三季度盈利增长强劲，港股市场重估继续

本文来自微信公众号“Kevin策略研究”，作者为王汉锋(CFA)， 刘刚(CFA)，林英奇，原标题为《【中金港股】三季度盈利继续强劲增长》。

市场走势回顾：海外中资股上周整体表现依然强劲，MSCI中国指数上涨1.7%，与外围市场整体向好的趋势一致，但明显好于表现不佳的A股市场(上证指数下跌1.3%)。板块分化较为明显，这也解释了MSCI中国与国企指数表现上的再度差异。其中，半导体大涨16%，医药、石油天然气、互联网、保险和硬件板块涨幅均超3%;相反银行、原材料、及多元金融板块跌幅均超过2%，房地产与医疗设备板块同样跑输。

市场前景展望：伴随着海外中资股今年以来强劲而持续的上涨(MSCI中国指数年初至今涨幅超过48%)，投资者对于港股市场重估持续性的犹豫甚至怀疑从来没有完全停止过，而且目前似乎又有了增添了新的“担忧”理由，即恒生指数与MSCI中国指数均已超过了2015年4月附近的高点。对此，我们并不完全认同。

正如我们此前所反复强调的那样，如果剔除美国上市的中概股甚至腾讯之后，MSCI中国指数当前的估值水平并不像其乍一看似的那么高;更重要的是，年初以来市场的上涨其实更多是由盈利基本面的改善所驱动的(例如对于恒生国企指数而言，盈利增长贡献了大约70%年初以来的涨幅)，更不用说当前的盈利增长前景与2015年中时也完全不同。

展望未来，我们认为中国宏观经济仍具有相当韧性的上行空间，相比A股和海外主要市场的估值比较优势，以及持续的南下资金流入和有望加速回流的海外资金，都将支撑港股市场重估的继续。

实际上，对已基本披露完毕的三季度业绩，虽然港股公司不像A股那样强制要求披露季度业绩，但仅基于自愿披露业绩港股公司、特别是那些A/H两地上市重点公司的情况，也可以看出当前基本面增长的大体态势。基于可比口径整理，MSCI中国指数(149只成分股中的59家公司纳入计算，相当于60%的市值覆盖率)的业绩增速从2017年二季度同比增长9%上升至三季度的14%，延续了2016年以来的复苏趋势，且进一步加速增长。

具体来看，大金融板块(包括银行、保险和券商)三季度业绩同比增长11%，较二季度仅为2%的增速显著提升。非金融板块盈利同比增长24%，也明显好于二季度的9%;其中周期性板块三季度同比增长35%(二季度为19%)，防御性板块3季度同比增长7%(二季度为下降4%)。板块层面，除了必需消费品、房地产、资本品与交通运输，其它行业三季度增速较二季度均有改善。

从非金融板块的增长驱动因素来看，收入增长仍然是三季度盈利增长的主要推动力，企业收入增速从二季度的12%上升至14%(周期性板块大体持平于15%，而防御性板块从二季度的同比增长0%大幅提升至6%)。另一方面，非金融板块净利率大致维持在5%的水平，其中周期性板块净利率有所扩张，但防御性板块略有回落。

更重要的是，当前的盈利一致预期也显示2017和2018年的增长前景依然乐观。虽然2018年周期性板块的盈利增速可能从2017年43%的异常高位逐步回归至11%，但金融板块(从2017年的6%上升至8%)和防御性(从2017年的5%上升至14%)的强劲表现将支撑MSCI中国指数整体2018年同比增长9%(2017年为11%)。此外，虽然收入增长可能放缓，但利润率继续扩张仍将支持盈利增长。这一积极前景在近期盈利预测的上调趋势和依然高涨的调整情绪中也得到印证。

短期内，我们建议投资者关注A股市场的波动与国内债券收益率的大幅上行，以及在美联储加息预期和税改推进下美元走强的潜在扰动，这可能也是最近两周海外资金持续流出的原因。但总的来说，我们预计税改对中国的影响较为间接，且可能更多偏正面(有助于提振外需)。

美国总统特朗普已经开始了为期10天的亚洲五国之行，将于11月8~10日访华，我们预期整体平稳，建议密切关注动态发展及访问取得的成果。另外，财新最近有关H股全流通试点的报道也引起了广泛关注。我们认为，即使得到证实，这一过程可能也将是渐进且小范围的，因此短期直接影响不大。但长远来看，如果最终实现，则将明显增加H股公司的自由流通市值，同时也将提高交易活跃度，利好如中资券商和港交所。

投资建议：根据我们2018年展望，我们建议超配大金融、消费、医疗保健和石油天然气;低配原材料与电信;标配房地产和信息技术板块。具体而言，我们看好：1)基本面改善和估值水平便宜的大金融板块;2)作为城镇化和扶贫政策长期受益标的的大消费与医疗保健板块;3)表现落后、但有望出现反转而且受益于油价上涨的石油与天然气板块。此外，我们认为产业升级、产业整合、以及消费升级将是投资者需要把握和重点关注的长期大趋势。

流动性与市场情绪：上周，南向资金每日净流入量从上上周的22亿港元小幅将至21亿港元，但仍处于高位。此外，EPFR统计的海外资金上周连续第二周流出内地和香港基金，规模为4.9亿美元;如果剔除国内基金的话，流出规模为2.9亿美元。

重点关注事件：1)11月8日10月贸易数据；2)11月9日10月CPI和PPI数据；3)11月10日10月货币信贷数据；4)美国总统特朗普11月8~10号访华。

MSCI中国指数上周上涨1.7%：

年初以来的涨幅更多是由盈利基本面所驱动的。

除了房地产、公用事业、医疗保健和必需消费品外，盈利是驱动市场和多数板块的主要动力。

估值并没有其乍一看的那么贵：

三季度MSCI中国指数和分板块的业绩情况：

MSCI中国指数的业绩增速从2017年二季度同比增长9%上升至三季度的14%。

从非金融板块的增长驱动因素来看，收入增长仍然是三季度盈利增长的主要推动力。

板块层面，除了必需消费品、房地产、资本品与交通运输，其它行业三季度增速较二季度均有改善。

盈利调整情绪仍处于历史高位：

指数EPS从二季度开始持续处于上行趋势：

EPFR统计的海外资金上周连续第二周流出内地和香港基金，规模为4.9亿美元；如果剔除国内基金的话，流出规模为2.9亿美元。

不过从中长期来看，海外资金回流中国仍有很大的空间。

（编辑：胡敏）