安信国际:思摩尔国际(06969)三季度业绩表现强劲,龙头地位巩固

作者: 安信国际 2020-11-05 10:51:01
思摩尔利润端增速高于收入端,得益于毛利率持续提升。

本文来自微信号“安信国际”。

安信国际近期发布的关于思摩尔国际(06969)的动态分析报告,内容摘要如下。

公司发布2020年三季度业绩,前三季度净利润为11.2亿,第三季度净利润10.5亿,剔除优先股、上市开支及以股份支付的开支之后前三季度净利润24.6亿,同比增长42.8%,第三季度净利润11.6亿,增长46.4%,表现高于市场预期。

主要内容

利润端增速高于收入端,得益于毛利率持续提升。

毛利率提升主要来自两个方面:1)规模扩张导致的原材料成本下降,并且未来随着江门无人全自动厂房的投产,人工占比还有较大下降空间,有望进一步降低成本。2)产品结构调整,高毛利产品占比提升。烟弹毛利率高于烟具,随着消费者复购率提升,烟弹占比不断增加,对毛利率有显著拉升左右。

四季度销售情况乐观,产能准备充足。四季度是传统旺季(只有19年除外,因为国内在四季度禁止电子烟线上销售,短时间造成一定冲击),预计四季度环比将继续增长。上半年产能利用率为50%左右,已经为下半年订单增加预留了充足的产能。

未来我们认为产能也不会是一个瓶颈,因为1)客户通常会提前两个月告知订单详情,公司可提前安排生产。2)临时产能可以通过租赁厂房的方式解决,仅需三个月即可投产。3)江门一期将于2022年投产(甚至有可能提前),每月可增加9亿产值,产能将会大幅提升。

美国电子烟行业下滑,细分领域分化。今年前三季度美国电子烟行业受到卫生事件打击出现下滑,但是陶瓷芯产品表现较好,棉芯产品下滑严重,这一点可从各大烟草公司财报寻找到数据支撑。由于思摩尔的客户全部为陶瓷芯用户,实际公司业务并未受到行业整体下滑影响。

从公司中报披露的情况来看,仅有自有品牌产品(开放式电子烟Vaporesso)下滑严重,主要是由于开放式电子烟价格较高,受卫生事件打击需求下降,以及多在线下专卖店销售,卫生事件导致大量门店关闭。

美国PMTA审核进展顺利,中国政策尚未明确。公司的两大海外客户已经于年初提交PMTA申请,按照先到批的原则其进展应当领先于行业,公司将协助客户参与到产品测试、工厂检查等流程中,目前进展顺利。公司也提交了Vaporesso的申报文件,还在审核中。如果客户的产品能够顺利通过PMTA认证,公司与客户的绑定将更加深入,这将进一步巩固公司的竞争优势。

国内加热不燃烧(HNB)已被归入烟草专卖,现已有多家中烟分公司完成HNB产品研发,思摩尔也参与其中,而国内何时能够上线HNB产品未有定数。同时,关于雾化电子烟的政策始终未出台,增加了国内业务的不确定性。

我们认为思摩尔相比同行具有更强的竞争实力,其独创的陶瓷芯技术和大客户的深度绑定关系是最主要的竞争壁垒。根据三季报业绩,我们上调盈利预期,2020、2021、2022年调整后净利润分别为37、55、76亿美元,对应EPS分别为0.73、1.09、1.51港元。维持“买入”评级。我们综合考虑可比公司和DCF的估值,以及根据盈利预测,上调目标价至51.3港元。

风险提示:卫生事件反复影响电子烟行业发展,PMTA认证未获通过,中国关于电子烟政策变动,竞争加剧导致流失大客户,电子雾化烟的减害属性被否认。(编辑:mz)

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