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从全球布局,到进军新能源,洛阳钼业(03993)距离“金属茅台”还有多远?

2020年3月1日 09:30:30

本文来自 微信公众号“扑克投资家”,作者:章舟。

目前锂电池的发展路线,主要有三元锂电池(含钴元素)和磷酸铁锂电池(不含钴元素),而前者由于动力上的优势,成为一些新能源汽车企业的主要技术路线,其中就包括特斯拉。

特斯拉(TSLA.US)在新能源领域投下了一枚“重磅炸弹”:研究开发无钴电池,力争摆脱对钴元素的依赖!话音刚落的2月19日,美股的特斯拉股价大涨14%,而A股的钴板块全线下跌,其中洛阳钼业(03993)首当其冲,当日跌停。但奇怪的是,近期多家券商对其给出“买入”评级。

有些业外人士可能会疑惑:特斯拉不用钴了,关钼企什么事?实际上,正如老婆饼不是用老婆做的一样,近年来,洛阳钼业主要业务,早已不是起家时期的钼,而是和新能源密切相关的钴。也正因为把业务紧紧绑在钴上,近年来,洛阳钼业的业绩也坐上了“过山车”,随着钴价而上天入地。真可谓“成也钴,败也钴”。

业绩下滑,却被评级看好,背后是洛阳钼业的一盘大棋:从一个默默无闻的小国企,蜕变成资产遍布的国际化资源公司。今天我们就来了解,这家企业究竟有没有成为“金属茅台”的潜力。

洛阳钼业前史

相对于铜、铝、锌、镍等品种而言,钼是一种市场规模相对较小的稀有金属品种,但却是现代工农业不可缺少的“添加剂”。316型号的不锈钢,就是在304不锈钢的基础上添加了钼元素,增强了抗腐蚀能力;而种植花生等农作物时,微量的钼有助于植物生长。

中国在主产钼供给中占有龙头地位,对国际钼价起着举足轻重的作用。其中河南省钼资源约占我国钼储量 40%,主要集中在洛阳栾川,而这里,就是洛阳钼业的“龙兴”之地。

【图】2017-2019年我国钼精矿产量分布格局,河南位居榜首(图片来源:智研咨询)

早在建国之初,中苏专家就勘探出栾川隐藏着大型钼矿。1969年8月,国家冶金部在栾川县冷水镇投资兴建了日处理50吨的小型试验厂,俗称“698矿”,掀开了栾川钼业发展史的第一页。

1988年,探明栾川县内的三个矿区钼金属储量达206万吨,居世界第三、亚洲第一。此后,在这篇土地上,几十家钼业企业破茧成蝶,如日方升。而洛阳钼业的全名,就是洛阳栾川钼业有限公司,起源于该地的三道庄矿区——至今,这里仍旧是企业的主产矿区之一,拥有100%控股权,此外,其钨矿储量规模在全球位居第二。

【图】三道庄矿,是洛阳钼业100%持有的矿山(图片来源:矿业汇)

此外,和钼同族的钨矿,常常与钼矿处于共生,而钨的应用同样非常广泛:广泛应用于军工、航天航空等高科技领域,三道庄矿区,就是钼钨共生的矿床。

但家里再有矿,也得卖出去才能换来钱:1996-2002年间,受亚洲金融危机影响,国际矿业发展环境恶化,国内外钼价低迷,再加上国有企业普遍吃大锅饭,经营机制不活,洛阳钼业处在半停产状态,当时6000名职工有一半放假,拖欠养老保险金5000多万元,出现严重亏损,濒临破产边缘。

面对生死关头,坐以待毙显然不是办法,到了2003年,国企产权制度改革“攻坚战”打响,为了摆脱发展困境,当地政府决定通过混改,促使洛阳钼业走出低谷,最终香港商人于泳旗下鸿商集团在多轮竞标中胜出。

实际上,当时鸿商之所以能够拿下洛阳钼业,和其自身开出的条件有很大关系。

正如前面所言,洛阳栾川是全世界钼的富矿之一,因此洛钼的潜在价值在当时已深受各路资本追捧,其中不乏上海复星、福建紫金矿业(02899)等实力企业。

但是,栾川县认为钼业是当地的支柱产业,地方上要绝对控股,而上海复星也要求占90%,绝对控股,紫金矿业同样觊觎控股权。只有鸿商产业表示相对控股即可,最终它胜出。

在这一轮产权改革中,鸿商注资近2亿元,持股49%,为洛阳钼业第二大股东;当地政府国有股权51%,为第一大股东——此时的鸿商,并没有取得洛钼的实际控制地位,但已经为后面的进军埋下了伏笔。

2004年经引入鸿商控股完成混改后,公司成为股份制企业,利用鸿商集团引入的增量资本,加快采选规模化扩建,引进新技术和新设备,至2006年,洛阳钼业总采选矿能力达到3万吨/日,钼铁冶炼能力3万吨/年。2007年,公司成功赴港上市,一次募集了81亿港币现金,是当时河南省上市企业中募集资金最多的一家。

此时的洛阳钼业,可谓是嘴里含着“金汤匙”:坐拥全球数一数二的小金属矿山,光是对资源的把持,似乎就可以吃一辈子。但是无数的现实证明,这样的“理想”,最终只能是妄想。在这个世界上,大鱼吃小鱼,快鱼吃慢鱼的故事一再上演——特别是规模效应很强的矿业。

早在赴港上市之时洛阳钼业就制定了放眼全球,打造世界领先矿业集团的发展战略,并于2007年香港上市当年,就成立了相关海外并购小组,一直致力于在海外寻找合适的优质并购机会。但2008年,爆发了席卷全球的亚洲金融危机。

“覆巢之下无完卵”,在这场金融海啸中,无数昔日不可一世的全球巨头,陷入了资金断裂的危机,不得不设法卖身求生,而刚刚“财大气粗”起来的中国企业,则掀起了全球并购的浪潮,这其中有成功经验,也有失败的教训。

2009年备受关注的中国最大的矿业投资案——中铝对力拓的并购,最后以力拓集团,单方面毁约,付出1.95亿美元违约金而宣告失败,清晰的折射出中国企业在海外并购市场中所遭遇的曲折和风险,从中可以窥见海外并购之路并非一帆风顺。

同行的失败,给了洛钼实实在在的启迪:连中铝这种根正苗红的央企,并购都折戟沙场。在自身实力还很弱小的时候,如果盲目并购,最后很可能落得个头破血流的结局。江湖险恶,只有提升自身功力,提升弹药,才是度过寒冬的法宝。

方向确定后,接下来就是行动。洛阳钼业在行业内率先提出了“绿色矿山”的概念,用先进的科技,给采矿业插上翅膀。2011年,洛阳钼业科技研发投入超过1.5亿元,研发人员约占员工总数的6%,走进洛钼的矿山,仿佛来到了一处环境优美的森林公园。

2012年,在当地政府决定对洛阳钼业实施二次混改,请鸿商集团出任大股东,主导公司经营。鸿商通过市场化方式增持洛阳钼业股份至36.01%,成为第一大股东和实际控制人,国有股权35.01%,退居第二大股东,由此完成由国资控股向民资控股的体制机制转换。同年洛阳钼业登陆上交所,正式回归A股,成为国内有色行业为数不多的“A+H”两地上市公司,2012年末,公司在手现金资产约280亿元。

在低成本运营的目标下,洛阳钼业剥离了辅助不良资产和非核心无效低效资产,优化了资产负债结构,推行全面预算管理。二次混改后第一年即2013年,钼铁价格大幅下跌,全国有色金属企业效益普遍下滑50%到60%。在严峻的市场形势下,洛阳钼业“一枝独秀”,当年净利润11.74亿元,上缴税金10.13亿元。

【图】2012-2013年,中国钼铁价格经历了大跌-大涨-大跌的过山车(图片来源:我的钢铁网)

俗话讲“功夫不负有心人”。2013年,借助国家最大领导人提出“一带一路”倡议及2012年回A上市募集到36.46亿元资本的驱动下,洛阳钼业正式开启了“并购潮”。在并购开始的时分,公司的主营业务仍然以钼钨为主,合计占营收的比例为65%。但一系列海外并购后,如今的洛阳钼业,已经成了一个多品种的矿业公司。

2012,“华丽转身”的起点

在资源全球化发展方面,洛阳钼业总经理,执行董事李发本认为:

国际化和全球化是中国矿业发展的必由之路,一直以来,在某些矿产方面,国外矿产的资源禀赋要优于国内,这时就要取长补短,积极‘走出去’,利用国外资源禀赋好的矿藏来补齐国内某类矿产的短板。

确实,不管什么矿产资源,即使中国地大物博,但被14亿人口一平均,就是一个极为可怜的数字。更何况,很多重要稀有的矿产资源,国内极为缺乏。而洛阳牧业的并购之路,就从澳洲力拓旗下的矿山开始。

1.2013年,并购澳洲力拓NPM铜金矿

原力拓旗下的北帕克斯(NPM)铜金矿是澳大利亚第四大在产铜矿,由于其技术先进、自动化水平高等优势,以“高品质、低成本”闻名,2012年净利润为1.44亿美元。2013年底,洛钼以8.2亿美元,成功完成对该矿80%股权的收购,是当时洛阳钼业在海外矿山最大手笔的投入。

虽然这只是洛阳钼业出征的第一步,但它却是里程碑的一步:为发展提供了一个国际化的平台。实现业务从原有的以钼钨为主、贵金属为辅拓展到铜和金领域,弥补了洛阳钼业之前仅依靠稀有金属盈利的单一化发展模式。

但从短期来看,这笔收购对于洛阳钼业而言,似乎并不是一个非常好的时机:收购完没多久,铜价就开始大幅下跌。2013年-2015年3年间的铜价是如此走势:

【图】洛钼出手后,铜价不改下跌趋势(图片来源:同花顺)

但是无论是牛人,还是牛企业,一个最重要的特征是——在逆境中也能茁壮成长!奇迹的要义,正在于把不可能变为可能。

2015年NPM矿区采用分块崩落开采技术,使得其井下自动化程度达到100%,同时降低了矿区的现金成本,根据洛阳钼业2015年年报,NPM铜C1现金成本仅0.64美元/磅(全球同期平均1.95美元/磅),因而收购的第二年,就带来了超额收益。

【图】成本的降低,带来的就是超额利润(图片来源:峰刘解色)

但是仅仅并购一个铜金矿,显然不是洛阳钼业的最终目标:到了2017年,铜金业务占企业营收的比例是6.89%,并非主营业务。实际上,早在前一年,企业已经将触手伸进了另一种稀有金属——铌,此后又在传统的钼钨行业频繁发力,在稀有金属领域,成为世界级的巨头。

四面出击,奠定稀有金属行业地位

1.铌+磷,多元化降低风险

铌的主要用途是通过添加一小部分铌铁合金来提高钢材的强度。有“工业味精”之称,全球90%的铌产品以铌铁形式生产。铌铁最主要的用途是生产低合金高强度结构钢(HSLA),在航空航天、桥梁建设等领域有重要应用。从火箭发动机,到港珠澳大桥,都可见铌合金的身影。

我国铌资源匮乏,主要从巴西(占全球储量的90%)进口,全球铌金属市场供应端高度集中,80%~85%左右的份额由全球第一大铌金属生产商CBMM占据,余下的份额基本都由旗下的AANB和Magris掌握。

英美资源旗下,还有一家主要从事磷业务的AAFB:磷主要应用于农业领域,AAFB的两个磷肥化工厂均位于巴西农业中心地带,2015年磷肥产量高达111万吨。而巴西当地产能不足,磷肥等相关产品进口量大。受巴西农业需求的保证,磷业务也能够分散矿业的周期性风险。

【图】英美资源位于巴西旗下的铌+磷储量(图片来源:申万宏源研究)

2016年,洛阳钼业趁着价格的低谷,通过定增方式筹集资金,以17亿美元收购英美资源位于巴西的AANB和磷酸盐(AAFB)项目。收购铌磷业务后,2016、2017年两年间,两项业务合计占营收的比例为16%-18%左右,较为稳定。

从收购铌磷业务,可以看出洛钼的并购思路:经营产品多元化,稀有产品较多,某种矿产品价格走低时,其他产品可以平滑业绩风险。而在赖以起家的钼和钨上,洛阳钼业非但没有落下,反而在技术和资本两方面,接连重拳出击。

2.深耕钼钨主业,奠定行业霸主

正如前文所言,钼钨在周期表中同族,因此性质有相似之处,在矿产中往往共生,三道庄矿区就是典型的钼钨共生矿。但在传统的钼矿生产工艺中,由于技术所限,对其中的钨矿往往无法充分利用,只能作为矿渣丢弃,不但浪费资源,还污染环境。钼矿中残留的铜、萤石、硫、铁、铼等有用矿物也是如此。

如何使得矿产资源“物尽其用”,使得“绿水青山”和“金山银山”共存?成为摆在洛钼人面前的课题。但再难的问题,也难不倒洛钼的科技人员。

2002年,洛阳钼业与俄罗斯国家技术中心有色金属研究院合作研发,经过多年潜心研究成功掌握了低品位白钨回收技术和铜回收技术,每年可从钼尾矿中捞回上亿元的财富。能从其他单一钨矿山生产后排掉不要的尾矿一般的低品位中实现白钨回收,开启了低品位伴生白钨矿综合回收利用先河,2018年度洛阳钼业钨金属产量1.17万吨,占中国市场供应量的14.29%,相当于“建设”了一个国内大型钨矿。

“吃干榨净”的不限于钨:洛阳牧业还能从万分之一的铜品位中打破行业魔咒,成功实现铜回收,每年可增加铜精矿5000多吨;2018年副产萤石回收又取得重大突破,生产出高品位萤石精矿。这种对矿产资源的“敲骨吸髓”,达到了经济效益和环境效益的统一。2018年,洛钼被福布斯评为“最具创新力企业”。

不过回收的钨再多,也要卖出去才行:自从2015年以来,钨价一直不景气,原因固然有很多——无序开采,消费疲软等等,但和高库存也有密切关系,而最大的一笔库存的来源,不是别家,正是已经破产的泛亚金属所!

泛亚金属仲钨酸铵库存,是在2014年至2015年间,由泛亚金属所收购并因其破产而留存的库存,共计2.83万吨约占全球产量的22%左右。近年来钨市场走势一直受到该批仲钨酸铵处置的困扰,特别是2019年5月以来,钨精矿、仲钨酸铵以及钨金属等产品价格均较大幅度下跌,对行业造成较大程度的扰动和影响。

不过四个月后,这批烫手的仲钨酸铵终于有了买主:2019年9月,洛阳钼业以32.68亿元竞得上述仲钨酸铵,不但让持续五年的“仲钨酸铵库存案”尘埃落定,也给洛阳钼业带来了可观的收益:此后钨价一路上涨的走势表明,洛阳钼业这笔收购,真正抄底成功了!

【图】2019年9月收购案尘埃落定后,仲钨酸铵价格直线上涨(图片来源:安信证券)

不过钼钨也好,铌也罢,都是不为大众熟知的小金属,而洛阳钼业之所以广为关注,靠的是其2016年就开始的布局——收购铜钴矿,进军新能源!

成也钴,败也钴

Tenke 铜钴矿位于刚果,是全球范围内储量最大、品位最高的铜钴矿之一,业务涵盖开采、提炼、加工与销售。据2015年数据,Tenke拥有铜资源量约2429万吨,钴资源量约222万吨,铜品位达2.6%,钴0.31%,铜资源尚可开采23年,钴资源尚可开采36年,规模仅次于全球大宗商品巨头嘉能可,且开采成本极具优势,而中国钴矿产量占比不足6%,钴资源的收购具备战略意义。

【图】2010-2015年,Tenke 铜钴矿钴产量占全球的10%以上(图片来源:海通证券)

2015年新能源刚刚兴起时,正逢全球大宗商品价格持续走低,市场行情低迷,不稳定性较高。市场的不景气,给大宗巨头自由港集团(FCX)的经营带来了巨大的挑战,2014、2015连续两年亏损,为改善自身财务状况,FCX公开表示将通过出售资产在2016年筹集至少30亿美元以偿还债务。洛阳钼业,就选择在这个时间段“上车”,于2016年收购了TF矿的56%权益,

2016年刚收购铜钴矿时,洛阳钼业的铜钴业务收入占比为19.07%,毛利率为23.13%。而这次收购,意味着洛钼把自身的命运,和钴的价格紧紧绑在了一起。

“风口上,谁都能飞起来”。2017年和2018年,随着钴价大涨,洛阳钼业铜钴业务这两年贡献的收入占比分别高达57.76%和55.74%,该业务的毛利率分别达到40.03%和36.19%。2018年全年,洛阳钼业的利润达到46.36亿元,比老牌矿业巨头紫金矿业高出近6个亿!

但是潮水,总会有退去的一天:随着市场对新能源的狂热逐渐降温,钴的过剩问题终于大爆发:2019年上半年,钴价平均14.87美元/磅,比2018同期下降近61%。LME基准铜现货2019年上半年也同比下降11.4%。再加上刚果2018年12月对钴征收 10%的资源税,铜钴板块盈利大幅下降。

【图】2019年,钴价一路下滑(图片来源:网络)

在双重打击下,洛阳钼业铜钴业务的2019年表现一落千丈。2019年上半年,铜钴业务的收入占比为44.84%,毛利率更大跌至7.94%,毛利占比由2018年的53.21%下滑至16.14%。最新的业绩快报显示,2019年洛阳钼业预计利润只有17.00亿元至20.00亿元,下降幅度为56.86%至63.33%,甚至还不及2007年,港股上市当年的22.5亿元!

【图】近年来,并购使得洛阳钼业营收大增(图片来源:财华社)

利润的下降,并没有阻止洛阳钼业加码钴的野心:2019年,继续出手11.8亿美元(约77亿元人民币),收购了Tenke另外24%的股权。至2019年上半年,洛阳钼业的铜钴相关业务已经占比45.27%,成为第一大占比产业——从这个角度来看,公司叫做洛阳钴业似乎更为合适。

【图】铜钴业务,已经成为洛阳钼业第一大业务(图片来源:同花顺)

洛钼之所以不断加码钴,并不完全是豪赌,而是有着如下的考量:纵然特斯拉已经宣布要开发“无钴电池”,但毕竟还在画大饼,短时期内的三元锂电池,还是要看“钴”爷的脸色;即使无钴电池在特斯拉上得到应用,电子产品对钴的刚需依然存在。

而实际上,自从2月3日以来,随着钴价上行影响,洛阳钼业已大幅上涨。虽受到钴价拖累,2019年业绩纵然可能降幅过半,依然不影响券商对其的看好。

对于大宗商品行业而言,短期的利润波动或许不能说明什么,更重要的是长远的布局。而洛阳钼业从2013年以来,靠着不断的并购,在做大了企业规模的同时,也使得自身的业务布局日益多样化,有效对冲了各品种价格波动带来的风险。这比单纯的利润增长更加重要——高风险大宗行业,风控永远是第一位的。

并购背后,一盘大棋在路上?

综上所述,经过一轮又一轮的并购,即使在2019年增资Tenke之前,洛阳钼业已经成为洛阳钼业成为全球第二大钴、铌生产商,全球前五钼、钨生产商,巴西第二大磷肥生产商。资源版图也涵盖了多个品种,遍布亚非拉三地:

【图】截至2019年初,洛阳钼业的产业版图(图片来源:港股扫地僧)

实际上,洛阳钼业已经不满足于做单纯的采矿企业,它的野心,可能超乎很多人的想象:2019年收购大宗商品贸易商IXM,似乎暗示了这一点。

IXM即是全球著名的农产品加工与贸易商路易达孚(Louis Dreyfu)旗下负责金属贸易子公司(LDCM),设立于2005年,在全球从事铜、锌、铅精矿、粗铜、精炼基本金属的采购、混合、出口、运输和贸易,产品主要销往亚洲和欧洲。从体量上看,IXM是全球第三大有色金属贸易公司(第一第二分别是嘉能可和托克),在铜、铅、锌、铝、镍这几个产品方面都做得非常突出,并有着严格的风控体系。

从2018年底到2019年7月,经过大半年的运作,洛阳钼业以4.95亿美元加上标的集团期间净收益作为对价,将这家全球贸易巨头收入囊中。

那么收购这样一家公司,对洛阳钼业有什么好处呢?据企业负责人回答:

公司进行原矿运营,需要得到下游的支持,比如对于信息的掌控。在这些方面,贸易公司有独到之处。贸易公司借助国际团队,可以增强洛阳钼业对整个有色金属行业的判断力,有利于推进销售和持续的并购。

本次收购,延续了洛钼战略清晰,出手稳健的特点,瞄准了行业内挣钱效率最高的贸易领域,一手抓上游盈利极佳的矿山资产,一手抓下游营收稳定的贸易,回避的只有竞争激烈规模盈利极低的冶炼加工等中间环节。这样的发展路线,与之前扑克投资家多次探究的国际矿业巨头嘉能可似乎不谋而合。

也正因此,先知先觉者不免发出一个疑问——洛阳钼业,是要成为“中国的嘉能可”么?实际上,在距离中原千里之外的南国,有一家企业已经展现出了这样的野心,它就是一家地道广州本土的企业——雪松控股。

和洛阳钼业不同,雪松已经连续两年问鼎《财富》全球500强:2019年,雪松控股以406亿美元的营收位居301位,比2018年跃升60位。雪松控股董事局主席张劲更是在多个公开场合强调,要做“中国嘉能可”。

收购上游矿山、获取信托牌照、国有大行扶持……雪松为打造“中国嘉能可”储备了足够的资源包,有关雪松控股产业链布局更详细的介绍,请留意扑克投资家近期推送的头条文章。

不管是洛阳钼业,还是雪松控股,它们的崛起说明了一个道理——在争夺全球大宗产业链话语权的道路上,中国的企业,也许迟到,但绝不会缺席!(编辑:孟哲)

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