保险板块十大焦点问题解析：保险股的长期投资逻辑是否有变化？

核心观点：当前市场对于保险板块21Q1的短期业绩改善幅度预期尚不充分，对21Q2-Q4的保障类险种销售的景气度同比改善依旧存悲观预期，且对于21年行业政策上的利好完全无预期，我们坚定认为后续保险板块在股价三大驱动因素（销售业绩改善、利率上行空间、政策利好）上均有望出现超预期，带来股价的显著机会。

1.目前如何评价上市险企21年的开门红表现？

从各公司官方交流以及渠道草根调研均得到结论：当期各公司21年开门红保费销售好于预期，同比实现了较为明显增长，扭转此前销售颓势，且保费平台均匀稳定，持续性较好。

2.开门红是一枝独秀还是百花齐放？

从各公司反馈来看，低基数的公司们保费销售实现了快速增长，高基数的公司保费销售也实现了同比大体平稳。而从跨年维度来看均实现了好于19年开门红的表现，表明寿险行业年金险销售在卫生事件的冲击下景气度实现了好于18&19年的局面。而从长周期视角来看，21年将是我国保费周期（4红3黑）即将迎来向上拐点的重要时刻，开门“红”仅仅是开始。

3.下一阶段开门红保费和价值增速是否会快速回落？

由于各家开门红准备充分，初期年金险保费超高速增长大概率不可持续，但是后续随着持续营销、流动性相对充裕、年金险吸引力边际提升等因素的持续发酵，年金险保费销售预计将从超高速增长回落至高速增长状态；对于健康险而言，由于1月份旧重疾停售以及春节错位因素的影响，有望带来1月健康险保费的高速增长，2-3月则在新重疾降价的推动下竞争力提升叠加卫生事件低基数的因素，健康险保费销售也可企稳合理快速增长水平，保费和价值的快速增长有望持续贯穿整个一季度，将超市场预期。

4.如何看待后续健康险的销售？

从外因来看，健康险销售具备顺周期性。居民在收入预期不乐观的背景下，会减少对健康险这类高额可选消费品的支出，从而转向惠民保、百万医疗这类低价替代品消费上，一定程度上抑制了健康险的销售。但是随着卫生事件逐渐得到控制以及疫苗的诞生，经济将恢复至稳态水平，居民收入预期修复势必会带来健康险消费欲望和能力的改善。此外随着居民保险意识提升和消费升级刺激，小额保险产品的客户也将逐步转化为健康险客户；从内因来看，银保监会黄洪副主席近日明确提出“健康险市场存在无序竞争问题，将采取有力的措施加以解决”，预计后续中小险企的价格竞争将会有所收敛，利好上市险企竞争格局的优化，同时上市险企新健康险的价格下降也将提升其竞争力，降低了代理人的销售难度，健康险保费同比有望大幅改善。

5.如何看待重疾产品的更新？

我们认为把握监管的意图很重要，重疾产品的更新一方面是需要解决此前行业出现的一些问题，保护行业健康持续发展，更重要的方面是能给重疾险市场带来新的活力，产品的以旧换新将给渠道端带来极好的销售契机，刺激新旧产品转换期间的销售表现（政策要求在2月1日开始实施也体现了监管希望助力保险公司的销售）。同时预计上市险企在新定义下开发的产品价格将会有所下降，显著提升产品的吸引力，助力代理人销售（2013年人身险费改带来价格下降显著刺激了产品的销售）。

6.代理人渠道持续低迷的状态何时可以得到改善？

保险代理人金字塔结构在业绩稳定期是可以保持稳定增长的，也就是说，只要居民收入保持稳定，保费销售保持稳定，保险销售活动恢复常态化，那么代理人渠道的数量和质量回升都将是水到渠成的。我们倾向于认为21年代理人数量呈现边际稳健增长局面，但是队伍质量和活性将得到明显修复，同比实现大幅改善。实际上今年受卫生事件影响，严重干扰代理人线下销售行为、居民实际收入和现金流预期不明朗、公司被动放弃今年目标等综合情况，代理人的综合收入、业务技能、工作信心、职业吸引力均呈现显著恶化局面。展望21年，开门红的较好表现将显著提升绩优代理人的收入，给新进入的代理人树立良好的示范带头作用，营造良好的展业氛围，从内部有效的提振信心，叠加外部有利环境的配合，代理人渠道将在21年步入量稳质升的阶段。

7.行业如何从供给侧改革过渡到需求侧改革？

在我国供给侧改革政策背景下，2017年以来我国保险业监管的主旋律为“回归保障，守住风险”，有效的化解了行业的潜在风险，但也一定程度上压降了行业发展脚步。在当前我国需求侧改革的背景下，我们看到居民年金险需求明显改善；同时随着人口老龄化，未来十年养老需求迎来显著加速期；长期医保压力和短期卫生事件刺激，加速了医保向商保转型的需求改革；此外考虑供给创造需求，保险产品供给端的持续创新也将带动行业发展，让居民无惧内外部风险的冲击，保持稳定的消费能力和意愿。

8.互联网保险对传统险企的冲击会继续扩大吗？

《互联网保险业务监管办法》近期已发布，其中明确提出非保险机构不得开展保险产品咨询、保险产品比较&保费试算&比价、投保方案设计等业务，这将从源头规范互联网的传播影响，纠正消费者对保险产品比较局限的“价格观”，边际重塑传统险企在消费者心中的印象。另一方面，随着前几年中小公司极端的价格战，导致个别小公司出现了一定的经营压力，也可以看到部分互联网产品的价格也在持续提升，预计后续小公司将主动收缩价格竞争，这也将利好上市险企产品的竞争力提升。

9.保险股的长期投资逻辑是否有变化？

单从行业本身的基本面视角来看，投资保险股所追求的核心是业绩的成长，赚业绩的钱，也就是中长期稳健的ROEV水平，而决定ROEV水平的是存量业务质量、新业务的增长。对于一个具备周期性的成长行业而言，当前行业的成长性受到一些质疑，这也是周期效应下的线性思维导致的，但我们强调风物长宜放眼量，在未来我国保险业长期“必须”要进行加速发展的背景下，行业的成长属性是毋庸置疑的，在当前板块周期的底部来进行配置无疑是极好的时间窗口。

10.怎么看待近期板块的股价调整？

保险股12月以来迎来了一波连续调整，回调幅度虽然仅5%，但是回调时间持续了2周，而且板块个股集体回调，显著影响投资者情绪。我们倾向于认为本轮调整属于顺周期板块回调带动的保险板块下跌，同时部分短期博弈保费复苏的投资者获利了结导致股价下跌。期间利率保持高位稳定同时预期向上空间和持续时间均有所提升和延长，有利于保险股估值修复；保费销售持续向好也印证投资者对保险行业负债端景气改善的预期。展望未来，我们倾向于认为负债端年金险保持快速增长后健康险有望延续开门红景气销售趋势，一改20年低迷局面，将构成保费和价值持续增长的超预期催化；资产端利率向上将促进保险估值提升；年末估值切换将有助于保险股股价表现。当前我们坚定看多保险板块未来股价表现，个股首推平安（02318），同时也看好太保（02601）、新华（01336）。股价的上涨往往伴随着不同投资者的迎来送往，有的人在短期逻辑和中长期逻辑之间摇摆，有的人在时间价值上摇摆，有的人在不同风格和板块之间摇摆，我们能够坚守的则是行业和优秀公司经营景气度改善的基本面，并相信中长期股价将围绕着价值增长合理波动。

风险提示：保障型销售不及预期、代理人持续脱落、经济复苏不及预期、利率下行。