快手短视频增长长逻辑是什么？估值如何看？

本文来自微信公众号“拾珠传媒”，作者：朱珠。

投资要点：

1、快手以普惠为核心连接被忽视的大多数

社会分配资源易现“马太效应”，快手践行资源匹配上倾向公允并在效率与资源平等中平衡。注意力分配是互联网时代底层逻辑，快手以普惠为核心，连接被忽视的大多数，助推注意力没有数字鸿沟。快手营收从2017年的83.4亿元增加至2019年的391.2亿元（复合增速117%），其中快手核心营收之一的直播收入占比逐步下降（从2017年的95.3%下降至2020上半年的68.5%）；快手营收之二的在线营销收入占比逐步提升（从2017年的4.7%提升至2020上半年的28.3%），2020年11月递交招股书，快手的资本化也有望带来产业链红利。

2、2025年中国短视频用户日均使用时长占比有望提升至25.1%，商业变现核心直播打赏与营销，短视频平台化后新商业模式如电商直播具备新势能

中国移动用户短视频应用日均时长占比有望从2019年的15.6%提升至2025年的25.1%（即短视频日均时长从2019年的0.68小时提升至2025年的1.68小时）；短视频行业商业变现中，2019年短视频直播打赏、在线营销市场规模分别为1400亿元、814亿元，预计2025年分别达到4166亿元、4653亿元，复合增速分别为19.9%、33.7%；短视频只是序章，中国直播电商市场交易规模有望从2020年的1.05万亿元增加至2021年的1.995万亿元，增速为136.5%、90%，快手切入视频内容电商赛道有望开启新增长曲线。

3、行业评级及投资策略

给予行业推荐评级。短视频赛道中快手收获大量流量，庞大流量池的变现也成为发展重点，快手率先推出招股书（2020年11月）拟登陆港股。2020年卫生事件加速线上化娱乐生活，短视频代表的头部企业快手从自身的短视频商业模式变现逐步衍生至直播电商领域。从投资角度看，第一类相对成熟平台企业（从内容优势累积粉丝流量优势后进行内容电商变现），其中代表企业芒果超媒；第二类，受益于快手上市后的产业链上下游（营销板块），其中代表企业蓝色光标（2019年10月蓝色光标发布公告，基于其子公司多盟与快手长期稳定合作关系，快手对多盟提供更多信用额度支持，快手向蓝色光标旗下子公司多盟提供5亿元额度的授信）。

风险提示：用户留存的风险、内容管控的风险、电商等商业变现低于预期的风险、假设部分的数据不具有可比性的风险；推荐标的业绩不及预期的风险；宏观经济波动的风险

1、 快手：连接被忽略的大多数

1.1、 快手出现的背景：网络结构与内容两要素

每一代互联网的演进均基于生态系统的变化，每一次生态的变化也会带来新的商业模式，其中，网络结构与内容两要素主导整个互联网大生态系统。

主导因素1：网络结构：从PC端到移动端路径差异

网络结构在PC网页时代与移动互联网时代的不同在于，PC网页时代，网页是基础节点，是静态且不能私有，所以搜索引擎成了强势结构（典型的树状索引）。用户从谷歌或百度进来，搜索引擎会根据网站的内容相关度、连接权重，推荐给用户。相对来看，移动互联网时代，基础节点成为了手机，网络结构以半封闭的app应用为主导，节点链接相对复杂，网络去中心化程度较高。进而，搜索引擎在移动互联网时代失去核心位置（如百度）。

主导要素2：内容：2004年RSS Feeds改变分发方式

内容的价值是取决于能否流动，PC网页时代的内容分发与获取的成本相对较高，如需要检索更多内容才能找到准确相关内容。2004年RSS Feeds（Really Simple Syndication聚合内容）新的基因出现后（是由Netscape早期研发后来由Dave Winer将其广泛应用），RSS的图标也是在2004年由tephen Horlander研发，rss feeds为内容的分发带来变化，内容从用户主动抓取变为被动接受，RSS Feeds可根据用户的特点与需求及时性并精准的推动给用户，用户端的体验也得以提升。

水的价值在流通的生态中得以体现，内容如同水一样，也需要流转，信息流的存在加速了内容的流动，进而信息流成为整个互联网生态系统中的核心。内容本身是分发基本单位，形态多种如文字、图片、音乐、影视剧、网文。音频视频或者VRAR成为内容新载体，由于UGC的视频内容生产门槛较低，与信息流结合可产生更高效的分发，进而促使视频内容的发展，但发展到生命周期成熟阶段后，内容生产也从UGC逐步提升至PGC。

在每一次的变革中，如若掌握了改变网络结构+内容两要素的能力，也将成为某一领域的头部选手，这也解释了为什么在BAT的主流市场格局中仍出现了抖音、快手等，因为传统的网络结构是精英主导，建立网页，需要资金、技术随后生成页面进而推广，其成本相对较高，但现今的移动互联网结构相对优化，UGC内容生产门槛相对较低，每个人也具备了传播的能力。在人人皆是自媒体时代，注意力也就成为宝贵的流量资源，其流量的分配结果也会直接影响用户的获得感和幸福感。和很多资源一样，注意力资源有马太效应的自然倾向，即少数群体享受多数资源。谁具有打破注意力的“马太效应”的能力，谁就有望踏上下一个商业浪潮。快手致力于通过技术降低视频拍摄分发的门槛，以普惠为核心原则，用基尼系数控制平台上用户之间的“贫富差距，进而推动了快手踏上短视频浪潮之上。

1.2、什么是快手？普惠实现注意力没有数字鸿沟

Ø  一个时代的结束，也是另一个时代的开启   快手的普惠理念下让更小的颗粒度有机会被看见，并实现链接，进而达到注意力的鸿沟被逐步填平

1990年，美国未来学家托夫勒提出“数字鸿沟”一词。他指出，拥有与未拥有信息时代工具的人之间存在鸿沟。中国积极推行的“宽带中国”、“互联网+”战略、数字中国，以及5G战略，都是消除数字鸿沟的重要战略举措。但，从资源角度看，注意力是一种资源，大部分人是无法享用，无法获得很多陌生人的关注，如果将注意力的鸿沟填平，让更多普通人被关注，增加人与人的连接，即拉平注意力鸿沟。

在大视频时代（中国的长期投入催生了视频时代，同时智能手机的普及、4G网络的普及、支付的便利、物流的发达），快手的普惠理念下让更小的颗粒度有机会被看见，并实现链接，进而达到注意力的鸿沟被逐步填平。快手服务于普通人的记录与分析，平等普惠是快手的核心价值观，每个人生产的内容都有机会被分发。快手的库存短视频超过200亿个，如何将200亿个视频与观看视频的用户进行匹配？行业选择是运营好长尾曲线中头部的视频内容即可，快手的不同做法是，希望尾部视频统一被感兴趣的人看到。

短视频是快手用户在平台上生产与消费内容的主要形式，短视频通过动态影像传递丰富的视觉与听觉信息，展现生活的瞬间，具有快速广泛的传播特点，快手通过提供简易使用工具，降低创作门槛高，使得用户均可成为内容创作者，使得快手的内容更加大众化，进而搭建了快手的“真实生活平台”。

截止2020年上半年快手应用每月平均短视频上传量超过11亿，累计超过200亿个短视频上传至快手应用，大量用户数据以及内容利于快手完善算法以提升用户体验。

在视频的分发中不希望头部视频内容占据较多的时间，快手用基尼系数gini coefficient控制平台上用户之间的“贫富差距，不进行流量倾斜。快手以其普惠的流量分发和真实的分享社区属性，获取真实用户留存，让快手融合了技术的魅力、市场的力量和时代的光芒，从PC互联网时代到移动互联网，从门户到移动app，从长视频到短视频，每一代技术驱动应用，应用不断迭代，2020年年末的反垄断开启，促进技术创新,利于激发市场主体活力、营造公平的竞争环境从而发挥市场的作用，一个时代的结束，也是一个时代的开启。

1.3、快手的成长历程：注意力是互联网核心资源

Ø  2020上半年快手平均日活2.6亿人、平均月活4.8亿人

快手科技创始人宿华在《被看见的力量》中说，注意力是互联网的核心资源，快手希望让更多人得到注意力并提升每个人的幸福感；快手科技创始人程一笑指出，快手是一个连接器，连接每一个人，尤其是容易被忽略的大多数。

2011年，快手成立（也叫作GIF快手），专做GIF动图工具型产品（短视频的雏形）；2012年成为中国短视频先驱，帮助用户在移动设备上制作、上创及观看短视频；2013年7月，快手由工具型产品转型为短视频社区，推出（快手工具增加内容功能，用户产生的内容可在社区中分享给所有网友）；2013年年底产品加入智能算法；2014年11月去掉GIF改名为“快手”；2015年1月，快手每日活跃用户超过千万用户；2016年快手推出直播功能作为平台的自然延申。

2018年快手日活超过1亿人（2017年第四季度若按照虚拟打赏所得收入计，快手主站位列全球单一直播平台的头把交椅）；2018年6月，快手完成对二次元社区A站的整体收购；2018年快手平台面对大量商业需求的评论后，启动快手电商。

2019年，快手日活达到1.756亿人，月活超过3.3亿人；2019年8月快手正式推出快手极速版（快手极速版具备快手主站的大多数功能，但快手极速版专注于通过更简单的界面体验为用户提供更沉浸式的内容消费体验），若以商品交易总额计，快手成为世界第二大直播电商平台。2020年上半年快手的中国应用程序及小程序的平均日活跃用户数2.6亿人，平均月活4.8亿人，单个日活用户在快手的日均使用时常超过85分钟，日均访问快手应用超过10次。

快手对用户与商家的意义：

1、面向用户：快手是向用户提供休闲娱乐、学习、创作内容与社交的平台；

2、面向商家：快手向商家提供线上影响解决方案及电商的平台，帮助商家触达目标客户并互动。基于快手庞大用户规模与参与度，利于快手为商家提供线上营销解决方案，并成为产品及服务的分销渠道。

1.4、快手的核心竞争力

1.4.1、快手的核心技术

快手的核心技术分别为计算机视觉、突破视频处理与压缩、语音音乐识别、多模态理解。快手基于深度强化学习的个性化推荐引擎，允许用户关注有趣和有用的内容，并根据用户的共同兴趣将观众与创作者联系，该引擎也是全球较少的可以使用不同算法用于优化双列缩略图格式和上下滑个性化推送的大型引擎之一，可以同时对两种模式的数据进行联合深度学习。在上下滑个性化推送模式下，用户向上滑动时会自动播放下一个推荐视频，引入惊喜元素及测试未发现的用户偏好。通过提供两种不同的交互模式，快手能够满足更多用户喜好并能够研究有价值的用户行为数据，该数据能够帮助快手改善用视频内容理解及内容推荐。

计算机视觉与机器学习端，快手为用户提供一系列滤镜、增强现实效果，为用户带来更加活力的视觉内容，例如快手用户可与卡通角色互换表情和动作，使用智能滤镜一探自己不同年龄的模样，并通过短视频及直播向他人分享上述效果，也进一步促进了快手生态中的内容丰富性与交互性。

快手自研的短视频和直播技术以保障高质量的内容传输，快手开发了行业领先的视频编译码器，其视频编码标准（KVC），在主观质量相同的情况下，KVC可大幅缩减媒体文件的大小，并提高视频播放的流畅度。在确保视频质量的前提下节省带宽而言，KVC比其他短视频平台所采用的现有编码标准更加先进；快手针对直播开发了私有传输协议，快手传输协议(KTP)及基于流式的直播多码率自适应标准(LAS)，利用联合信源信道编码技术根据现实世界中遇到的因网络状况波动而自动适应各类直播源数据质量，显著提高弱网直播信号上传速度及传输稳定性。因此，快手可以提供更高分辨率、更低延迟且更流畅的直播使用体验，以此进一步提升用户参与度。

快手基于超大规模大数据计算引擎以及自研的MMU算法能够每天实时分析约1500万条视频及百万小时的直播内容，核心技术的门槛也进一步助推了快手的护城河。

1.5、快手优势

1.5.1、快手：从GIF工具转为社区的窗口优势

快手创始人在投资秒拍之后，瞄准了做手机动图的GIF快手（程一笑在2011年首创GIF快手），2013年GIF快手从工具型定位转型为短视频社交平台，其在2014年11月更名为快手。我们认为，做工具类的产品较难转为平台（如美图秀秀，从美图工工具延申到社交及电商，均未得到较好发展），因为变现是较大问题，但是GIF快手作为一个工具，在面对发展瓶颈后积极转型，从工具转为社区，形成自己的流量并交互。

快手从GIF工具转为社区能够成功，我们认为核心是时间窗口优势，因为用户还没有对快手GIF的品牌认知停留在“工具”层面时，快手就转为了社区，再从社区升级为社交，本质上是一个网络结构，快手也在不断致力于真实用户体验，进而助推其演变为月活7.76亿用户级别的产品。快手满足年轻人表达、拓展自己交际圈的需求，也需要被注意，同时能够解释更多有共同爱好的人。所有新的领域，若争取到年轻用户的支持，是后续发展的关键。在社区中，若获得关注、也获得他人尊重，其对社区的粘性也就形成了。

1.5.2、快手：技术普惠的初心

快手起初在三四线的下沉市场快速获得支持，也得益于快手的技术算法驱动，是给予每个人表达的机会，通过推荐算法每个人可平等的分发自己的内容，每个各位特色的内容也较容易的被关注到，每个人的创作欲望被激发后，也推动了内容生产的正向循环。快手将人工智能技术深入到了骨髓中。通过匹配机制，专注于理解内容、理解人、将内容与人链接匹配，再将人与内容之间的交互数据做出快手独有的模型。

快手自研了YCNN深度推理学习引擎，解决了AI技术运行受限于用户设备计算量的问，快手以AI为核心技术，将其贯穿于内容生产、审核、分发、消费的全业务流程。如果信息管道不够宽，注意力就会比较贵，自我表达就需要排列出优先等级，从报纸到电视再到视频，其中，视频的媒介属性更宽，进而快手的定位，是让每一个生活可以自我表达后被看到（利于形成多变网络效应），被欣赏，如果每一个好的商品在快手的生态中被看见，也为“快手电商”奠定了较好的用户基础。

1.5.3、快手：创始人的组合优势创始人基因倡导原创内容+快手将算法从时间轴分发模式升级至结合兴趣后再分发模式

宿华个人具有技术与算法优势，程一笑具有产品经理特质，两人组合下推动了快手快速发展。宿华之前在百度参与建立百度的商务搜索引擎“凤巢”，后来半路加入快手也快速的推动了快手的用户增长，也得益于其具有的人工智能领域的算法优势。将推荐算法应用到内容领域是快手在中国较早采用的，起初市场对信息流的应用是停留在时间轴上，按照时间顺序分发内容，后来快手的宿华将算法、兴趣结合后，快手的分发效果快速提升，继而也推动了快手的用户增长。

程一笑担任首席产品官，全权负责产品相关的事务，包括开发新应用程序、产品迭代、开发新应用程序功能及用户，并进行新业务孵化（例如电商及网络游戏）、生态系统的维护及发展，以及战略投资与收购。程一笑倡导内容原创，自GIF快手创立，旨在鼓励用户发布原创内容并坚持产品中不得嵌入转发或转帖功能。自上而下的推动后，快手将流量分配给更多内容原创者，也使得快手在其它的平台竞争中脱颖而出并成为用户原创内容的社区。

1.6、快手商业模式及财务数据：直播收入占比下滑 营销收入占提升

快手在2011年开始营运后，2016年开始逐步变现，快手营收从2017年的83.4亿元增加至2019年的391.2亿元（复合增速117%），2020年上半年营收达到253.2亿元（同比增加48.26%）；净利润从2017年亏损的200亿元收窄至2019年的亏损196.5亿元，2020年上半年快手净利润亏损680.9亿元。

1.6.1、快手营收分类看：2020H1直播收入占比下滑至68.5%，广告营销收入占比提升至28.3%

Ø  主营收之一：快手直播（收入占比从2017年的95.3%下降至2020上半年68.5%）

快手直播收入占比在下降，从2017年的95.3%下降至2020上半年的68.5%，2017-2019年快手直播收入分别为79亿元、186亿元、314亿元（占总收入比例分别为95.3%、91.7%、80.4%），2019-2020年上半年快手直播收入148亿元、173亿元（占总收入比例分别为86.9%、68.5%）。

快手直播的月度单个付费用户收入从2017年52.5元增加至2019年的53.6元，2020年上半年快手直播月度单个付费用户收入45.2元。快手直播月均付费用户从2017-2019年分别为1269万人、2830万人、4890万人，2020上半年快手直播付费用户达到6400万人。

Ø  主营收之二：在线营销（收入占比从2017年的4.7%提升至2020上半年的28.3%）广告价格多因素决定

快手营销收入在2017-2019年分别为3.9亿元、17亿元、74亿元（占总收入比例分别为4.7%、8.2%、19%），2019年-2020年上半年快手营销收入分别为22亿元、72亿元（占总收入比例分别为13%、28.3%）。

快手线上营销的主要形式：基于庞大用户群体及多元化兴趣社区，快手提供用户层定制广告内容及样式以减少对用户干扰，短视频广告可点击的缩略图形式及其他推荐短视频投放在快手的双列界面。短视频广告看起来及感觉上像是内容创作者上传的常规内容，但被标识为广告，主要由于其可能包含广告商推广的产品或应用程序的链接。由于短视频形式的特点，短视频广告往往具有创造性及观赏性，贡献更为丰富的内容库。展示广告以开屏启动广告、传统横幅广告、标志及魔法表情植入在快手应用的多个页面（包括快手电商平台）投放。广告商可在直播间加入图标或文字广告，或可委聘主播推广其产品。快手可利用多个广告与部分品牌进行更广泛的推广活动，其中可能包括与多个主播在直播时展示产品或品牌。

快手直接或通过广告代理商与广告商订立广告服务协议。快手协助广告商与内容创作者合作，为快手平台创作优质内容，其广告服务的价格取决于各种因素，包括广告时长及形式、植入广告的内容或活动的热门度以及具体的目标要求。

1.6.2、快手净利亏损收窄 可转换可赎回优先股的公允价值变动损益短期扰动

快手虽净利润2020上半年亏损680.9亿元，但，我们看到2020上半年快手营收253.2亿元， 2020上半年快手直播收入分成及支出渠道手续费合计营业成本达到166.3亿元，营业收入减去营业成本之后的毛利达到86.9亿元，费用部分，销售费用在2020上半年达到137.1亿元，管理与研发费用分别6.5亿元、22.5亿元，进而营业利润亏损75.7亿元，由于可转换可赎回优先股的公允价值变动损益612.4亿元，致使快手净利润亏损680.9亿元。

对于境外募资和上市的科技类企业而言，可转换可赎回优先股是常见的融资方式之一，该项目的亏损在小米、美团的招股书也均有体现，该项目主要是非主业业务的运营亏损，其价格变动加入当期损益主要是优先股退出价格减去股价后在乘以股数后的值，作为公允价值计量的负债，如果公允价值上升（如快手经营较好，转股权的估值在上涨），负债的金额也会增加，对应来看其损益表上也会产生公允价值变动损益。若剔除该部分亏损，快手在2020上半年净利润亏损仅为75.7亿元，亏损整体呈现收窄趋势（2017-2019年快手整体毛利率稳中有增，从2017年的31%提升至2019年的34%）。虽公司的主播分成成本伴随直播收入的增长而持续增加，但后续快手也将提高运营效率且有望享有规模经济效应，进而销售及营销开支占收入的比例将下降，其盈利能力也会逐渐凸显。

2、 短视频赛道后如何看？直播打赏、营销、电商等

Ø 中国移动用户短视频应用日均时长占比从2019年的15.6%有望提升至2025年的25.1%；短视频行业商业变现市场规模：2019年打赏+在线营销市场规模分别为1400亿元、814亿元，预计2025年分别达到4166亿元、4653亿元，复合增速分别为19.9%、33.7%

中国移动互联网用户2015年日均在线时长为2.90小时，2019年提升至4.35小时，预计到2025年将达5.73小时。2019年，日均在线时长中大约29.7%用在基于视频的社交及娱乐平台上，该比例到2025年预计将达36.3%。短视频赛道用户核心应用时长2015年、2019年分别为1.7%、15.6%的占比，有望提升至2025年的25.1%（即中国移动互联网用户短视频日均使用时长在2015、2019、2025年预计达到0.05小时、0.68小时、1.44小时）。

短视频与直播的社交平台不断发展得益于，第一，不断增加的移动互联网渗透率和基础设施的持续推进，用户以更低的成本享有更多数据内容；第二，基于文字、图片等媒介，短视频及视频直播能较好实现交互；第三，智能手机助推内容创作日益便捷且成本降低；第四，各平台的涌现后，短视频及直播的内容易于分享，以上四点也推动了短视频平台受益于强大的的传播进而形成网络效应。

中国短视频快速发展，据快手招股书显示2019年中国短视频用户占全球80%，中国短视频用户的平均日活用户到4.957亿人，预计2025年将达到8.99亿人，中国短视频应用、平台及商业模式也在引领全球。

短视频社交平台的变现模式主要分为虚拟礼物打赏+在线营销服务，两者仍为直接的变现模式，据快手招股书显示，第一类短视频变现的商业模式中，2019年中国直播虚拟打赏市场规模达到1400亿元（预计2025年将达到4166亿元，复合增速19.9%）；

第二类短视频变现的商业模式中，2019年中国短视频在线营销广告市场规模814亿元（预计2025年将达到4653亿元，复合增速33.7%）。伴随短视频平台用户逐渐增长，新商业模式逐步应用而生，电商、游戏、教育、本地服务等领域，平台的社会属性及互动属性不断增强后，其网络效应也同比增强，进而助推其生态系统的成熟化，也利于形成良性的平台商业变现。

据快手招股书显示由移动网络的普及与推动，中国移动广告市场规模从2015年的998亿元增至2019年的5415亿元，预计2025年将达到17061亿元（复合年增长率为21.1%）。短视频和直播是移动广告较为重要投放渠道，占2019年移动广告市场比例为15.0%，且2025年有望将达到27.3%。

2.1、 短视频只是序章快手内容电商开启

基于短视频与直播的社交平台驱动电商业务的发展因素，第一，买家与用户之间的信任来自真实互动；第二，直播场景利于用户对商品的了解（从静待展示到动态互动）；第三，短视频及直播平台的电商基础设施不断发展，如店铺运营工具、供应链系统的提升促使电商复购。中国直播电商市场交易总额从2019年的4437.5亿元有望增加至2025年的64172亿元（复合增速56%），2019年，中国直播电商的商品交易总额占中国零售电商市场的4.1%，该占比预计将在2025年达到23.9%。在中国，短视频抖音与快手二分天下中，快手的电商生态也逐步建立。

2.1.1、 快手：电商4.0 布局藏在招聘里

快手电商努力实现部达人与中长尾商家共荣、线上交易与线下消费共荣、富裕地区与贫困地区共荣，截止2020年上半年快手电商业务商品交易总额超过1000亿元（1096亿元） 平均复购率60%以上

快手电商出现的背景得益于中国互联网领域的长期基础性投入，短视频作为内容载体的影响力提升，再到直播的及时互动缩短卖家卖家的距离。出现的背景得益于中国互联网领域的长期基础性投入，短视频作为内容载体的影响力提升，再到直播的及时互动缩短卖家卖家的距离。从电商1.0版的文字传播，进化到2.0版的图文结合，再到以广播、电视等形式传播商业信息的3.0版，进而发展到以快手为代表的互动式实时传播。

2018年启动快手电商，公司主要专注三点，第一，提供简单易用的内容创作工具，让卖家通过工具更好展示商品，快手将内容更加精准的分发给感兴趣的人，实现匹配与对接降低信息的不对称性；第二，让快手电商的交易环节更加便利，商家可通过个人主页上线商品，并通过视频及直播画面开启“小黄车”功能，并直接进入商品展示页面，实现站内购买交易（后与京东合作，也有助于其电商供应链能力提升）；第三，让用户购买放心，快手与多家电商平台合作引入“源头好货”，可售卖淘宝、京东、拼多多、魔筷等。

2018年8月推出电商业务，截止2020年6月30日快手商品交易总额达1096亿元，平均复购率达到60%以上。我们从快手的招聘中可看出，快手在国内加大电商人才的招聘，在国外加大运营人才的招聘，也可以看出快手在电商业务中的发力趋势。

快手电商：整体运营能力提升主要基于三点：

第一，品牌提升（快手从2018年开始大批量引进优质品牌入驻快手，现已有超过3000个不同品类的头部品牌在快手通过视频宣传分发自家的产品。商家与主播建立了密切的合作关系，创造性开拓“网红卖货”的新模式）

第二，快手小店（快手小店是快手电商新推出的电商交易功能，用户可直接在端内完成商品信息编辑及管理，实现交易闭环。快手小店订单系统完善，支持多种付款方式，能够满足三四线城市用户的支付场景，有效提高购买转化。同时，简单的商品上下架流程，降低了小商家做电商的门槛。在流量的获取上，快手电商更是取代传统电商拿钱买流量的形式，让更多有内容创作能力的用户通过短视频卖货涨粉，既降低了获客成本，也真正实现了粉丝流量变现，让创作更有动力）

第三，电商服务市场（引入优质电商服务商，对站内用户完成电商知识培训，实现上游供应商与红人的双向对接，通过向用户提供供应链能力和电商销售技能的支持，为用户解决无货可卖、无方法可卖的痛点）

2.1.2、 快手电商发展趋势：搭建快手商家号 卖货变现为主要目的

快手电商将推动中长尾的电商商家数量提升，快手的商家号与企业号的区别在于商家号没有蓝V标识，其主要目的在于卖货变现，企业号的主要目的在于提高品牌知名度）。快手的商家号分为两种（第一种，普通商家号，免费开通且无需提交资质；第二种，认证商家号即成为普通商家号之后页面点击收费认证，后续享有对应权益），快手商家号给予内容创作者更多价值上的支持。同时，快手电商将与商业化部门共同合作打造零售宝，将线下的交易映射到线上，减少实体商家被互联网电商影响的现状，让实体商家更好地实现互联网转型。同时，面对贫困地区，快手电商将用流量和技术优势，挖掘与推广贫困地区的特色物产，系统性支持物产背后的新农人，反哺贫困地区，实现精准扶贫和恢复乡村造血功能。

快手电商推出“雷霆计划”，意在提升快手电商平台NPS（净推荐值）指标，将平台商家DSR（商品描述、服务水平、配送物流）动态评分提升至4.6分以上，并且保持稳定。主要通过打击典型、加强管控和提升服务等手段，实现快手电商产品能力与运营能力的提升。“雷霆计划”启动后，共处理关停1038家商家，处理主播1500余人，下架商品达30000多种，平台整体DSR评分大幅提升，用户满意度也提升了50%

搭建快手商家号：帮助企业“有内容、有粉丝、有生意”，最终成为企业用户长期获益的阵地。商家号的快速迭代得益于第一，商业生态价值；第二是社区的生态价值。

快手MCN：把握从图文向视频迁徙的趋势快手mcn独特优势

第一，私域流量多（MCN机构的普遍痛点是变现难，在公域流量与私域流量的选择上，拥抱私域流量是行业共识。快手的特点就是私域流量多。）

第二，变现手段多（快手可以通过电商变现，通过直播打赏变现，通过快手课堂知识付费，还可以通过快接单变现，让主播带货。）

第三，较为公平的算法机制（普惠下平台推出的大规模流量扶持计划更是与MCN的目标不谋而合。与此同时，平台也在不断改善与MCN的合作机制，将其从传统签约模式转变为重要的合作伙伴。）

第四，大规模用户基础。

2.1.3、 直播电商的普惠方向契合了快手的普惠核心

在相对成熟的直播打赏、线上营销商业模式下，短视频切入的直播电商赛道有望打破自身市场天花板。电商在用户流量红利下中国网络零售额从2014年的2.78亿元增加至2019年的10.63亿元，但增速从2015年的39%增速下滑至2019年的18%；中国移动电商用户增速从2018年的28.5%下滑至2019年的17.3%，预计2020年中国移动电商用户达7.88亿人，传统电商依靠用户流量拉动模式已现衰退，内容电商兴起。

据阿里研究院数据显示，预计2020年中国直播电商在电商市场的渗透率将从2020年的8.6%提升至2021年14.3%，中国直播电商市场交易规模有望从2020年的1.05万亿元增加至2021年的1.995万亿元，增速分别为预计为136.5%、90%。直播电商的“人货场”范围快速扩大并向普惠方向发展，也契合了快手的算法之上的普惠原则。

2.1.4、快手电商外部合作 扩大朋友圈提升用户体验

京东和快手合作打开下沉流量入口，通过资源置换形成优势互补，以低成本补足双方短板，互利共赢

互联网人口红利逐渐消失、供应链体系建设需要投入大量人力、物力、财力的大背景下，获取大量用户以形成稳定的流量池和建设完整的供应链体系愈加困难，视频内容电商行业整体呈现强者恒强的格局，马太效应愈加显著。

视频内容电商行业已不是蓝海,具有核心竞争力的行业参与者渐多，视频内容电商的核心竞争力主要包括流量、供应链及选品能力。具有竞争力的头部视频内容电商玩家能够同时兼顾流量池与商品池的运营，并且具备较大流量、较强的供应链管理能力以及选品能力，从而促成流量池与商品池的高效适配。头部平台具备较强议价能力，吸引更多优质品牌商以优价提供货品，省略中间商的相对较低价的商品，也会吸引更多流量，利于形成正向良性循环。

未来行业集中度将进一步提升，头部视频内容电商平台在行业中的话语权也将显著提升。2020年5月，京东和快手达成战略合作，标志着进入新纪元。在此之前，快手用户须通过外链跳转到京东环境进行消费，购物体验割裂；新合作模式下，京东商品直接进驻快手小店，消费者无需跳转即可完成下单，购物体验更完整。

供应链方面，京东零售将品类商品提供给快手小店，双方共建商品池，由快手主播选品销售。快手用户将可以在快手小店直接购买京东自营商品，并体验到京东的配送、售后等服务。根据协议，双方将加强品牌营销能力共建，快手进行主播直播及短视频营销推广，京东零售为其提供联合营销及履约能力。双方还将基于京东零售对购物行为数据以及快手对短视频、直播、直播电商行为的数据积累，构建精准营销能力。快手牵手京东，使快手小店在货品端实现较大补充和提升，完成电商品牌进一步扩张，而京东意在触达更广泛的下沉市场用户，完善直播电商场景，双方合作有望达到共赢。

2.2、快手估值如何看？

快手在2020年上半年利润亏损680.9亿元，但营收同期实现253.21亿元（同比增加48.26%），收入构成中，快手直播服务收入314亿元、线上营销收入74亿元，其它收入3亿元（分别占比80.37%、18.96%、0.66%），进而我们从PS角度进行估值，我们选取中国文娱互联网龙头企业腾讯控股、中国短视频头部企业抖音母公司字节跳动两家上市企业与拟上市企业作为对比企业，腾讯控股数据可直接通过财报获知，2019年腾讯控股营收3773亿元，据wind一致预期下腾讯控股在2020年营收预计达4805.8亿元（同比增加27.4%），财报显示2019年腾讯控股的PS为9；

抖音母公司字节跳动由于是F轮（上市前），其估值最新参考标准是2020年3月老虎基金通过二级市场购买等方式成为字节跳动股东，字节跳动最新的估值显示为1000亿美元（IT桔子官网显示），据公开数据显示抖音母公司字节跳动2019年营收达1400亿元，进而其PS为5。

2019年腾讯控股、字节跳动的PS分别为9倍、5倍，进而我们取中间值7倍，2019年快手营收391.2亿元（同比增加92.7%），2020上半年快手营收已达到253.2亿元（同比增加48.3%），我们预计2020年快手营收485亿元（同比增加24%），进而2020年快手的市值预计达到3400亿元，该部分营收市值的假设不包含快手的新业务分收入贡献（我们对快手未来收入的估算主要基于，

第一，快手的平台网络效应逐步释放，商业价值在直播打赏、营销、直播电商领域有望得到持续增长动力；

第二，快手与腾讯集团订立合作中，招股书中指出2021-2023年，腾讯集团将向快手支付服务费上限分别为7.4亿元、9.6亿元、12.5亿元；第三，快手与京东的合作，也利于其电商业务的增长）。

快手招股书显示，中国短视频的直播、营销市场规模在2025年分别4653亿元、1400亿元，我们假设快手在两主业市场规模分别为占比提升至25%、40%，2025年快手的营收有望达到1733亿元，对应PS为7倍后的市值有望达到1.2万亿元，2025年由于技术、内容市场的发展均具有较多的变动，我们对于2025年的假设背景是在快手持续在主业直播、营销领域保持较强的增长的前提下。

3、行业评级及投资策略

给予行业推荐评级。短视频赛道中，抖音与快手各自在不同人群中收获大量流量，庞大流量池的变现也成为各家关注重点，快手率先推出招股书（2020年11月）登陆港股。2020年卫生事件加速线上化娱乐生活，短视频代表快手、抖音均从自身的短视频商业模式变现逐步衍生至直播电商领域。快手作为全球头部内容社交平台之一，已逐渐形成多边网络效应，基于用户基础与用户参与度将利于快手扩充现有业务带动收入增速，同时也利于后续在增值业务端的货币化。

快手递交招股书，从快手的上市带热的板块，从投资角度看，第一类相对成熟平台企业（从内容优势累积粉丝流量优势后进行内容电商变现），其中代表企业芒果超媒（小芒电商作为首个视频内容电商在2020年12月15日推出，该平台是一个以分享短视频内容创作和推荐种草为特色的电商购物平台功能，芒果超媒借助自有的芒果内容生态，顺势推出的小芒电商更利于其内容的二次货币化）；

第二类，受益于快手上市后的产业链上下游（营销板块），其中代表企业蓝色光标（2019年10月蓝色光标发布公告，基于其子公司多盟与快手长期稳定合作关系，快手对多盟提供更多信用额度支持，快手向蓝色光标旗下子公司多盟提供5亿额度的授信）。

4、风险提示

1）用户留存的风险；

2）内容管控的风险；

3）电商等商业变现低于预期的风险；

4）假设部分的数据不具有可比性的风险；

5）推荐标的业绩不及预期的风险；

6）宏观经济波动的风险。

（编辑：张金亮）