理性看待快递行业价格战，行业格局优化势在必行

本文来自中信证券研究部

核心观点：

近期快递板块调整较大，我们认为是 5 月通达公司价格跌幅超预期，市场对于Q2 通达业绩担忧所致。我们认为快递板块，尤其是韵达，近期调整明显已经充分反映市场对于价格战的悲观预期，同时价格战超预期推进，也意味着格局优化的拐点将更早到来。

价格战激烈程度创 4 年之最，短期通达盈利承压。

1-5 月，同城+异地价格同降 10.1%，跌幅为 4 年新高，预计 Q2 通达盈利承压明显。以韵达为例，Q2 调整 口径 ASP 下降 25%，假设成本下降 21%（油价同降 20-25%&一个月通行费减 免&原本成本优化 10%）、件量同增 49%、单票三费同降 12%、税率 25%（去 年同期 30%），则计算得韵达 Q2 净利或同增 0-5%。

价格战以及格局的拐点可能要更早到来。

我们此前判断价格战拐点或将持续 3 年，即持续到 2022 年，但就目前来看，价格战拐点可能会提早到来，理由如下：

1）价格战的激烈程度已经超出行业原本预期。首先，就目前情况看，韵达和 圆通年初披露的股权激励业绩增速目标实现难度很大，表明行业价格战明显 超出通达总部年初预期。其次，与往年相比，今年网点不稳定事件频发，表 明了行业价格战进一步逼近临界点。最后，中通 5 月给出业绩指引低于市场 预期，进一步表明今年价格战升级显著。 

2）若价格战继续保持上半年强度，结合今年需求大超预期，网点赚钱效应越 来越弱，甚至可能出现干得越多、亏得越多的情况，下半年旺季或将出现第 一波退网潮，而明年不赚钱网点比例或扩大至 50%+。同时产粮区派费目前低 至 0.6 元，如果明年继续保持今年的价格战强度，则预计派费将下降 0.2 元， 降幅达 1/3，快递员末端效率几乎已经达到极限，日均派件量提升幅度有限（入柜率已经 50%+，不可能再大幅提升），快递员工作强度提升但工资降幅达 20%以上，快递员群体数量可能会出现减少。不排除明年部分地区末端瘫痪 的事件发生，行业迎来价格战趋缓拐点。

价格战激烈的背后需要看到格局优化拐点的快速到来。

快递行业价格战并非打打停停，而是强度持续加大的推进，也意味着行业格局优化拐点将进一步提早到来，这正是投资者希望看的。虽然价格战超预期推进，但是中通市值却持续创 新高，公司短期业绩受到价格战负面冲击，但是投资者看好长期格局下中通出， 目前公司今年动态 PE 已经提升至约 37 倍，说明若格局向好，短期业绩波动将 无碍公司市值提升。虽然韵达长期格局下存在一定不确定性，但是短中期看，电商件市场仍然不可能出现一家独大的情况，出清的更多是更靠后的竞争对手，预计韵达仍将享受份额提升的逻辑，同时价格战趋缓后，业绩有望重回较好增长。

本文编辑：孙健一