三季度业绩逊于预期 北京汽车(01958)复苏曲折且漫长

智通财经APP获悉，国泰君安发布研报称，北京汽车(01958)2017年前3季度业绩差于预期是因为现代和北京品牌的表现差于预期拖累北京汽车的利润。在第3季度，现代的汽车销量有所改善，略微提升了第3季度的业绩。

机构预计2017年整体汽车销售疲弱，北汽的股价会继续承压，复苏过程漫长且充满不确定性。维持对北京汽车的“中性”投资评级。

前3季度业绩回顾

北京汽车(“北汽”或公司)2017年前3个季度净利同比下降49.8%至人民币986百万元，低于预期，下跌主要受到现代及北京品牌令人失望的表现推动。

2017年第三季度，北汽的股东净利人民币983百万元，应占合营企业亏损为人民币116百万元。随着2017年第三季度北京现代销售小幅改善，以及其他合营企业和联营企业的改善，应占合营企业亏损较上半年有所收窄。现代9月录得8.5万辆的销售，月环比上涨60.4%，好于7月及8月加总;同比跌幅收窄至18.4%。

同时，国泰君安预计北京品牌受到其不具竞争力的车型系列拖累，大量产能未得到充分利用，亏损扩大。

另一方面，仅有北京奔驰在2017年前3个季度维持畅旺，凭借其对E级、C级与GLC强劲的车型升级，年迄今销量同比增长38.9%。预计2017年前3季度北京奔驰分部利润(100%)为人民币13290百万元，同比增长85.3%。

北京现代

北京现代逐步改善，但前景仍具挑战。2017年9月的同比跌幅为18.4%，相较于2017年第二季度60%以上的下跌，销售下滑在过去几个月收窄。国泰君安认为主要原因是2017年第三季度的中韩紧张局势缓和。这有助于略微回复该品牌的糟糕表现，一些较新的车型(如瑞纳、领动轿车及新途胜SUV)能够获得大幅的销售改善。

尽管销售改善，但现代仍将面临阻力，原因是现代在中国遇到困难一定程度上来自自身。品牌对中国消费喜好的变动应对缓慢。与东风标致雪铁龙类似，由于错过了前几年的快速扩张时期，今年将会更为注重SUV/跨界车车型计划。明年的一款小型SUV(Kona)以及一款中大型SUV，将一定程度上有助于汽车销售。

行业增长已从上年的水平显著放缓，随着购置税减免于2017年12月31日退出，未来增长将有限。此外，现代所处的竞争市场十分激烈，因为一些自主品牌正在寻求升级战略(如新品牌领克及WEY)。相较于其他合资品牌，这些升级战略将首先打击到现代及其他韩国品牌(起亚)，因为韩国品牌定位低于中端日本品牌。因此，国泰君安认为北京现代未来仍将面临上升困难。

北京品牌

北京品牌仍然承压。2017年9月、2017年第三季度及2017年前三个季度销量分别同比下滑76.9%、77.4%及59.6%。北京品牌的状况并未在2017第三季度较2017年上半年显著改善，北汽绅宝品牌继续低销量。

以季环比计，2017年第三季度销量同比下滑46.2%，意味着下行趋势延续。北京品牌的其他自主品牌销售数据较为不透明，但通过2017年前3个季度的亏损(约人民币40亿元)进行判断，预计其他自主品牌也处在困难时期。

北京品牌在2017年剩下的月份中将继续面临挑战，随着更多的第二代车型推出，销售仅会自2018年改善。北京品牌意在着重改善目前的产品线而非快速推出更多的新款车型。首款第二代车型将为D50，接着为X55。2018年，预计将会看到其他第二代轿车(D70/D80/D90)。

北京奔驰

北京奔驰依旧畅旺，2017年年初至9月销售同比增长38.9%。E级继续推动增长，2017年年初至9月同比上涨了166.7%。

尽管为2017年目前为止表现最佳的分部，但北京奔驰依旧存在风险。首先，E级于2016年第四季度推出，高基数效应将显现并且2017年第四季度增速将放缓。新一代宝马5系的推出以及与奥迪经销商关系的恢复将使E级无法实现高增速;2017年全年E级的销售表现将维持稳定。

其次，北京奔驰的车型周期慢于华晨宝马，后者将在下年推出国产化X3，这将阻碍北京奔驰GLC的增长。A级轿车于今年早些时候在国际市场公开，预计有利于北京奔驰，但国产化版本要到2018年年末或者2019年才可上市。

考虑到上述的竞争，国泰君安认为利润率增长也将承压。

盈利调整

国泰君安分别进一步下调了2017-2019年的净利预测-16.2%/-24.3%/-8.3%。基于如下关键假设：

北京奔驰：略微调整了销量预测以反映目前的销量。预计北京奔驰将在2017年销售44.2万辆，并在2018年及2019年同比稳定增长。

北京品牌：由于预计改善将延后至2018年，上调本年的亏损预期，相应调整下年的销售预测。

北京现代：尽管近几个月略有复苏，但到目前为止的表现依然疲弱，下调北京现代的盈利假设。为了反映轻微的复苏，上调现年的销售预测至78.7万辆，略微低于管理层调整后80万辆的销售目标。随着中韩紧张局势的政治影响力逐渐减弱，2018年及2019年现代将温和复苏。但自身的问题一定程度上是来自不具竞争力的车型系列，要回复到100万辆的年度销售还需要一段更长的时间。

估值

受到北京品牌和北京现代的拖累，预计2017年整体汽车销售疲弱，北汽的股价会继续承压，复苏过程漫长且充满不确定性。因此，机构维持对北京汽车的“中性”投资评级，至但由于行业整体估值提升，将目标价上调至8.69港元，分别对应12.1倍2017年市盈率和9.0倍2018年市盈率，1.4倍2017年市净率和1.3倍2018年市净率。

（编辑：王梦艳）