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近期海外资产走势表明,金融市场对拜登上台已经有了一定的预期

2020年10月12日 21:56:46

本文来自 微信公众号“ 莫尼塔研究”。

报告摘要

如果拜登上台,那么美国的经济和政策可能包括:财政刺激方案出台、货币继续宽松、通胀明显抬升、加强对公共卫生事件的防治、发展新能源、反对贸易保护主义等。我们观察10月2号特朗普确诊至今的各种大类资产走势,包括美股、美债、黄金、美元和人民币,可以发现,各类资产基本均是在交易拜登上台的可能性,这意味着金融市场对拜登上台已经有了一定的预期。

如果拜登上台,那么美国的政策和经济是怎样的?有以下几点是比较确定的:

(1)财政政策:新一轮财政刺激方案将很快出台,并且将在未来十年投入超过1万亿美元用于基础设施建设、公共事业建设和转型投资,美国经济有望因此从公共卫生事件中恢复。

(2)货币政策:由于财政刺激进一步加大,货币政策必将继续维持宽松来配合,乃至可能继续加大QE规模来压低债券收益率,对MMT的讨论声音也将进一步加大。

(3)通货膨胀:一方面伴随着经济恢复和工资上涨,另一方面由于低基数效应,美国通胀可能出现比较明显的抬升。

(4)产业政策:一方面加强对公共卫生事件的防治,扩大奥巴马医改的补贴范围,支持全民医保;另一方面发展新能源,十年内投资4000亿美元于清洁能源研究和创新计划,重新加入巴黎气候协定。

(5)对外政策:维护多边贸易协定,反对贸易保护主义,提倡公平贸易和公平竞争。

我们观察10月2号特朗普确诊至今的各种大类资产走势,可以发现,各类资产基本均是在交易拜登上台的可能性,这意味着金融市场对拜登上台已经有了一定的预期。

1、美股上涨

从10月2日至今,标普500指数上涨3.84%,纳斯达克指数上涨4.56%(图表1)。分行业来看,材料、能源、公共事业、信息技术、医疗均出现了明显的上涨,这些都是拜登的政策中重点关注的行业(图表2)。

这里需要注意,拜登的政策中有加税措施,最高档的个人所得税从37%提高到39.5%,企业税从21%增至28%,但是这对美股的影响并不大,主要原因包括:(1)向富人征税有利于缩小贫富差距,并有利于刺激穷人消费,促进消费的进一步恢复;(2)财政刺激政策可以对征税形成一定的对冲,根据宏观经济学原理,政府支出乘数为1/(1-b),定量税乘数为-b/(1-b),其中b为边际消费倾向,因此平衡预算乘数为正值,也就是“财政刺激+加税”的组合政策对经济的作用是正向的;(3)美联储的宽松预期对股票市场的估值有一定的提升作用;(4)从历史上看,从80年代至今,美国一共经历了4轮加税周期,分别是1983-1988年、1992-1995年、2003-2006年、2009-2014年,在这4轮加税周期中,美股全部出现了明显的上涨(图表3)。

2、美债收益率和黄金上涨

10年期美债收益率从0.68%上升到了0.79%(图表4),主要原因在于拜登当选的预期下,通胀预期的迅速回升。通胀预期可以有四个指标来观察:一是10年期国债与10年期TIPS的收益率差值;二是密歇根大学基于随机抽取的家庭进行的通胀调查;三是费城联储预期通胀率;四是美国咨商局的消费者通胀预期指数,其中后三个指标是月度数据。观察数据可以发现,近期通胀预期出现了非常明显的上升(图表5)。当然,由于对美联储宽松政策的预期,10年期美债收益率上升的并不算特别多。

COMEX黄金价格从1907上升到了1926美元/盎司(图表6)。黄金价格与实际利率成反比,在拜登当选的预期下,通胀预期迅速抬升,但是市场认为美联储大概率将继续维持宽松的货币政策,乃至可能继续加大QE规模来压低债券收益率,因此名义利率上升不算特别多,导致实际利率出现一定的下降。

3、美元指数下跌

美元指数的下跌其实有一些反常识(图表7),按照一般逻辑,一是财政刺激协议有望出台,从经济的角度将推升美元指数;二是美债收益率出现上涨,从利差的角度也将推升美元指数。

我们认为出现这种反常识现象的原因主要有三个:(1)第一,美联储政策。按照一般逻辑,通胀上升,美联储应收紧货币政策,但是在目前情况下,美联储不但不能收紧政策,还必须扩大QE规模压低债券收益率,通胀回升+名义利率回升不多,所以导致了美元弱;(2)第二,对明年二季度滞涨的预期。通胀高点大概率是在明年二季度,而目前的财政刺激计划更多的还是在个人救助方面,暂时难以出台大的基建之类的可以刺激经济的方案,因此市场产生了对明年二季度美国经济滞涨的预期,经济停滞+通胀回升,所以导致了美元偏弱;(3)第三,对贸易形势的预期。如果拜登上台后,将奉行公平的贸易政策,欧洲的对外贸易依赖度非常强,因此全球贸易的恢复更有利于欧洲经济,也会使得美元走弱。

当然,美元指数也有一些向上的支撑动力,比如现在欧洲公共卫生事件的二次复发;比如英国脱欧的悬而未决,甚至可能无协议脱欧。不过这些变量暂时都还不是市场的主要矛盾,当然,这也说明了美元指数短期内的下跌是比较有限的。但是,如果11月-12月拜登上台、欧洲从公共卫生事件中恢复、英国脱欧风险消除,那需要警惕美元指数可能的又一波下跌;不过再继续往后看,随着未来进一步基建计划的出台和通胀高点的过去,美元指数有望再度回归升值。

4、人民币汇率上涨

近期人民币汇率大涨,已经突破了6.68的关口;10月12日有一定回调,主要是由于央行将外汇风险准备金从20%下调到0所致。2018年以来人民币汇率与中美关系高度相关。高盛公司从2018年起,编制了中美关系晴雨表指数,用来衡量中美关系的紧张程度,该指数评估了贸易冲突、技术冲突、资本市场和地缘政治等因素,其数值越大,表明中美关系越紧张(图表8)。观察2018年以来的人民币汇率,可以发现人民币汇率的走势与中美关系指数的走势几乎完全一致,这表明从2018年以来,中美关系成为了主导人民币汇率的一个重要因素(图表9)。近期人民币汇率大涨,说明汇率市场正在预期拜登上台,从而中美之间的贸易形势有望转好。

(编辑:马火敏)

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