中泰国际：周大福(01929)22财年Q1营运数据符合预期，估值已近历史区间上限

更新报告

22财年Q1营运数据符合预期

周大福(01929)日前公布2022财年Q1营运数据，中国内地及港澳地区的同店销售(SSSG)继续维持强劲的增长势头，同店销量连续两季大增，反映消费者信心已完全恢复。期内集团零售值同比+69.8%，其中中国内地同比+69.1%;港、澳及其他地区同比+76.2%。中国内地SSSG+42.8%(4-5月为+49.3%)，同店销量同比+25.6%;港、澳及其他地区SSSG+110.4%(4-5月为+159.7%)，同店销量同比+89.4%。集团的智慧零售策略继续取得积极成效，期内中国内地智慧零售的零售值及销量分别同比+162.3%及56.8%，占内地零售值达到9.5%，其中4.7%来自如云商365、零柜台及智能奉客盘等科技应用。截至2021年6月30日，集团共拥有4,850个零售点，按季增加259个，主要是内地净开设259个零售点，开店速度暂时快于我们预期。

内地同店销售保持高增长，但在高基数效应下预计增速将显著放缓

22财年Q1，内地珠宝镶嵌、铂金及K金首饰的同店销售同比增长率大幅放缓至+2.7%，但相信金价上扬、婚嫁需求恢复及“周大福传承”系列热卖等因素促使黄金产品同店销售同比+65.5%，支撑内地同店销售增长。由于内地业务将面对较高的基数，预计22财年下半年SSSG将减慢至中单位数，我们维持中国内地全年SSSG及零售收入分别同比+15.5%及+14.0%的预测。22财年内地经调整毛利率同比下跌1.1个百分点至26.9%，主要由于低毛利率的批发及黄金产品销售占比增加，预测经营利润率下跌0.5个百分点至13.3%。

港、澳地区曙光初现

受惠香港本地需求及低基数效应，港、澳地区的同店销售连续两季大幅反弹，已确认见底。银联、支付宝或人民币结算的零售值占比从21财年Q4的24%进一步回升至30.6%，反映内地消费者于境外消费频率及信心在持续恢复。同时，香港地区疫苗接种率的提升加速经济活动正常化，婚嫁需求的恢复将刺激黄金产品销售。利好港、澳地区门店销售的复苏。我们预测22及23财年港、澳地区经营溢利贡献占比仅5.4%及5.2%，消费券及恢复通关肯定利好香港业务，唯短期对公司估值提升未必有太大帮助。

维持17.2港元的目标价及 “增持”评级

我们虽然认同集团拥有中长期亮丽的增长故事，但公司股价年初至今已累涨逾80%，大幅跑赢中、港同业，反映了大部分内地强劲复苏的利好因素，估值亦已近历史区间的上限。中国内地业务于下半年同店销售增速亦因较高基数而大幅放缓，相信估值进一步提升的空间有限。我们维持盈利增长预测不变，维持17.2港元的目标价及“增持”评级，相当于23财年22.5倍PE。

风险提示：(一)经济复苏动力放缓;(二)金价急涨抑制黄金产品需求。

本文选编自“港股策略思考”，作者：颜招骏，智通财经编辑：张金亮。