量化分析后发现，港股估值的“历史性”低位其实还没来

本文为国金证券分析师江华伟先生(职业证书编号：S1130517050003)供稿，文中观点不代表智通财经观点。

引言：因复活节，港股从今日起连休4日，乘此机会对港股的估值作一次量化的、理性的评估。市场一直充斥着“港股估值达到了历史性低位”的论调，但我有不同看法，本文将基于事实与数据来解释这个问题。

为什么我要用股息率来给港股(恒指)估值?

相对于市盈率(P/E)、市净率(P/B)，我更推崇使用股息率指标来给恒生指数作估值分析，原因是恒指成分股多为成熟公司，分红政策非常稳定，另外，过去30多年的股息率数据呈现非常明显的正态分布，非常明显地展现了恒指的估值区间。

图：恒生指数股息率呈现正态分布，大概率(68%)分布在2.76%-3.96%之间 数据来源：恒指官网

恒指派息长期稳定，近日急跌值得警惕

股息率指标包含分子(派息金额)与分母(指数价格)，派息金额代表了恒指成分股的价值，从图中可以看出，自1986年以来，恒指成分股派息金额稳步上升，但在1998年(亚洲金融风暴)、2008年(金融海啸)、2018年出现较为明显的回落，而需要警惕的是，最近几个交易日，派息金额出现急跌，受公共卫生事件冲击，该数据或会继续下行。因此不能简单认为指数跌的多了，就表明估值低了。若公司价值的下行幅度大于价格，估值不跌反升。

图：1986年至今恒指派息金额图 数据来源：恒指官网

图：2020年初至今，恒指派息金额走势图，近日急跌 数据来源：恒指官网

每当派息下行，恒指都会过度反应

按照价值投资理论，价格始终围绕价值波动，偏离时都有回归动力。我们把恒生指数图与派息金额图重叠，可以清晰地发现，恒指比较完美地贴合价值运行，每当派息金额下行，恒指都出现急跌，并过度反应价值的下行，恒指向下严重偏离价值时，都是较好的买入机遇。

图：恒指(价格，红色线)围绕派息金额(价值，蓝色线)运行，当价值下行，价格通常会过度反应 数据来源：恒指官网、WIND

图：2020年以来，派息(价值、蓝色线)与恒指(价格、红色线) 来源：恒指官网、WIND

恒指股息率周期性非常明显，当前估值未达历史最低

大的经济周期近乎10年一次轮回，而小周期大约3.5年，从下图可以看出，恒指股息率三次极高点(5.5%)分别发生在1988年、1998年、2009年，而几次次高点(4.5%左右)发生在2003年、2016年、2020年。(注：股息率高，表明估值低)近日(3月19日)恒指股息率最高达到4.79%左右，但最近几天因指数反弹和派息金额急跌，导致股息率已经回落到4%左右，估值根本未达历史最低。

图：1986年至今，恒指股息率的几个高点(估值低点)呈现明显的周期性 数据来源：恒指官网、WIND

后市展望

公共卫生事件对上市公司的业绩影响，暂时还没有完全反应到报表数据上，预计派息金额还会继续下行，股息率会因分子减小而降低，继续拖累恒指回落，从10年一个大周期的历史规律来看，不排除港股会迎来指数第二波急跌创出5%以上股息率的可能性。