公司

内房股三驾马车之恒大(03333)深度分析

2017年12月7日 15:40:20

本文为老虎证券用户vision投资心得分享,文中观点不代表智通财经观点。

融创(01918)、恒大(03333)、碧桂园(02007)之所以被称为内房股三驾马车,主要是因为这三只股票领涨上半年港股市场,截止到12月1日,融创、恒大、碧桂园这三只港股涨幅分别为490%, 393%,以及210%。

blob.png

我的前几篇文章介绍过内房股三驾马车的融创与碧桂园,有朋友希望我能介绍一下恒大,特发一篇文章来谈谈恒大。

中国恒大

恒大集团成立于1996年,总部原位与广州,今年8月牵往深圳市,是以民生地产为基础,金融、健康为两翼,文化旅游为龙头的多元化世界500强企业集团。2009年,恒大在香港联交所主板上市,目前已形成“房地产+服务业”产业格局。

目前恒大占比最大的业务仍然是房地产物业开发,除此之外,也在积极布局金融、旅游以及健康等方向。发展到2020年,恒大将实现地产、金融、旅游、健康四大产业年销售收入超一万亿,总资产超三万亿,年利润超600亿。就目前的财报所反映的主营构成来看,主营业务为物业开发。

blob.png

对于房地产公司来说,拿地能力是一个极为重要的指标。在前几年,一些大地产商会提前囤积土地,等房价上涨的时候在开发,而开发以后受供给与需求的因素影响,房价进一步推动,当然这种现象在近几年减少了。不过,房产涨跌还是与宏观政策息息相关,因此,衡量一家地产公司时,需要考虑其对宏观形势的判断,在行业低谷期囤了多少地,地段是否优质,对项目价值的挖掘是否准确,操盘能力如何等。

从土地储备来说恒大地产实施精品战略打造民生地产,在中国260多个城市拥有项目800多个。

其中一二线城市项目占比超七成,恒大上半年在土地市场上采取激进的变现方式“疯狂拿地”,土地储备面积更是达到了2.76亿平方米,超过碧桂园,为上半年拿地最多的公司。

blob.png

对于2017年下半年。恒大则采取更为谨慎的拿地策略以节省土地款项支出,保证现金流和利润。恒大在半年报中称,准备在2017年7月至2020年6月,将土地储备总量控制在每年负增长5%-10%。据克而瑞研究中心报告分析,这个负增长率相当于每年减少1000至2000万平米。

blob.png

房地产行业的格局

与疯狂拿地相对应的是恒大后期开发之后,销售额增速每年在50%以上。房产企业发展格局这几年一直在发生变化:从销售数据来说,房企的销售额可分为三个梯队(3000以上、1000-3000亿元、低于1000亿元)。

根据克尔瑞地产研究,2017年1-8月,销售额超过3000亿元以上的超级阵营为恒大、万科(02202)、碧桂园,3家房企占市场份额达10%,这一阵营具体表现为覆盖面布局广、产品丰富。

恒大2016年实现销售额3734亿,行业第一。2017年1-11月销售达4700亿,提前完成2017年度销售目标,预计年底突破5000亿大关。

blob.png

纵观恒大历史,成立于1996年的恒大,仅用了20年的时间就从1家名不经传的小房地产企业蜕变至行业前三的巨擘,到底是什么推动其快速发展呢?

我认为是得益于决断、强硬、不按常规出牌、冒险精神、拼到底的恒大模式,成为全世界最大的房地产公司的发展目标,除此之外还有7个三年计划。

blob.png

1996-1999年,恒大1996年在广州成立,凭借“小面积、低价格、低成本”的策略抢占先机,度过亚洲金融风暴。

2000-2002年,恒大着力于整合资源、规范流程、提升管理,实现广州地区的扩张

2003-2005年,恒大实施紧密型集团化管理模式,采用统一规划、统一招标、统一采购、统一配送的标准化运营模式,开始实施精品战略。

2006-2008年,恒大布局全国,从广州迅速拓展到上海、天津、武汉、成都等全国20多个主要城市,开发项目从2个增至50多个。

2009-2011年,2009年,恒大在香港成功上市,到2011年末,公司已在全国120多个主要城市开发项目200多个。

2012-2014 年,2013年,公司销售额首次突破千亿。2014年末,公司销售额、销售面积、净利润、开工面积、竣工面积等各项核心指标连续五年实现平均30%以上的增长

2015-2017年,2015年,公司在进一步夯实房地产主业的基础上,拓展金融、文化旅游及健康等多元产业,即“房地产业”向“房地产+健康+旅游+金融”转变。2016年,恒大跻身世界500强,并成为全球第一房企。

从这7个三年计划我们不难看出恒大对于节奏踩得很准,从最开始布局1、2线城市,到了后期谋求快速发展而转战3、4线城市的农村包围城市策略,再到积累资本后重回1、2线城市的弯道超车都是恒大能如此快速发展的原因。

净负债率居高不下

在快速发展的同时,恒大也有隐忧,其中被做空机构抨击最多的问题将属于净负债率问题,什么?你说看财报的时候发现恒大负债率并不高,属于行业平均水平,为什么说恒大有债务问题?

blob.png

其实不然,给大家介绍一个概念:“永续债”

所谓永续债,也称无期债券,是指非金融企业发行的“无固定期限、内含发行人赎回权”,一般而言,出借方不可以要求清偿本金,借款人则可以主动赎回。由于其带有股权融资的特性,恒大将其列为资产负债表中资产类项目。

因此房产行业一般使用净负债率=(借款总额+永续债-现金总额)/净资产-永续债来衡量企业的债务情况,而经过这个指标调整后,恒大2015净负债率为314%、2016年为432%,2017年上半年为240%,大大高于行业平均水平。

不过,近期恒大也在着力解决这个净负债率过高的问题,在2017年的半年报中,恒大赎回了全部永续债,并提出实施发展战略转型,由“规模性发展”战略转向“规模+效益型”,其中提出了“三高一低”即低负债、低杠杆、低成本以及高周转的方向,力争在2020年6月,净负债率由目前的240%降至70%左右。

恒大的营收与净利润

下图为恒大2007-2017年营收趋势图,从2012年开始,即使在行业低谷期,恒大也努力保持着20%的收入增速,2017年上半年的收入更是与2016年全年收入相当。

blob.png

与恒大快速增长的销售额和收入不匹配的则是净利润,可以看到2016年恒大净利润同比减少51%,2017年上半年净利润同比增长800%,为什么会造成这一差异?

blob.png

在这里我要补充两个概念:

第一个概念是,房地产公司在前期拿地的时候,会放大债务杠杆,而债务由于需要偿还利息,因此会降低净利润。而一旦房地产减少拿地数量,偿还债务时,净利润会得到释放。就像我之前提到的永续债问题,在偿还后,这部分利润会提前释放。

第二个概念是,会计领域的权责发生制,就是我们买房子时,有时会买“期房”(也就是说会先付出现金,房产商之后交房),实际上房地产商在拿到这部分钱时,这部分投资已经回本,但是在会计领域,我们把这部分钱记做负债,而当房地产商交房以后,才会把它记做收入。

因此房地产领域更偏好于使用净资产值NAV、或者核准土地价值后的市盈率指标来为房地产估值。不过今年上半年恒大提出的“三高一低”战略会很大程度的改善净利润这一指标。

中国恒大的回购

恒大一路走来,听到最多的就是做空机构瞄准恒大,大举做空的声音,而恒大则已股票回购来回应这些声音。

就在恒大上市不久的2012,香橼就曾在官网发布长达57页的恒大做空研报,称恒大地产已资不抵债,并列举众多款项指责公司用欺诈手法掩饰资金面的紧张。对于此事恒大快速回击,许家印本人更是自掏腰包2.5亿港元增持了恒大股份。

在2015年和2016年股灾危机中,恒大大批回购自身的股份,极力修复上市公司估值。

2017年4月,大量资金笃定之前大量回购导致中国恒大外界购买的股份所占比例规定了强制性下限,所以大举做空,不过中国恒大仍选择大手笔回购股票,仅在2017年4月所回购并注销的股份就高达7.23亿股,占比超过5%。

blob.png

此后,华人置业公司自4月以来已在公开市场购买了7.89亿股中国恒大股票,占比6.00%。加上个人持有的1亿股,刘銮雄的太太陈凯韵控制了6.76%的中国恒大股票,共斥资137亿港元。

一般情况下,上市公司只有在认为自身低估时才会采取回购方式托股价、而许家印及其友人刘銮雄对恒大股票的回购,托起了股价。

借壳深深房,引入战略投资,回归A股

证券法及相关法规要求4亿元以上总股本公司的社会公众股比例不低于10%。而“社会公众”不包括持有上市公司10%以上股份的股东及其一致行动人,以及上市公司的董监高及其关联人。

因此,恒大地产要以较高估值成功注入深深房,就需优化自身持股结构,引入更多的公众股东,降低杠杆,达成借壳所需要的销售利润指标。恒大地产从2016年起引入了3次战略投资,为此,凯隆置业对恒大地产2017-2019年的业绩做出承诺:

预期三年的合约销售额分别为4500亿元、5000亿元、5500亿元;

预期营业收入分别为2800亿元、3480亿元、3800亿元;

预期扣非后归母净利润分别为243亿元、308亿元、337亿元,共计888亿元

从今年上半年的业绩来看,这个目标已完成了大半,1-11月的销售额更是已超过预期。除此之外,由于恒大地产借壳采用分拆的方式,本身具有较大的政治不确定性,而恒大在宝万之争中,低价让出其持有的万科股份给深铁,虽则亏损达70多亿,实则推动了分拆借壳上市A股的可行性。

综上所述,逐步脱掉债务枷锁的恒大未来仍旧可期。

提示:证券投资是一项有风险的投资行为,投资者需要根据多方信息综合分析制定投资决策,本文只为投资者提供投资知识学习资料,并不构成任何投资建议。

(更多最新最全港股资讯,请点击下载智通财经App

智通财经app,扫码下载

相关阅读

取消评论