全球央行QE政策已经陷入死胡同,问题到底出在哪?

各大央行已经陷入了自己造成的困境中:一开始只是为陷入困境的金融市场提供一些缓解的临时措施,如今已成为对债券市场的长期干预。

本文转自微信公众号“人民币交易与研究”。

IMF前高级顾问巴尤米指出,自2008年以来,各国央行的量化宽松(QE)来应对金融危机。其结果是,各大央行已经陷入了自己造成的困境中:一开始只是为陷入困境的金融市场提供一些缓解的临时措施,如今已成为对债券市场的长期干预。

国际货币基金组织(IMF)战略、政策和审查部门前副主任塔米姆•巴尤米(Tamim Bayoumi)近日在全球央行智囊团——国际货币金融机构官方论坛(OMFIF)撰文指出,自2008年以来,各国央行选择通过量化宽松(QE)来应对金融危机。其结果是,各大央行已经陷入了自己造成的困境中。

一直以来,部分市场人士对QE提出了合理的批评。例如,为什么央行把购买重点放在对于投资者来说相对安全的资产上,而不是他们逃离的风险更高的资产上?

巴尤米指出,该策略的逻辑是,通过购买安全债券,投资者将被迫回到风险更高的资产。面对一种资产价格突然而短暂的下跌,政府决定购买一种更昂贵的资产,进一步推高其价格,以激励其他人购买更便宜的资产。

那么央行为什么要选择这样的迂回策略呢?像所有的金融机构一样,中央银行有资本缓冲来防止意外损失。因此央行担心,如果购买了风险资产,如果这些资产的价格继续下跌,他们可能会耗尽资金。

但是,这样的推理忽略了两点。首先,以美元兑换美元,购买股票等廉价资产,将提供更有效的刺激。其次,购买昂贵的“安全”债券有其自身的资产负债表风险。在不造成损失的情况下出售昂贵的债券将不可避免地变得棘手。

因此,巴尤米写道:“其结果是一个政策的死胡同。一开始只是为陷入困境的金融市场提供一些缓解的临时措施,如今已成为对债券市场的长期干预。令人惊讶的是,在实施量化宽松政策的十多年后,似乎没有一家主要央行直接出售他们所购买的任何债券。”

在不积极购买债券时,央行通常会将本金支付完全再投资于所持债券,以稳定其资产负债表。不可否认,在2018年底,美联储确实开始收回他们收到的部分本金。但美联储在2019年(远早于疫情爆发之前)放弃了这一政策,当时其资产负债表仍比量化宽松前的规模高出约4倍。

持有大量债券给央行带来了许多麻烦。首先,正如2013年的“缩减恐慌”(taper tantrum)所显示的那样,有关资产负债表政策的沟通需要谨慎,因为市场会对央行将迅速退出这一策略的看法做出反应。

其次,央行更容易受到指责,被指人为地支持富有的金融机构和个人,以及不负责任的政府借款。各国央行可能也会忍不住利用持有的债券,为“具有较高社会价值”的项目提供金融支持。这样的政策有可能把未经选举产生的独立央行官员带入更大的政治水域,超出他们的技术政策授权范围

最后,考虑到国际市场,当央行购买安全的国内资产时,投资者往往会分散投资于高风险的外国资产,包括新兴市场的资产。正如“缩减恐慌”所显示的那样,市场存在迅速逆转的风险。

在巴尤米看来,更好的量化宽松政策本应效仿香港金融管理局(Hong Kong Monetary Authority)1997年的做法。面对亚洲金融危机带来的严重经济和金融压力,香港金管局选择购买大量股票,而非安全债券。虽然在2008年购买股票可能有风险,但实际上,当股票价格在复苏过程中上涨时,抛售股票是央行很容易退出这项政策。

尽管政府有很多工具的初衷都是临时性的,但各种迹象表明,量化宽松正成为一项长期战略。巴尤米强调:“购买大量证券来支撑经济并不是错误,它的错误是选择了错误的资产。”

不过,据报道,澳新银行大中华区首席经济学家杨宇霆此前曾表示,央行的职责是管理宏观指标,不应该有支持某一类资产价格的功能。央行如果直接购买股票,相当于即当裁判又当球员,对其他的市场参与者不公平。

巴尤米著有《未完的事业:金融危机未被探索的原因及有待吸取的教训》一书,该书于2017年被英国《金融时报》评为年度经济书籍。

(编辑:李均柃)

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