从车载显示到玻璃盖板，看信利国际(00732)六大驱动力

本文来自西南证券的研报《信利国际(00732)：车载显示龙头强势崛起，OLED和光学摄像助力腾飞》，作者为西南证券分析师王国勋，杨镇宇。

信利国际(00732)1978年创立于香港，是一家集电子和半导体研究开发、生产制造及销售推广的集团企业。公司专注于平板显示领域产品的研发、生产与销售，是国内规模最大的中小尺寸平板显示制造商之一。公司业务较多，主要分为面板、显示模组、摄像模组、指纹模组、玻璃盖板等。

智通财经APP获悉，西南证券发表研报称，信利国际是国内领先的显示与智能终端供应商，丰富的产品线和一线品牌客户关系打造平台型企业优势。车载显示将成为公司未来业绩重要支撑，加速公司显示屏去手机化进程，有望实现高速增长;信利惠州亏损幅度收窄，新OLED 产线投入提升竞争力;双摄模组大规模量产，3D Sensing 模组占据先机，光学摄像业务驱动公司未来;公司指纹模组发展平稳，玻璃盖板扩充产能。给予公司2018年17倍PE估值，对应目标价5.44港元，给予“买入”评级。

国内领先的显示与智能终端厂商

近年来公司凭借优秀的研发能力不断丰富了产品种类，信利国际公司产品包括显示屏产品、触控屏及触控模组、微型摄像模组、指纹识别模组、玻璃盖板、线路板、背光、个人保健产品、计算机和其他电子消费产品。

信利国际已成为国内领先的显示与智能终端供应商。信利国际主要业务包括液晶显示器和消费类电子产品，其中液晶体显示器业务(含触控产品)占集团收益的比例约为77%，为集团的核心业务，是主要收入来源。消费类电子产品中指纹模组及摄像模组为收益增长做出了重要的贡献，2016 年同比增长52.4%。

2012-2016 年公司营业收入整体呈现增长趋势，近五年复合年均增长率为16%。2015年公司营收继连续6 年增长后下跌约9.3%，2016 年收入重拾增长，营收同比增长13.6%至约221 亿港元。公司近五年毛利率稳定在10%-14%之间，五年平均净利率约为5.6%，公司净利润从2009年至2013年持续稳健增长。

2017年上半年集团亏损2.61 亿港元，主要在于包含信利(惠州)智能显示在内的应占联营公司亏损、以及乐视移动的欠款一次性全额计提呆坏账拨备约5.54 亿港元。随着主要联营企业自2017 年下半年起大量生产车载TFT-LCD 显示屏及AMOLED 显示屏，产能利用率提升，公司经营亏损有望缩窄。

深耕车载显示，打造大陆车显龙头

目前LCD面板产业形成了中国大陆与韩国、中国台湾三分天下的格局。随着原材料国产化带来制造成本的下降，有利于处于面板制造中游的大陆企业与韩台企业进行国际市场份额的抢占。

全球LCD 市场趋于稳定，增长速度放缓，主要是因为在小屏幕设备诸如手机的市场LCD即将被OLED 取代，而笔记本电脑显示屏又趋于饱和。LCD 应用最广泛的液晶电视正朝着大尺寸方向发展，也带动大尺寸的LCD 面板需求缓慢增长。

同时，随着新能源汽车渗透率不断提高，汽车智能化趋势愈演愈烈，汽车电动化、数字化、网联化程度不断加深，以特斯拉为代表的电动汽车全面采用全液晶触控显示屏、中控屏设计，诸多车企的豪华车型也纷纷采用前装液晶触控屏，车载显示屏也带动了LCD 面板需求的增长。

2015 年全球车载显示器市场中，日本和中国台湾企业的市占率合计占有80%以上，其中Japan Display(JDI)在车载TFT 显示屏出货量方面占据最大市场份额，达到17%，其次为夏普14%，台湾友达(AUO)为13%。整体上来看，车载显示的前五大厂商市场份额高达64%，市场集中度较高。

从2016 年全球TFT-LCD 显示屏出货量来看，信利的出货占比为全球出货量的8%，排名上升到第六位，大陆排名第一，信利已成长为大陆车载显示的龙头企业，强势崛起。

公司现有的2.5 代TFT-LCD 生产线投入时间较早，产能不足，已难以满足汽车及其他工业客户的需求。公司筹备两条LCD生产线的建设将在相当程度上扩大集团TFT-LCD的产能，进一步扩大公司在专业显示器市场的市场份额和提升市场地位，带动公司利润的持续增长，可进一步开发新客户。

车载显示的进入门槛较高，一般面板厂商在产品设计阶段就已经与客户一同合作开发，一旦正式进入客户的供应链体系，只要品质能够维持客户的标准，基本不会被轻易更换。

信利深耕车载屏幕业务多年，拥有Continental、Delphi、Mobis、BSH、Nippon Seki等众多Tier 1客户、以及奔驰、宝马、大众、福特等众多终端客户。车载显示将成为公司未来业绩的重要支撑，加速公司显示屏去手机化进程，未来有望实现高速增长。

OLED加速突破，驱动新成长

目前LCD 凭借其在功耗、外观、成像效果等方面的优势占据着市场的主导地位，但随着OLED 技术的日益成熟和不断创新，其开始迅速向手机、电视等市场渗透，几成燎原之势。

随着OLED 技术的完善、良率的提升，其市场份额正不断提高。从产业端来看，各大面板厂商正加速布局OLED 产线，随着这些产线的陆续量产，OLED 在显示市场的渗透率将迅速提高。

随着移动设备和车载设备蓬勃发展，OLED 凭借优秀的理化特性以及良率、寿命问题的解决，各种类的OLED 都有望保持高速增长，未来市场发展空间相当可观。与终端产品的需求相对应，OLED 设备面板的需求量也将迎来爆发。

与终端产品的需求相对应，OLED 设备面板的需求量也将迎来爆发。按照不同设备的尺寸，我们估计OLED 面板需求如下。

OLED 生产线设备需要大量资金和资源投入，往往需要上百亿元的投入，产线从建成到形成规模化在产能和良率突破上都需要几年的时间，不能很快就形成盈利。巨大的资金投入和较长的收益回报期，让很多企业望而却步，具备很高的壁垒。

在OLED 产业中，目前全球产能主要集中在韩国，三星、LGD 凭借着垄断性的技术和专利，分别占据了中小尺寸和大尺寸OLED 面板市场的绝对领导地位。由于OLED 的高利润和未来广阔的发展前景，各大厂商均加快OLED 产线的布局。随着全球OLED 产线的增多以及量产，OLED 行业的竞争格局有望改变。

内地新增的产能会在接下来的2~3 年内被逐渐释放，中国厂商更加广泛地参与了OLED市场的竞争，近两年产线投资规模已居全球之冠，形成突破之势，有望获得更大的市场份额，打破国外垄断的局面。

信利集团位于惠州的4.5 代产线于2016 年11 月成功开始量产AMOLED 显示屏，本条生产线是全球首创采用无需切割进行全尺寸蒸镀的产线，产品清晰度和曝光精度高，在产品可靠性和生产能力方面均具有相当强的行业竞争力。

信利集团于2016 年7 月与四川省仁寿县订立关于组建AMOLED 合资公司的协议，该合资公司将作为第六代AMOLED 生产线设立的项目公司。6 代AMOLED 产线总投资额279亿元，注册资本150 亿元，信利将出资20 亿元占13.3%的股权。该产线规划30K/月产能，预计2019 年开工建设，有望2021 年实现量产，生产的产品将主要应用于智能手机、平板等消费电子产品。未来6 代产线的投产将大幅提升公司的AMOLED 产能，加强公司在中小尺寸OLED 市场的竞争力。

拓展触控显示模组新应用

OLED 的出现让触控屏又多了新的可能。单从厚度来说，OLED 让内嵌式触摸(如in-cell、on-cell)的厚度优势荡然无存，因为其完全节约了占显示模组厚度较大的背光源，后续的市场外挂式触摸屏的出货量有望新一轮的增长。目前OLED 的技术还不成熟，暂时没法做成内嵌式触显一体的模组。

触控显示屏涉及的市场非常庞大，涉及教育、办公、电子消费、家居生活、交通等各个领域，随着OLED 技术、触控压力感受技术和指纹识别技术等发展，触控显示屏经历了革命性的发展，彻底融入了人们的生活和工作，并不断催生着新的需求。随着新材料和新技术的发现和产生、以及行业的快速整合升级，行业结构会更加优化，市场空间也会进一步释放。

2016 年全球触控屏出货量14.7 亿片，其中内嵌式出货量8.2 亿片，占比55.6%，首次超过外挂式触控模组。不过在AMOLED 兴起后，触控屏技术趋势又有变动，柔性OLED 是未来发展趋势，出于路径依赖考虑，薄膜外挂式方案和On-cell 或成为可供考虑的选择。

信利国际的触控模组以外挂式OGS 和GG 为主导。受触控模组行业竞争加剧和产品价格下降的影响，公司手机触控模组业务毛利率下滑。公司在加强成本控制、布局高端产品等措施下，加上不少亏损企业出局，公司触控模组的毛利率跌幅趋缓，触控业务盈利能力有望企稳。

受全面屏趋势的影响，手机屏由16:9 比例向18:9 比例转变。公司积极开发全面屏业务，同时加速传统16:9 手机屏的去库存，积极备战新一轮触控产品升级。

公司的触控显示屏还广泛使用在包括智能家电、穿戴式设备、平板、笔记本电脑和其他工业医疗设备上。多样化的产品结构有效降低了单一行业的不确定性因素造成的产品销售风险，为公司实现长期稳定的盈利奠定基础。

双摄模组突围，3D感知模组抢占先机

根据DIGITIMES Research 的统计，2016 年全球双摄像头手机渗透率约为5%，2017 年会进一步增加至15%左右，到2018 年双摄渗透率预计将达到30%以上，2019 年有望突破5 成大关;中商产业研究院则预测双摄的渗透率将从2015 年的2%逐步上升至2020年的60%。

双摄的普及使得摄像头模组单价提升，消费电子双摄模组单价可达到单摄模组单价的3倍多。在消费电子领域，双摄像头代替单摄像头的趋势逐渐显现，摄像头模组迎来量价齐升的阶段。

双摄拥有有较高的行业壁垒。目前国内已量产双摄像头并且已经供货的摄像模组厂商有欧菲光、舜宇(02382)、丘钛(01478)、光宝、信利、东聚等;除此之外，也有少部分厂商有条件实现双摄模组量产。国外的厂商主要有三星电机和LG，三星电机更是以低价吸引客户抢占双摄市场份额。

3Dsensing是摄像头的未来。据Yole development 预测，3D Sensing 市场将从2016 年13 亿美元增长至2022 年90亿美元，其中用于消费电子的3D Sensing 市场将从2016 年2000 万美元增长至2022 年60.58 亿美元，复合增长率达到158%。据德银预测，3D Sensing 的渗透率有望从2017 年的3%提高到2020 年的38%，出货量有望从2017 年的3800 万台提高到2020 年的10.4 亿台。整个市场规模有望从2017 年的7 亿美元提高到2020 年的140 亿美元，复合增长率高达173%，3D 摄像头模组市场成为亟待开垦的金矿。

信利微型摄像模组产品种类齐全，包括高阶像素、超大光圈、OIS 光学防抖、快速对焦、高阶双摄(光学变焦、背景虚化、超级夜景)、面部识别、虹膜识别、3D 建模/手势和车载环视系统等。目前，信利摄像模组业务的主要客户为Vivo、OPPO、金立等。

摄像头模组行业竞争激烈，LG、舜宇光学科技、欧菲光、丘钛科技都具有较强的实力和靠前的市占率。信利国际在摄像头模组领域位列前十大，占有3%-4%的市场份额。随着公司双摄模组的量产启动，信利也加入了双摄订单争夺的大军。

部分国产手机厂商预计在明年发布的智能机中采用3D 感应摄像头。信利国际的子公司信利光电与高通、奇景合作开发3D 感应摄像头，信利光电则负责模组制造，有望在2018年上半年进入量产。预测2018 年开始信利光电在3D 感应摄像头这一细分市场会有很好的发展。

指纹模组发展平稳

从技术角度来看，目前市场上存在的指纹识别方案有：光学识别技术、电容式识别技术、超声波识别技术。

据中国半导体行业协会披露，2017 年一季度，全球搭载指纹识别智能手机出货量约1.8亿部，占总出货量53.7%，同比上升近18%，该比例二季度进一步攀升至57%。根据YoleDevelopment 预测，未来5 年指纹识别模组市场的复合增长率将达到19%，市场规模有望从2016 年的28 亿美元增加到2022 年的47 亿美元。

安卓手机作为各供应商争相抢夺的市场，其指纹模组供应商主要包括欧菲光、三星电子、东聚、Crucial Tec、信利等。其中，欧菲光占据34%的市场份额，位列第一;而位于第二的三星电子主要针对三星手机供应指纹模组，占据19%的份额;东聚作为全球安卓手机的第三大模组供应商，市场份额达到8%;韩国厂商Crucial Tec 和信利分别占据7%和6%。2016年信利国际的指纹模组产品收益达到10.6 亿港元，同比大幅增加10.8 倍。指纹识别业务将继续为公司带来业务增长。

2016 年国内指纹模组厂商前五名分别包括欧菲光、东聚、信利、江苏凯尔、丘钛微，合计占市场份额76%，市场集中程度较高。

伴随着规模扩大效应和效率提升，盖板方案价格有一定下降，但高门槛导致领先企业有一定的利润。信利目前掌握了领先的盖板方案，同时公司在布局及开发指纹识别感应层集成于玻璃的技术方案，为全屏指纹识别技术打下技术基础，打造在指纹模组领域的护城河。

玻璃盖板打造业务协同

2017年是手机玻璃盖板爆发的一年，各大手机品牌纷纷推出双面玻璃盖板手机。2017年第三季度起推出的就有iPhone 8/X、华为Mate10、努比亚Z17S、Vivo X20、小米Note3等。

盖板玻璃市场空间大，有较大的增长潜力。IDC 预测，2017 年智能手机3D 玻璃盖板市场规模为161.51 亿元，渗透率为15%;到2019 年智能手机3D 玻璃盖板市场规模约增至405 亿元，渗透率达50%。

公司当前玻璃盖板月产能已超过300 万片(按5 寸折算)。子公司信利光电拟公开发行上市所募集的资金，将分别投入3.5 亿元和5.95 亿元，用于建设2.5D 强化保护玻璃和3D强化保护玻璃项目。未来信利光电将每年新增1920 万件2.5D 强化保护玻璃和1200 万件3D 强化保护玻璃的生产规模，预计实现新增年收入约12 亿元。公司布局玻璃盖板业务，可提高公司集成触控模组、触摸屏配套中间产品的生产能力，与公司显示产品线形成协同效应。

盈利预测与估值

我们预测公司2017-2019年EPS分别为0.06、0.32、0.43港元，对应PE分别为66、12、9倍。公司业务较多，主要分为面板、显示模组、摄像模组、指纹模组、玻璃盖板等。港股可比公司有瑞声科技(02018)、比亚迪电子(01515)、舜宇光学科技、丘钛科技，2018 年平均PE 为20倍(参考公司的PE，来自于Wind一致预测)。给予公司2018 年17 倍估值。通过估值，我们估算公司对应股价为5.44 港元。首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：产线或无法按期投产的风险;车载市场拓展或不及预期的风险;OLED进展或不及预期的风险。（编辑：胡敏）