率的从2017 年上半年的9.7%和12.4%增长到10.5%和13.2%，不良贷款率0.97%，拨备覆盖率435.11%。

因此，市场人士称，在重农完成 A 股上市和内资股定向增发后后，公司的资金实力将明显上升且消除了公司在香港进行再融资的担忧。

新的催化剂还在路上

H股全流通试点有助于逐步消除流动性折价、缩小A-H溢价。长期来看，全流通将有利于H股估值重估。

大摩近日发表研究报告表示，预期H股全流通试点将于今年第一季试行，第三季全面推出，至2020年将达解锁高峰。短期影响有限主要由于有机会全流通的股份只占港股市值约8%。

但大摩在报告中也提到了重庆农商行有机会纳入全流通试点的股份。

总体说来，重庆农商行(03618)此次A股IPO一旦成功，将有助于补充重庆农商行的资本充足率，AH溢价也将收窄。此外，今年投资者将更为关注银行股基本面的复苏，银行间的分化也会加剧。因此融资能力强，资产增长潜力大的重庆农商行，将持续跑赢其它银行。