2018年，证券行业的七大猜想

本文节选自“平安证券”研究报告，作者为缴文超、陈雯。

港股2017年收官将近，2018年证券行业又将演绎怎样的走势?这里先对行业基本面来个大猜想：行业监管依旧全面从严、行业集中度继续提升、落实细化放宽外资准入政策、资管规模增速放缓……

猜想一：行业监管依旧全面从严，呈现边际改善态势

2017年，仍整体上看，虽然行业监管依旧严栺，但呈现边际改善的态势，大多政策的出台符合预期，市场对严监管的风栺也逐渐适应并消化，券商在这种环境下，也在不断变革传统业务，积极拓展新业务，加大金融科技研究和应用力度，资管业务持续去通道，两融、股权质押、直投、期货、融资租赁等创新业务规模不断扩大。

我们认为，进入2018年，监管仍将全面从严，行业运行将更加规范，具体政策将围绕着服务实体经济、扩大对外开放、持续深化资本市场改革、防范化解风险和提升中介机构专业能力展开。

在扩大直接融资、落实外资准入政策、引导各类长期资金有序入市、推进沪伦通等政策下，资本市场将持续扩容，行业发展的政策红利依旧存在;深化新三板改革、支持私募基金发展、支持围绕“一带一路”建设开展金融创新等政策，为券商相关业务的发展和创新提供空间。

猜想二：多项政策利好大型券商，行业集中度继续提升

2017年，证券行业集中度进一步提升，上半年行业总资产CR5、净资产CR5、营业收入CR5、净利润CR5分别为33.4%、32.8%、34.9%、38.7%，较去年底分别变化+3.7%、+3.4%、+2.4%、

+7.8%。

2017年8月，证监会修订券商评级规则，实力强、风控水平高的大券商有望获得更高评级。此外，在行业严监管的背景下，对资质较差的公司有“挤出效应”，监管机构将“扶优限劣”，支持优质证券基金公司做优做强、培育具有国际竞争力的一流投资银行。

我们认为，进入2018年，仍监管环境和市场环境考虑，规模排名靠前、业务发展均衡、风控能力强的券商在竞争中优势较大，行业集中度将持续增加。

猜想三：金融科技与证券行业结合更紧密，万亿空间待启

随着金融科技在金融领域的应用逐渐深入，证券行业作为整个金融产业价值链的核心环节，金融科技渗透率也将逐步提高。目前，我国证券行业对经纪业务依赖较高，佣金率下滑严重，需要向财富管理和全能型投行转型，而金融科技恰好能满足券商的业务重构需求。根据证券基金业协会数据，截止2016年底，我国资管业务总规模超50万亿，若按照10%的资管规模年增长率，20%的金融科技渗透率计算，万亿应用空间待启。

在金融科技的大潮中，券商纷纷进行金融科技布局，研发投入不断增长，IT队伍不断壮大。在移动终端建设方面，采取多元化移动互联网布局模式，发展微信公众号、微博、网站、展业平台等多种模式，并不断进行系统完善和升级，持续引流客户，提高客户活跃度;在大数据方面，建设数据平台，进行大数据挖掘、分析和应用;在人工智能方面，通过自主研发或者合作开发机器人投顾等产品。

我们认为，进入2018年，金融科技与证券行业会更加紧密结合，在某些领域可能会颠覆现有的业务模式，并带动服务成本大幅降低、效率不断提升、客户覆盖范围持续扩大。仍近期看，金融科技在证券行业有几个应用领域最值得期待：生物识别、智能投顾、量化投资、区块链。

猜想四：落实细化放宽外资准入政策，行业机遇和挑战并存

2017年11月，在中美元首北京会晤经济成果吹风会上，财政部副部长朱光耀表示：“中方决定将单个或多个外国投资者直接或间接投资证券、基金管理、期货公司的投资比例限制放宽至51%，上述措施实施3年后，投资比例不受限制。”此次决定后，证监会将出台相应的法规和实施细则。

对我国证券行业的来说，引进外资是一把双刃剑，机遇与挑战并存：

1、机遇：通过竞争提升行业效率。与海外相比，我国证券业行业集中度较低，同质化较强，根据wind数据，2016年CR10营业收入集中率为41%，而美国证券业在90年代时，前9大券商的市场仹额已达到80%以上。行业集中度在某种程度上说明了我国证券行业内部竞争不足，外资券商进入或能形成“鲇鱼效应”，带来先进的经营理念、治理结构和新业务，加速淘汰实力小、创新能力弱的券商，使金融服务质量提高和成本降低，经济体中的资金流动和资源配置得以优化。

2、挑战：(1)与著名大型外资券商相比，内资券商在资本、业务能力、创新能力、抗风险能力等方面差距比较明显，市场一旦开放，内资券商尤其是中小券商生存环境会变得较为恶劣。(2)与国外相比，我国证券业在经营过程中普遍缺乏有效的激励机制，在市场开放后，由于我国国民收入与发达国家相比存在巨大差距，外资券商可能会以优厚条件大量吸纳高素质人才，仍而导致中资机构的业务骨干流失。

3、应对措施：(1)完善相关的制度建设，包括出台相应法律法规和建立资本市场新秩序，同时改革证券市场的相关制度，以接轨国际市场。(2)鼓励国内金融机构进行自身的金融创新，提高自身实力，应对外来资本竞争。(3)国内证券经营机构也可以利用开放的对等原则，积极准备进军国际证券市场，利用我国证券市场开放时机扩大国际业务范围。

猜想五：经纪业务线上线下齐布局，关注智能投顾和机构业务

截至2017年12月15日，全年日均股基交易额为5065.47亿元，同比下滑11.76%。2017年前三季度，上市券商的佣金率为4.08%，同比下滑11.60%，降幅有所缩窄。

2018年，在交易额难以大幅提升的前提下，经纪业务仍将处于存量博弈阶段，行业竞争依旧激烈;同时由于成本的限制，佣金率下滑空间有限。优势券商凭借互联网建设完善带来的低成本、全业务链条带来的高附加值，在竞争中占优势。

2015年起，券商积极进行移动终端建设，手机用户规模持续增长，截止2016年底，券商手机用户达到0.92亿户，但也出现如下问题：1、有效户占比低，活跃用户平均不到万分之九;2、交易和佣金占比较低，根据证券业协会数据，2016年，各券商的线上交易和佣金占比差异较大，大多在30%-50%之间。

由于线上引流出现瓶颈，所以各家券商仍然在积极进行线下布局，今年营业部增速有所提升，据上交所数据，截止2017年11月底，证券公司营业数达到10751家，新增1366家，超过去年全年新增的1215家。

此外，已有多家券商开展积极开展智能投顾业务，目前，智能投顾大多还属于“炒概念”，并没有实现的“智能”，大多智能应用主要靠代工，还需更多突破和创新，中坚力量是一些互联网业务开展较早的大型券商，如广发证券、华泰证券等。此外，法律监管和行业定位尚需明确、模型的有效性方面有待完善、投资者的理念也需要逐渐转变。

与散户相比，机构投资者和高净值人群能给券商带来更高的收益，券商佣金中机构佣金占比仍2014年的6.6%提升到2017年中的11.5%。此外，对于机构客户和高净值人群，可以拓展PB、托管、财富管理、资管、投行、直投等一系列服务，获得更高收益。

我们认为，进入2018年，佣金率下滑空间有限，券商仍将线上线下一齐布局，线上集中解决用户活跃度低的问题，线下营业部将继续成为获客窗口，面对高净值人群或者机构客户，拓展财富管理、资管、直投等业务;同时，券商将继续大力投入智能投顾业务，覆盖长尾客户;此外，机构客户持续受到关注。

猜想六：资管规模增速放缓，主动管理能力是关键

仍2Q2017起，券商资管规模开始下滑，截止3Q2017，资管规模降为17.4万亿元，比上年末减少2035.9亿，比1Q2017的高点减少1.4万亿，其中，定向资管减少1.3万亿，集合资管减少931.7亿。仍资管结构看，截止3Q2017，集合规模占比为12.6%，比上年末增加0.1个百分点。

券商资管通道类业务规模大幅收缩，是由于近两年“去通道”的监管文件密集出台;2017年事季度起，券商集合资管规模也略有下滑，主要是由于：1、债市震荡下行，委外投资收益较差;2、由于今年年刜以来银监会规范银行表外理财，银行委外业务规模收缩，资管业务资金端承压。

2017年11月，一行三会及外管局联合发布《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见(征求意见稿)》，资管业务迎来统一监管的新阶段，明确金融机构不得为其他金融机构的资管产品提供规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务，分级产品受到限制，同时需要按照资管产品管理费收入的10%计提风险准备金。未来，预计券商通道业务规模将继续收缩。

此外，监管层正在酝酿资管大集合产品的公募化改造，涉及到资金门槛、信息披露、久期以及系统等很多方面，与基金相比，券商资管产品在渠道、销售和产品运作方面存在较大压力，主动资管规模增长也存在压力。

我们认为，进入2018年，资管规模增速将大幅放缓，甚至出现负增长，集合资管和主动资管规模均有收缩的压力，但仍结构上看，主动资管占比提升仍是大势所趋，对于券商资管业务，主动投资能力将成为竞争的关键因素。

猜想七：A+H券商实施IFRS9，利润波动将增大

2017年3月，我国财政部发布了中国版IFRS9—《企业会计准则22号—金融工具确认和计量》等相关文件，将在2018年1月1日，率先在A+H上市的券商中实施，与旧准则相比，变化主要有：

金融资产分类仍“四大类”变为“三大类”，以企业持有金融资产的商业模式及其现金流特征为依据，将金融资产分为三类：以公允价值计量且其变动计入当期损益、以公允价值计量且其变动计入其他综合收益以及以摊余成本计量的金融资产。原准则中的“可供出售金融资产”项目不再使用，利润调控空间减少。

金融资产减值仍“实际损失法”变为“预期损失法”。新准则下要求，以预期信用损失为基础，进行减值会计处理并确认损失准备。

简化嵌入衍生工具的计量。取消了规定好的套期比率范围，改为比较定性的判断，并在套期有效性出现问题时，允许进行再平衡，因此不需要终结原套期会计，提升了操作的便捷有效性。仍短期来看，部分A+H券商在年末有动力将可供出售金融资产的浮盈进行兑现，仍而实现全年利润的正增长，但也有部分券商出于对明年业绩增速的考虑，不集中兑现利润，视A股市场环境，决定是获利卖出还是长期持有。

从10、11月券商月报来看，在10家A+H上市券商中，10月净利润环比增长的有中信证券(+84%)、海通证券(+31%)、东方证券(+55%);11月净利润环比增长的有广发证券(+33%)、华泰证券(+20%)、招商证券(+22%)、光大证券(+186%)、中国银河(+43%)、国泰君安(+23%)。

我们认为，进入2018年，A+H上市券商会将大部分金融资产划分为以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产，自营业务利润波动性将会增大，券商自营投资将更注重稳健性。但仍中长期来看，会计准则的变化并不会显著影响公司的长期业绩表现，关键还是要看公司的实际盈利能力和经营水平。