谢亚轩：为什么M2将触底反弹？

本文来自“轩言全球宏观”微信公众号，作者谢亚轩、闫玲。

1、10月M2再度下滑至历史低点8.8%，财政存款的多增和居民存款少增是主因。

2、近期M2的结构变化透露出哪些关键信息?1)金融部门已经不再是M2的拖累。2)在非金融部门中，企业存款同比增速趋稳，结束此前9个月的下滑;而居民存款同比增速仍在下滑。

3、展望2018年，M2同比增速向上的动力来自，金融部门存款同比增速的上行，非金融部门中企业存款增速止跌趋稳，与机关团体存款增速的稳定。而拖累M2同比增速则是居民存款的增长乏力。

4、我们认为M2增速继续下跌的空间有限，未来有望触底反弹，回升幅度相对温和，继续维持低位运行。预计2018年M2同比增速前低后高,下半年有望反弹至10%以上。在不同情形下2018年末M2将在9.5%至10.6%区间。

5、广义社融同比增速稳步下滑至13.8%。未来两个季度经济仍有小幅下行压力，目前看货币政策维持稳健中性，流动性中性适度，预计监管政策快速落地的风险不高，中国货币货币政策跟随12月美联储加息调整政策利率的可能性也较低。

M2同比的回顾与2018年展望

1、10月M2下跌的原因是什么?

10月M2再度下滑至历史低点8.8%，财政存款的多增和居民存款少增是主因。财政存款增加1.05万亿元，超过前三年历史均值6256亿元。随着居民贷款同比增速的下滑，由此派生的居民存款也出现回落，同比增速从三季度平均8.4%回落至7.9%。

2、近期M2的结构变化透露出哪些关键信息?

1)金融部门已经不再是M2的拖累。

2017年9月金融部门持有的M2已经超过整体M2的增速。该科目包含证券公司客户保证金存款和非银同业存款。10月金融部门持有的M2同比增速升至9.5%，5月最低为0%。

2)非金融部门：企业存款趋稳，结束此前9个月的下滑

非金融部门中，包含企业存款、居民存款和机关团体存款。此前，企业存款同比增速持续回落是非金融部门持有M2持续回落的主因，从2016年10月的19.6%回落至8月的7.8%，9月止跌回升至7.9%，10月持平。

为什么今年信贷投放不少，企业存款的增速却持续向下?企业存款的趋势不仅仅反映企业贷款渠道的派生，还与非标、债券融资等派生渠道的增速密切相关。虽然信贷多，但是监管导致非标减少，体现为股权及其他投资同比增速的快速下滑，从2016年末64%下滑至10月5.3%，债券投资也从年初28%下滑至10月末18.2%。

3)非金融部门：住户存款增速仍在下滑

住户存款为何成为拖累?因为居民贷款下降、派生减少，导致存款下滑。10月居民存款同比增速从2017年2月9.6%下滑至10月7.9%。居民贷款增速从今年2月24.5%下滑至22.9%，两者下滑的幅度接近。受房地产销售的下滑，以及银行按揭贷款额度的影响，居民中长期贷款规模和增速回落;央行严查消费贷，推动居民短期贷款下滑明显。

3、怎么看明年M2的同比增速?

我们认为M2增速继续下跌的空间有限，未来有望触底反弹，回升幅度相对温和，继续维持低位运行。预计2018年M2同比增速前低后高,下半年有望反弹至10%以上。在不同情形下2018年末M2将在9.5%至10.6%区间。

M2同比增速向上的动力来自，金融部门存款同比增速的上行，非金融部门中企业存款增速止跌趋稳，与机关团体存款增速的稳定。而拖累M2同比增速的因素则是居民存款的增长乏力。

未来企业存款增速怎么走?从派生渠道的结构看三个方面，预计企业存款的增速稳中有升。一是，央行继续支持资金流向实体经济，企业贷款的增速相对平稳。10月企业贷款同比增速9.3%,与去年末持平。二是，10月股权及其他投资仅下降了1.2个百分点至5.3%，预计2018年如果推出大资管监管政策，该科目同比增速将会继续下降，但降幅会趋缓。三是，在基本面未出现超预期变化的情况下，受限于银行负债端的不足和各种不利预期的推动下，债券收益率快速上升，甚至出现交易盘恐慌性的踩踏，但是10月银行的债券投资同比增速出现反转，同比增速从18.0%升至18.2%。我们看2018年10年期国债的中枢有望向3.7%回归，预计债券投资增速有望回升。

预计未来住户贷款同比增速将继续下滑，这意味着住户存款同比仍会有下降压力。商品房销售面积增速今年以来持续下滑，从25.1%下滑至8.2%。我们测算明年住户部门贷款的下滑将从10月的22.9%下滑至17%左右。

其他10月金融数据点评

1、10月信贷：企业贷款增速稳定，居民贷款增速下滑明显

信贷新增6332亿元，规模下滑，结构尚好。前10个月共投放11.8万亿元，预计全年投放在13万亿元，那么同比增速将从10月的13.0%回落至年末的12.3%。从结构来看，票据融资再度小幅负增长，企业中长期贷款占比仍在高位35%。在前文分析中谈到，随着房地产销售的下滑，以及银行按揭贷款额度的受限，居民中长期贷款规模和增速回落;随着央行严查消费贷，短期贷款下滑明显，从9月2537下滑至791亿元。

2、表外融资回归表内的趋势未变

社会融资1.04万亿元，表外融资贡献回落。从结构来看，表外融资占比再度回落至10%，9月曾一度回暖至22%。包含信用债和股票融资的直接融资，占比从11%回升至20%。表外融资中，信托贷款、未贴现银行承兑汇票、委托贷款分别下滑1349、770、732亿元。

3、未来两个季度经济依然承压

广义社融同比增速稳步下滑。虽然10月官方社融同比增速持平13%，但是考虑地方政府债券替换贷款的广义社会融资规模，同比增速从上月13.9%下滑至13.8%，年初是15.2%，预计广义社融后续仍有回落压力，年末降至13%附近。从过去的经验来看，广义社融与GDP同比增速相关度较高。广义社融到GDP同比的传导时滞，过去是1-2个季度，近年滞后期延长至3-4个季度。

未来两个季度经济仍有小幅下行压力，目前看货币政策维持稳健中性，流动性中性适度，预计监管政策快速落地的风险不高，中国货币货币政策跟随12月美联储加息调整政策利率的可能性也较低。（编辑：王梦艳）