利空因素出清，发展再提速的金蝶国际（00268）迎长线布局良机

自3月以来，在政策的不断加码下，数字经济已成为二级市场新主线，资金不断挖掘优质的数字经济标的以谋求超额收益。值此之际，全球领先、中国第一的企业级SaaS云服务商金蝶国际(00268)凭借一纸亮眼业绩走入了投资者视野。

据金蝶3月15日发布的2022年业绩公告显示，公司2022年的收入为48.66亿人民币，同比增长16.6%。能在疫情扰动下实现收入的快速增长，主要得益于金蝶持续聚焦于云订阅服务。

报告期内，金蝶云服务业务收入同比增长34.6%，占集团总收入的比例从2021年的66.1%提升至76.3%，上升近10个百分点。且金蝶云订阅服务年经常性收入(ARR)约为21.4亿元，同比增长36.6%，云订阅服务相关的合同负债同比增长38.3%。

在取得亮眼业绩的同时，金蝶凭借在云服务领域的不断突破，于报告期内斩获多项荣誉：金蝶是唯一连续2年跻身Gartner高生产力aPaaS平台全球前十的中国厂商，获中国第一名;同时，金蝶获得IDC 2022 H1 SaaS ERM(企业资源管理云)中国市场财务云、EPM(企业绩效管理云)双料第一;此外，金蝶是位居IDC MarketScape中国数字工厂解决方案市场领导者位置的唯一SaaS管理云厂商，且金蝶已连续18年稳居IDC中国成长型企业应用软件市场占有率第一名。

业绩、荣誉双丰收后，迈入2023年的金蝶迎来了发展历史上的又一关键节点。这不仅是因为2023年既是“用云订阅模式再造一个金蝶”三年战略的收官之年和金蝶“三十而立”再出发的一年，更是金蝶有望迎来加速发展的一年。

中信证券认为，数字经济以及信创政策的持续加码，将让大型国央企的国产替代进程再次加速，金蝶作为国内领先的云服务商有望从中获益;且疫情防控的解除以及中小企业活力的回升，将带动以中小企业为基本盘的业务快速回升。

这就意味着，于2023年迎来加速发展的金蝶有望为三年收官之战画上圆满句号，亦为公司到2026年成为中国最强大的PaaS平台，到2030年成为世界级的企业SaaS及软件交易平台打下坚实基础。

国产替代需求下抢占高端市场

回首2022年，疫情的反复对国内经济和企业的生产经营活动产生了明显扰动，金蝶亦不可避免的遭受了冲击，但其依旧取得收入的快速增长，这主要得益于公司的云服务业务针对不同类型的企业市场打造了基于云平台的“一箭多星”的产品矩阵。多元化的产品分散了潜在风险，大幅提升了云服务业务经营的安全性和稳定性，这亦是金蝶从传统ERP厂商成功向云服务商转型的关键原因之一。

从服务客户类型的角度来看，金蝶报告期内针对大型企业的金蝶云·苍穹、金蝶云·星瀚表现更为亮眼，二者合计录得收入6.96亿元，同比大增约80.9%，续费率超过110%。

苍穹、星瀚的高增长，主要得益于市场的强劲需求以及金蝶的前瞻性战略布局。在市场需求方面，国产替代趋势依旧强劲，考虑到自主性及可控性，企业更换国产软件是刚性需求，特别对于国企、央企而言，国产替代需求强烈。

而在前瞻性布局方面，金蝶做了三大举措，其一是用时5年的打磨，使苍穹、星瀚的国产化替代解决方案已日趋成熟，具备了全面国产化替代的能力，成为了众多500强企业的新选择。

具体而言，苍穹长期坚持自主创新，全栈适配中国电子、中国电科、华为等信创体系，并与中国电信天翼云、华为云、阿里云、腾讯云等主流信创厂商实现产品的相容适配。同时，苍穹围绕超级自动化、经营预测、智能分析等场景实现了智能技术应用，推出了结合「RPA+AI+大数据」等多重技术深入融合的数字员工，对业务流程复杂的大型企业有明显吸引力。

其二，星瀚产品体系进一步丰富，持续拓宽服务边界以提升成长空间。

报告期内，星瀚人力云完整发布CoreHR，为中国大型、超大型企业提供智能化、全球化、组装式应用，打造领先的HR数字化中国力量，2022年，山西国运、吉利汽车等重量级标杆客户与金蝶携手打造人力资源管理数字化平台，并在企业界引起较大影响;同时，星瀚财务云重磅发布一系列新功能，实现对国资委发文要求的司库功能的全覆盖;此外，星瀚EPM(企业绩效管理)已在浙交投等诸多500强企业成功实践，并首批通过中国信通院「EPM业财一体」系列标准合并报表平台认证。

其三，金蝶继续引入战略级交付伙伴，实现交付的直签突破，支撑公司全面进攻大企业市场战略，且标杆项目的打造提升了公司的品牌知名度，利于公司将产品推向市场，报告期内的新增客户数量明显加速。

据财报显示，苍穹、星空报告期内签约客户902家，其中新签约客户478家，新签约客户接近翻倍增长，其中包括了山东重工、中国通用技术、五矿有色金属、中金岭南、湖南有色、陕汽控股、通威股份、广东旅控等众多标杆客户。在央国企以及500强企业方面的持续突破，让金蝶抢占了高端市场，截至目前，苍穹、星空已累计帮助154家企业完成国产化替代。

巩固中型企业市场优势，小微市场星辰爆发

在针对中型企业的金蝶云·星空方面，金蝶做了多方面的部署，除了扩大产研供销一体化优势外，公司提炼了财税八大收益力方案，发布了行业智能制造整体方案和制造运营管理MOM方案创新应用，并成功在多家智能制造企业实现了推广。新增动态安全库存等大数据应用和外部企业工商和招投标信息查询新特性，助力企业实现准确预测、风控和洞察。同时，星空旗舰版正式发布，提供四大可组装能力，满足企业从应用、技术、数据、生态等多个层面的成长需求。

在上述一系列措施的落实下，金蝶云·星空报告期内收入16.79亿元，同比增长约18.4%，持续快速成长。同时，金蝶云·星空的订阅ARR同比增长约31.2%，客户续费率97.2%。星空收入增速低于年内的ARR增速是因为金蝶对收入结构进行了进一步的优化，加强了对订阅业务的管理，把重点放在订阅的增长上。

截至2022年12月30日，金蝶云·星空客户数量达3.1万家，报告期内签约国家级和省级专精特新企业近千家，同时新签约东方甄选、舟山波音、郑州凯雪冷链、长峰科威光电、浙江甬金金属、瑞鹄汽车模具、雅玛西电子、杭州智见控股、奥特佳新能源等知名客户。值得注意的是，星空作为中型企业SaaS市场的领导者，新签客户的持续增加，将进一步巩固金蝶在市场中的领先地位。

针对小微企业的金蝶云·星辰发展则超出了市场预期。据财报显示，报告期内，小微企业财务云服务收入同比增长约63.1%，继续保持高速增长，而这主要得益于金蝶云·星辰爆发式增长的带动，期内星辰云收入同比暴增358.6%，续费率77.3%，较上半年的72%进一步提升。

金蝶云·星辰之所以能有如此爆发力，与其共建小微企业SaaS新生态，抢占业财税一体化市场有直接关系。报告期内，金蝶云·星辰聚焦业财税一体化，通过广泛连接生态伙伴，为小微企业打造开放、多样、共赢的业财税SaaS新生态，让小微企业在抗风险能力、管理机制建设、资源配置等各方面有明显提升。

同时，金蝶云·星辰与众多伙伴深度融合，与招商银行等8家银行打通银企互联;金蝶提供客户关系、电商管理、项目管理等15大业务领域解决方案，联合生态伙伴推出食品、服装、医药等8大行业专属解决方案。通过产品持续创新与SaaS生态突破，金蝶在小微企业云服务市场的占有率进一步提升。

国产替代再加速，2023年或是利润拐点

若说2022是金蝶逆势增长的一年，那么进入2023年的金蝶，必将迎来发展的再次提速，这是因为市场环境的改善以及政策对数字经济、信创的加码将对需求端产生明显刺激。

在2022年中，由于疫情防控导致金蝶部分营销和交付活动受阻，下游企业端的部分需求也因生产经营的受限而有所推后，但进入2023年后，疫情这个影响金蝶发展的最大因素已消除，企业的需求和续费将企稳回升，金蝶的交付在合作伙伴的助力下也将重回正轨。

而政策对数字经济和信创领域的加码则是加速整个行业发展的关键力量。2月27日，中共中央、国务院印发了《数字中国建设整体布局规划》，这是顶层重磅政策的出炉，全面利好数字经济的发展。

且《规划》明确，数字中国建设的工作情况将作为对有关党政领导干部考核评价的参考，这是推进数字经济建设的有力抓手。而云服务作为赋能数字经济发展的关键性力量，必将从数字经济建设的时代浪潮中获益。

此外，随着国家加强对数据及信息应用安全的监管，软件应用的国产化替代已成为了企业数字化建设的重心，此前国务院、国资委便出台了《中央企业加快建设世界一流财务管理体系》，强调要建立基于自主可控体系的数字化、智能化财务系统。因此，国内企业，特别是央国企，政策的持续加码下更换国产软件的需求将越加旺盛。

而金蝶作为市场上为数不多具备全面国产化替代能力的公司，有望在国产替代的趋势中持续受益，公司2022年苍穹和星瀚收入的高增长便是最好佐证。随着标杆项目的持续打造以及交付能力的提升，金蝶有望于高端市场获得更多份额，这对优化公司业务结构，提高公司盈利能力水平将起到明显作用。

若将目光放长远，结合行业发展进程、市场规模以及金蝶的优势及地位来看，金蝶已成为数字经济时代浪潮中最具确定性的优质标的之一。我国云服务发展落后于美国，目前仍处于发展的早期阶段，以EA(企业应用软件)SaaS市场为例，由于行业进入壁垒低，市场竞争度低，呈现出碎片化格局，缺乏强势的SaaS龙头，这就意味着行业集中度有较大的提升空间。

而从市场规模来看，若以Gartner的数据为参考，至2030年时，中国基于PaaS的ERP AIM平台的市场规模约为230亿元，中国财务软件SaaS市场的规模约475亿元，中国人力资本软件SaaS的市场规模约440亿元。

这就意味着，在金蝶目前仅有的产品体系下，公司至2030年对应的国内市场规模便超1100亿人民币。若金蝶期间新增产品体系或向海外市场扩张，那么其所对应的市场空间将更为宽广。

在低集中度的市场中，随着行业规模的持续发展，行业领先者将最为受益，再考虑到云服务行业强者恒强的典型特征，市场份额向头部企业加速集中将是大概率事件，金蝶已是全球领先的企业管理云服务商，必将从这一行业趋势中持续获益。

且金蝶仍在不断提升自身的核心竞争力，公司始终坚持“平台+人才税+生态”的战略，通过深耕战略伙伴，加速扩大自身生态圈。2022年时，已有超1500家ISV伙伴加盟金蝶，其中120家ISV伙伴基于苍穹平台构建产品解决方案，覆盖智能製造、交通物流、批发零售、金融、生命科学、建筑地产、公共服务、教育、现代农牧、政府与公共事业等13个大行业，贯穿企业「研-产-供-销-服」的业务链。通过打造丰富、多样的生态圈服务，金蝶对客户的吸引力及黏性将大幅提升。

综合而言，金蝶凭借基于云平台的“一箭多星”的产品矩阵于2022年在疫情扰动和宏观逆风的情况下实现了业绩的快速增长，凸显了公司业务的强大韧性。进入2023年后，疫情影响的消除以及政策的加码将为公司发展再提速，且国产替代的强趋势下对高端市场的抢占将有效改善金蝶的利润水平。中金认为，金蝶2023年或迎来利润拐点。随着业绩的逐渐释放，金蝶股价有望升至更高。若拉长时间维度，在数字经济的时代浪潮下，金蝶目前的股价亦或只是起点，公司正朝着2030年成为世界级的企业SaaS及软件交易平台的目标稳步前进。