本文来自微信公众号“莲花山士丹利金融研究”,作者:郑积沙、刘雨辰 。
摘要
中金公司发展历经大摩获利退出、战略失误业绩下滑、改制上市引入战投三个时期。1995-2010年,由多个中资和外资机构共同设立,早期大摩积极参与管理后逐步获利退出,同期中金投行业务一骑绝尘;2010-2015年,中小企业上市热潮高涨,中金高端化和大项目定位令其业绩承压;2015年至今,中金完成股份改制并赴港上市,近年积极引入多名战投弥补业务短板。
中金成立之初外资持股近5成,引入战投后股权逐渐分散化,实际控制人仍为财政部。中金成立初期,外资机构大摩、GIC和名力集团合计持股高达49%,直至大摩全面退出后股权逐渐分散,近年引入腾讯、阿里巴巴、海尔金控等战略投资者,股权集中度进一步下降,但实际控制人至今仍为财政部。
行业景气下行业绩保持稳健,收入结构持续改善,ROE和杠杆率同业领先。2018年证券业营收和净利跌幅扩大下,中金公司营收和净利仍维持良好的增长势头,是其多元业务协调发展的结果,带动业绩排名大幅提升。公司轻资产模式下ROE和杠杆率高于同业,依托资产负债表快速扩张维持高股东回报。
投资银行业务业绩保持强势,品牌效应突出,大项目和海外项目优势明显。作为中金公司的王牌业务,投资银行业务表现稳健,在股权海外承销、债权创新产品承销、跨境并购和债务重组上表现突出。投行业务依托于强大的品牌效应、成熟的专业团队、大项目和海外项目上的天然优势,霸主地位稳固。
股票业务业绩回暖,佣金率维持溢价,主经纪商业务海外布局领先。受益于2019年上半年证券市场回暖,股票业务业绩明显改善、利润率大幅提升,而股票业务高端化、机构化定位明确,佣金率保持溢价。随着近年业务多元化发展,板块收入结构明显改善,而主经纪商业务在海外市场布局领先同业。
固定收益业务业绩稳步上升,多元产品线与全方位服务能力深受认可。固定收益部业务收入和利润率稳步提升,固收配置高于同业,合并中投后债券配置大幅提升,专注于获取稳定收益。固定收益业务布局日渐完善,产品品类齐全,糅合强大的团队、交易清算系统和风控机制提供综合性固收产品服务。
财富管理合并中投后业绩提升,一站式服务能力、良好客户结构与数字化建设助力全面升级。作为国内财富管理先驱,收购中投后财富管理收入和利润率大幅提升,客户数量和资产规模稳步增长。中金通过平台化打造一站式服务、整合中投资源改善客户结构、引入战投推动数字化,业务面临全面升级。
投资管理整体业绩下滑,传统资管回暖,主动管理能力和PE跨境业务优势突出。投资管理业务收入增速和利润率双下跌,传统资管有所回暖、公募和私募规模维持增长。中金资管主动管理能力独树一帜,PE跨境业务优势显著。
风险提示:证券行业竞争加剧,手续费率持续下行;权益市场大幅波动;监管进一步趋严
正文目录
报告正文
一、发展历程
1、1995年-2010年:大摩获利退出,投行业务一马当先
国内首家中外合资投资银行,大摩积极管理后逐步获利退出。中金公司成立于1995年6月25日,是国内首家中外合资的投资银行,中方发起人包括前中国人民建设银行(1996年更名为中国建设银行,2004年改制分立为中国建设银行股份有限公司与中国建银投资有限责任公司)、中投保公司,外方发起人则摩根士丹利国际公司、名力集团和新加坡政府投资公司(GIC),获国务院特批设立,注册资本1亿美元。
国际知名的投行摩根士丹利在公司建立初期有5年的管理权,早期积极参与公司的建设,包括建立业务架构、培养员工、树立公司文化等,致力于将中金公司打造成为中国本土首家具有影响力的世界级金融机构。随后,本土团队的逐步成长,2002年中方朱云来就任总裁,标志着摩根士丹利全面淡出管理层并转而成为一名被动财务投资者。2010年,摩根士丹利所持有的34.3%股权全数转让与美国和新加坡多家金融机构,相较当年参股成本3700万美元,获利高达27倍。
投行业务一马当先,引领国企大步出海。在摩根士丹利的管理下,中金公司专注于投行业务,高端化、机构化定位区别于国内其他券商。受益于自身强大的股东背景、先进的业务理念、优秀的人才团队,中金公司在投行业务上一骑绝尘,大量承接国企、央企“出海”的项目,1997年完成中国电信海外IPO,为首单大型央企海外上市、当年亚洲最大的IPO项目,其后完成包括中国联通、中国铝业、工商银行等“巨无霸”的海外IPO,几乎垄断大型国企海外上市项目;国内市场方面,自1999年中金公司获得A股承销资格开始,依托股东背景与管理层关系网,顺利完成中国国航、工商银行、建设银行、农业银行等的A股IPO,A股IPO同样领先市场。
2、2010年-2015年:错失中小企上市热潮,业绩承压
中小企业上市火热,转型缓慢致业绩承压。随着摩根士丹利全面退出、大型国企和银行上市浪潮退却,证券市场逐渐转向中小企业。2004年中小板推出、2009年创业板开启,中小企业上市热度不断提升,老牌券商中信证券、中国银河证券和新兴券商平安证券、国信证券等把握先机,借助中小项目快速抢占市场。
另一方面,中金公司受前期高端化、大项目定位影响,叠加自身外资基因下承接项目相对审慎,中金公司错失先机,业绩开始承压,营业收入和净利润排名自2010年的14位和28位,快速下滑至23位和39位。此时公司才逐渐开始调整战略中心,2011年成立专职针对中小企业的投行团队后,积极扩充投行团队规模并加快积累中小项目经验、巩固海外市场优势,业绩压力才逐步减缓。此次危机让中金意识到业务过度依赖于投行业务的风险,为后期全方位完善业务布局、均衡业务发展埋下伏笔。
3、2015年至今:改制上市反响热烈,补足业务短板
股份改制重整组织架构,香港上市获超额配售。2015年6月,中金公司完成整体改制,正式变更为股份有限公司,同时公司建立了以股东大会、董事会、监事会、管理层为核心的的“三会一层”公司治理架构,通过建立现代化的公司组织架构,有效将公司所有权和经营权分离,同时三层一会各有分工、相互监管,确保公司利益最大化,为中金公司长远发展打下重要制度基础。
2015年11月,中金公司(03908)成功在香港联交所挂牌上市,全球初始发售规模6.11亿股,行使超额配售权后全球发售规模7.02亿股,定价为招股价区间上限10.28港元/股,最终全球发售所得款项净额63.25亿港元。
积极补短板,业务布局全面升级。2016年11月,中金公司开始收购同属汇金系旗下的中投证券100%股权,借助中投证券强大的零售网络弥补公司经纪业务的劣势;2017年7月,公司收购美国金瑞基金(Krane
Funds Advisors,
LLC),开拓美国资产管理和EFT业务;2017年9月公司引入腾讯控股作为战略投资者,2019年2月公司再引入阿里巴巴,通过互联网巨头帮助公司业务与金融科技融合,助力业务开拓和创新;2019年3月,汇金向海尔集团旗下的海尔金控转让3.985亿内资股,转让完成后海尔金控持股比例达到9.5%。
海尔与中金在跨境并购、引进战略投资者、财务顾问等领域合作多年,而海尔金控资产规模过千亿、业务涵盖PEVC、融资租赁、小额贷款等,其独特的“产业投行”商业模式有望为中金公司带来全方位业务协同。除此之外,公司成立了中金浦泰投资投资管理有限公司、中金资本等,业务布局进一步多元化,业务均衡发展有助公司抵御行业风险,为公司长远发展提供有效保障。
二、股权结构与股东背景
成立之初外资持股近5成,大摩退出股权逐渐分散化。公司成立于1995年,成立初期股东包括前中国人民建设银行、摩根士丹利国际公司、中投保公司(原中国经济技术投资担保公司)、名力(原名力集团)和新加坡投资有限公司(GIC),其中外资机构摩根士丹利、GIC和名力集团分别持股34.30%、7.35%和7.35%,合计持股达到49%,远高于后期证监会对外资持股的比例限制33%。
2004年,前中国人民建设银行进行重组,原先持有的中金公司43.35%股份全部转交中央汇金投资有限公司(中央汇金),中金公司由此归入汇金系;2010年,摩根士丹利将其持有的中金公司股份分别转让给TPG、KKR Institutions Investments、GIC和Great Eastern。大摩全面退出后,汇金、GIC和TPG分别成为中金公司的前三大股东。
股份改制引入战略投资者,实际控制人至今仍为财政部。2015年,中金公司正式改制为股份有限公司,同年11月在香港联交所挂牌上市,其后中金公司开始积极引入战略投资者。2017年,中金收购汇金旗下的中投证券100%股权,同年中金引入腾讯作为战略投资者,腾讯持股比例达到4.95%。
2019年,阿里巴巴通过全资附属公司Des Voeux Investment入股中金,持股比例为4.84%,由此中金成为首家拥有两大互联网巨头进驻的国内券商;同年,中金公司向海尔集团金控控股有限公司转让股份,转让完成后海尔金控持股比例为9.51%。引入战略投资者丰富了中金公司的股权结构,而外资机构持股占比较公司成立初期已大幅下降。
三、收入结构不断优化,净资产收益率领先同业
行业景气下行之际业绩依旧稳健,收入结构改善带动业绩排名提升。近年证券业景气显著下行,2018年证券业营业收入和净利润跌幅进一步扩大,跌幅已达到14.47%和41.04%,其中实现盈利的公司占比已跌至80.92%,然而中金公司业绩仍然稳健,2018年营业收入和净利润录得133.40亿元和34.92亿元(YoY+11.35%/+15.30%),营业收入和净利润均保持良好的增长势头。业绩良好增长的背后,是中金公司积极调整经营策略、多元业务齐头并进抵御宏观风险的结果。
自成立伊始依赖于投资银行业务,直至近年通过频繁资本运作和战略调整弥补其他业务短板,各版块业务收入占比趋向均衡,2017年和2018年剔除中投证券的影响后,投资银行业务收入占比已基本稳定在22%左右,股票业务收入占比回落至20%,固定收益业务收入占比逐年提升、2018年增长明显,整体收入结构持续好转。多元业务线的均衡发展助力公司业绩排名稳步上升,根据中国证券业协会统计,2018年中金公司在营业收入和净利润上分别占据第6位、第9位,各项业绩排名指标皆有明显提升。
轻资产模式下ROE和杠杆率显著高于行业水平。公司业绩表现优异,注重股东回报,2013-2018年中金公司的ROE均高于行业整体水平,其中2018年中金公司的ROE达到8.80%已远高于行业整体的3.60%;与此同时,与其他头部券商相比,中金公司的ROE历年稳步提升,其中2018年中金公司的ROE为8.80%、超过中信证券和国泰君安的6.20%、5.44%。深挖中金公司的业绩成因,支撑高回报背后的是其经营模式与经营策略。中金公司定位高端化、机构化,资本中介业务相对薄弱,侧重于通过资产负债表的扩张来提高高端客户的服务能力,其重要体现在于中金公司远高于行业平均和同业公司的杠杆水平。
如下图所示,2013-2018年中金公司的杠杆率均高于行业平均水平,其中2018年中金公司5.50倍的杠杆率已接近行业平均水平2.81倍的2倍;相反地,与头部券商相比,中金公司的净资产低于同业公司且增长缓慢,2018年中金公司的净资产仅仅372.66亿元,不足净资产达到1254.76亿元和1124.84亿元的中信证券、国泰君安的三分之一,由此可见,中金公司通过资产负债表的快速扩张支撑其高净资产收益率,令其在二级市场热度不减。
四、业务解构与核心竞争力
1、投资银行
(1)行业龙头业绩稳定,海外承销与跨境并购表现瞩目
王牌投资银行业务业绩稳健,2019年上半年收入占比创新低。作为国内首家中外合资的投资银行,中金公司的投资银行业务自1995年部门成立、1997年完成首单海外IPO至今一直保持市场领先地位,多次被海内外媒体评选为“中国最佳投资银行”。
投资银行板块业绩近年相对稳健, 2019年上半年投资银行分部收入为1032.4百万元,较2018年上半年同期增长6.76%;2019年上半年投资银行分部利润率为5.1%,较2018年上半年提升0.9%。另一方面,受公司战略调整影响公司务求各业务板块均衡发展,投资银行分部收入占比持续下滑,直至2019年上半年投资银行部收入占比达到创新低的10.90%(剔除中投证券的影响),公司对投资银行业务的依赖度进一步下降。
股权融资依旧强势,海外承销表现抢眼。中金公司的投资银行业务主要分为股权融资、债务及结构化融资、财务顾问服务三大子版块,率先分析股权融资子版块,2019年上半年A股、港股和美股IPO市场大幅萎缩下公司表现维持强势,股权融资主承销金额在A股、港股和中资美股市场分列第二、第三和第一,分别完成项目9单、20单和4单。
其中,港股和中资美股承销表现亮眼,2019年上半年公司港股市场承销金额合计1710百万美元、承销项目20个,同比增长66.67%、150%,而中资美股市场承销金额合计598百万美元、承销项目4个,同比增长719%、200%,在A股市场遇冷的局面下积极开拓海外市场带来业绩支撑。
债务及结构化融资稳步发展,产品创新成效显现。中金公司不断提升债务承销服务能力、拓宽区域覆盖深度和广度,叠加近期债券市场相对活跃,公司在2019年上半年完成债券承销金额304,283百万元、债券项目238个,同比增长149.31%、91.9%,整体表现稳步上升,维持市场第一梯队的地位。另一方面,公司延续产品创新势头,2019年上半年完成多单标志性项目,包括首单海外公募央企出表型资产证券化产品、首单商业银行境内永续债、境内单笔最大规模可转债等,创新型产品有望为子版块带来新的利润增长点。
跨境并购一马当先,财务顾问聚焦央企债务重组。并购业务方面,尽管境内和境外并购市场近年不断萎缩、交易活跃度持续下滑,中金公司仍然保持行业领先地位,根据Dealogic数据显示,2018年公司在境内和境外并购市场分别排名第一、第二,2019年上半年在境内和境外并购市场分别排名第四、第二;其中,境外并购业绩优异,2019年上半年境外并购交易额达到2178百万美元,与2018年境外并购全年交易额2477百万美元相距不远,全年境外并购交易额有望创新高。
此外,2019年上半年中金乘国企债务重组的东风,主导了括中国宝马钢集团、岷江水电、招商局集团控股等多个大型国企的债务重组项目,在国企改革的重要时期,依托自身强大的股东背景和行业地位,财务顾问业务有望继续增长。
(2)品牌效应专业团队相辅相成,大项目和海外项目优势显著
品牌效应首屈一指,专业团队成熟出众。作为中国最早的投资银行,通过独特的理念、国际化投行实践、强大的股东背景以及大量成功的项目经验,自成立至今中金投行业务的品牌享誉国际,一直以来都是大型央企、国企、行业巨头的出海首选,其确立多年的品牌效应一直持续至今,为公司不断吸纳优秀人才和优质客户、继而为公司巩固行业龙头地位、持续成为优秀人才和客户的首选,良好的正循环为公司确立显著竞争优势。
近年,中金多次被环球金融、财资等媒体评为中国最佳投资银行,而2018年中金公司亦获得多个投行相关的奖项,投行业务已深受国际金融市场的广泛认可。在打造中金投行这个品牌的背后,其专业团队功不可没。
中金拥有强大的研究团队为投行业务提供支持,其研究团队行业领先、连续多年收获机构投资者、亚洲货币等评选机构的第一名;中金公司的投行团队同样突出,合并中投证券后投行团队规模近千人,其中大多来自国内外顶尖大学,同时管理团队平均拥有超过15年的投资银行或其他金融业从业经验。杰出的专业团队与公司品牌相辅相成,为公司的投行业务建立强大的护城河。
项目储备充足,大项目和海外项目优势显著。2018年公司全年投行业务项目数为438个,其中债券融资项目336个、股权融资和并购业务均为51个;2018年全年投行项目金额接近1万亿,其中债权融资项目和并购项目金额分别达到4920亿和4000亿,整体项目数和项目规模双双维持高位,能有效抵御短期证券业景气下行、股权融资项目萎缩的风险。然而,公司仍能维持庞大的投行业务规模,得益于公司独有的大项目优势与海外项目优势。
基于公司强大的国内外股东背景、悠久且享负盛名的业务历史、先进的业务架构等等,中金公司秉承“做中国自己的国际投行”的理念,一直以来都是国企、央企和行业龙头的首选,其成熟的海外网络、丰富的国际项目经验更是国内企业“出海”的最佳助力,其中2017年和2018年中金公司完多个“巨无霸”海外项目,包括拼多多的美国IPO、中国铁塔的港股IPO、联通混改、财政部发行美元国债等等。随着国企改革进入深水期、优秀企业赴美上市浪潮、中国资本市场与国际资本市场加大联通,大项目和海外项目优势将成为中金公司投行业务业绩的重要保证。
2、股票业务
(1)证券市场热度带动业绩回暖,高端定位维持佣金率溢价
2019年上半年证券市场活跃度提振带动股票业务业绩回暖。公司于1994年成立股票业务部,针对境内外机构投资者提供证券交易代理和投资顾问服务。2019年上半年,A股、港股、美股整体上涨,交易活跃度较2018年明显提升,截止2019年10月25日,全部A股2019年至今区间涨跌幅为24.06%,NASDAQ和NYSE分别为26.40%、17.09%,而港股则仅有6.77%。
受境内外证券市场的交投活跃度提升,股票销售和交易业务率先受益。随着证券市场热度提升,中金公司积极为证券业务开拓客户资源、推动产品创新,证券业务收入历经连续多年下滑后明显回升,2019年上半年录得收入1873.5百万元,同时利润率在连续4年下跌后迎来反弹,2019年上半年利润率高达63.10%,为近年首次突破60%,得益于市场热度提升而业绩明显改善。
高端化定位明确,佣金率常年维持溢价。公司股票业务机构化定位明确,服务对象主要包括QFII、QDII、沪港通、深港通、保险、对冲基金、商业银行、公募基金、上市公司等机构,通过提供代理证券买卖服务收取佣金,或通过资本中介业务收取利息。然而公司贯彻轻资产业务模式、注重ROE,因此证券业务仍然侧重于股本销售及交易服务。
公司聚焦于高端客户,在行业佣金率持续下行之际,佣金率相对行业平均仍长期保持溢价,其中2018年中金公司佣金率达到万分之4.9,而行业平均佣金率则已跌至万分之3.1。尽管其他券商纷纷降低佣金率,经纪业务已成一片红海,中金公司仍然坚持高端定位、机构化定位不变,未来全面融合中投证券并打造统一品牌后,中金公司有望继续维持甚至是进一步提升佣金率。
(2)业务多元化改善收入结构,海外业务布局抢占先机
三大业务线合力打造一站式服务,多元业务并进改善板块收入结构。股票业务部自成立伊始的股本销售和交易的经纪服务为主,逐渐发展为经纪服务、资本中介服务和产品服务,致力于为机构客户提供一站式服务。主经纪商业务包括融资融券、质押回购、收益互换等,而产品服务则以期权衍生品业务为代表
。公司自2010年获证监会批准开始融资融券业务,近年融资融券金额不断提升,其中2019年上半年融资融券金额达到21254.80百万元,已超越2017年、2018年全年总和;相似地,公司2013年获上交所和深交所核准开展股票质押式回购业务,进入2019年上半年股权质押式回购金额累计8869.30百万元,接近2017年全年总和10802.69百万元。
此外,公司坚持产品创新,自收益互换后逐步发展自场外期权,2018年成为首批获准的场外期权业务一级交易商后,场外期权业务成为股票业务部新的收入增长点。随着资本中介业务和产品服务开始增长,股票业务对经纪业务的依赖度下降、收入结构有所改善,收入分散化利好于中金公司抵御证券业景气下行的行业风险。
主经纪商业务国际化水平不断提升,海外分支业务布局行业领先。中金公司坚持“植根中国,融通世界”的理念,股票业务部亦不例外,国际化进展和海外业务进展行业领先。公司在互联互通的市场份额上名列前茅,而QFII/RQFII客户覆盖率接近40%、中金香港的在北向沪深股通上交易量更创新高。
与此同时,自2009年至今,股票业务部已在纽约、伦敦和新加坡三个国际级金融城市设立分支机构,机构销售交易网络已涵盖北京、上海、深圳、香港、纽约、伦敦和新加坡,境内外销售网络已非常成熟。基于全球化布局,中金公司的海外分支在海外市场抢先布局,收入占比遥遥领先,包括中金香港在深股通交易份额上领先同业、中金英国成为首批GDR跨境转换机构和首家获沪伦通资格的机构等,海外业务优势有望帮助股票业务进一步连同境内外市场、为机构投资者提供更全面的一体化解决方案。
3、固定收益
(1)业绩表现稳中有升,自营作风稳健固收配置远超同业
固定收益业务收入和利润率稳步提升。中金公司2004年成立固定收益部,是国内最早开展固定收益业务的公司之一,主要通过自有资本直接或代表客户进行金融产品交易,同时提供产品结构化设计、固定收益销售及期货经纪服务,目标客户包括基金、保险、商业银行、财务公司、农村信用社、年金和大型企业等。
如下图所示,2016年至今固定收益部业务收入及收入占比逐年上升,同时利润率亦稳步提高,其中2017-2018年合并中投证券后固定收益分部收入占比自16.91%提升至26.89%、利润率自8.7%急速提升至31.9%。进入2019年,在股市回暖、中美贸易战、银行打破刚兑的背景下,国债收益率受市场风险偏好切换影响快速上升后逐渐回落,逐渐回归至年初水平,2019年上半年固定收益部录得收入2080.8百万元、利润率提升至33.5%,但收入占比小幅回落至21.97%,主要受整合中投证券后财富管理部收入占比大幅拉升影响,整体业绩表现仍然维持稳中有升的态势。
固定收益类配置主导,合并中投后债券配置大幅提升。中金公司成立之初参照摩根士丹利的经营模式,以投资银行和财富管理为核心业务,因此固定收益部主要通过闲置自有资金获取稳健的收益,支持客户和其他业务需求。
从公司财报指标分析,如下图所示,公司自营作风稳健,2015年-2018年固定收益类证券的比重不断攀升、远远高于权益类证券的比重,其中2019年上半年自营固定收益类证券/净资本已高达338.80%;与此同时,与同业券商相比,中信证券和国泰君安的自营固定收益类证券/净资本仅仅230.78%、189.78%,中金公司自营的固收配置比重远超同业,凸显公司固定收益部的稳健投资风格。进一步从年报金融资产端分析,中金公司金融资产不断提升,资产结构以债务证券配置为主、权益证券和基金及其他投资为辅,衍生品所占份额甚微;2017年末收购中投证券后,金融资产规模快速攀升,2017年金融资产同比增长119.19%,其中债务证券占比急升至54%、2018年进一步上升至66.39%,突显中金公司固定收益业务风险偏好较低,专注于获取稳定收益。
(2)业务布局完善产品服务齐全,全方位服务能力广受认可
业务布局完善产品品类多元化,具备全方位服务能力。公司固定收益部业务布局日趋完善,在固定收益销售、海外债券销售、固定收益研究、利率互换、银行间做市、期货经济、风险管理、定制化投融资、跨境产品设计、结构化产品等均有布局,主要产品包括国债、金融债、次级债、资产证券化产品、可转债、短期融资券等,曾参与过建行次级债发行与承销、招行可转债发行与承销等重大项目,业务成熟且广受客户认可。
在完整的业务布局和多元产品服务的基础上,中金固定收益部拥有国际一流的销售团队、交易团队、研究团队、开发团队、交易清算系统以及风控机制,能为大型机构投资者提供集合销售、交易、研究、咨询、产品、清算交割和风险控制于一体的综合性固定收益服产品服务,与众多大型机构客户建立长久合作关系,为公司其他业务条线提供稳定的收益支持。
4、财富管理
(1)合并中投效应初现,业绩和客户资产规模双双提升
国内财富管理先驱,合并中投后业绩表现大幅提升。中金公司2007年成立财富管理部,为国内最早从事财富管理业务的券商之一。公司定位高端化、机构化,财富管理为其核心业务板块,搭配其强大的研究能力、丰富的产品线,着力于高净值客户和机构客户;零售客户则受限于公司网点覆盖而发展缓慢,业务发展逐渐遭遇瓶颈,2015-2017年财富管理业务收入增长缓慢、收入占比相对稳定。直至2017年公司收购中投证券100%股权后,经历一年多的资源整合,财富管理业务的协同效应逐步展现,2019年上半年财富管理收入录得3042.8百万元,较2018年全年收入高出104.68%,同时利润率提升至33.0%。
此外,中金公司与中投证券融合令两者产品销售量双双提升,2017年和2018年集团产品销售量同比增加152.22%、128.54%。随着中投证券更名“中金财富”、二者融合步伐提速,叠加财富服务中心建设逐渐完善,业务协同效应将全面释放,为财富管理板块带来巨大的增长动能。
客户数量稳步上涨,客户账户资产恢复增长。作为老牌财富管理先锋,中金公司专注于高端客户和机构客户,客户数量逐年稳步增长,收购中投证券并整合资源后,网点资源和投顾数量提升补足公司零售端渠道短板,2019年上半年客户数量较2018年末增长27.60%,。另一方面,随着中国经济增长、国民可支配收入提升,财富管理需求不断提升,但中国市场仍以散户为主、机构客户和高净值客户相对较少,中金公司客户账户资产增幅连续3年下滑,其中2018年客户账户资产增幅已下跌至-3.70%。
随着中投证券合并带来丰富的零售客户资源,经历资源整合后,2019年上半年客户账户资产合计826,523百万元,同比增长16.50%,而2019年下半年亦有望延续增长势头。
(2)平台化、投顾团队与产品线三位一体,引入战投推动数字化升级
财富管理平台化全面升级,结合专业投顾团队与多元产品线提供一站式服务。中金公司致力于为客户提供一站式服务,积极推进财富管理平台化建设,整合平台资源着力“财富规划+资产配置”的业务布局,全力打造一站式投融资解决方案中心——中金财富管理服务中心,能够全面应对大类资产配置需求、场内外交易融资需求和产品配置投资需求。
与此同时,财富管理平台的打造离不开专业的投顾团队,投顾团队是连接财富平台和客户的重要桥梁,而中金公司的投顾团队人员大都毕业于顶级学府且拥有硕士学历,平均工作年限达到7.8年,具备出众的业务能力和良好的职业操守。在整合中投证券后,零售端投顾团队人数大幅提升,公司战略转型成立私人财富事业部,革新激励制度,务求提升客户服务能力。
另一方面,财富管理平台和投顾团队离不开多元、健全和创新的产品线。中金公司财富管理投资产品包括集合理财产品、中金FOF、代销基金产品、固定收益产品和债券质押式回购产品五大类别,全面覆盖上述的三大需求,而投资经理将结合财富管理平台和多元投资产品线为客户设计投资组合方案、提供资产配置建议,为客户提供一站式解决方案,有助于积累长期合作的优秀客户资源,为财富管理板块业绩提供良好的支撑。
整合中投资源补零售短板,客户结构逐步改善。中金公司通过并购中投证券,全面弥补中小企业和零售客户的短板,两者客户资源和服务设施全面融合,其中2017年末中投证券营业部数量达到206家、较中金公司的20家带来数量级的提升。除了强大的零售客户网络外,中投证券具有优秀的现有客户资源,合并前拥有34万名富裕客户、客户资产超过2700亿元。
经历2017-2018年资源整合后,2019年上半年公司机构客户、富裕客户和零售客户资产较2018年全年同比提升14.53%、24.41%和15.05%,其中零售客户户数占比进一步提升至87.71%、客户户均资产下滑至13百万元,象征着零售客户短板初步获得改善。伴随着公司主体与中金财富(原中投证券)整合的加快推进、统一品牌建设、深化业务统筹和合作后,零售短板将逐步弥补,叠加机构客户和高净值客户的传统业务优势,公司整体客户结构将不断优化,有助财富管理部长远健康发展。
战投引进互联网巨头,金融科技推动数字化升级。2017年公司向腾讯控股发行H股新股并签订战略合作协议,正式引入腾讯为战略投资者,2019年公司再引入阿里巴巴为战略投资者,为公司灌注互联网基因。中金公司通过引入腾讯,希望创造全新的财富管理获客模式,以在线形式识别客户、获取客户并且服务客户,同时借助腾讯的移动端口进一步开拓客户资源。目前,中金公司与腾讯合作,积极推进客户画像的利用来提升服务能力,实现精准营销。
另一方面,配合财富平台的建设、资源整合与转型升级,中金借助互联网巨头的力量积极推动数字化平台的建设和配套设施的跟进,实现公司数字化全面转型。此外,互联网巨头加入后推动了公司IT系统的开发和建设,中金加速建设智能化系统、丰富线上产品等,务求提供更好的客户体验。
5、投资管理
(1)传统资管业务回暖,公募基金和PE资产规模稳步提升
投资管理收入增速和收入占比持续下滑,利润率不断走低。2002年获证监会批准开展资产管理业务开始,中金公司积极开展资产管理业务,管理资产规模历年增长,2019年上半年中金集团管理资产规模已达到719,821百万元。目前,除了固定收益部和财富管理部逐渐参与投资管理业务外,投资管理业务平台主要由资产管理、公募基金和私募股权投资三大业务组成,分别由公司资产管理部、中金基金和中金资本主导,共同为全球投资者设计及提供广泛的资产管理产品及服务。
根据公司年报,公司投资管理业务收入持续上升,但2017年至2019年上半年收入增幅持续下滑,同时利润率亦不断走低,截止2019年上半年,投资管理业务收入录得861.6百万元,而收入占比和利润率分别下跌至9.10%、33.1%,业绩表现下滑趋势有延续的迹象。
传统资管业务有所回暖,单一资管计划占据主导。受打破刚兑、规范资金池、严控影子银行等监管政策影响下,资管行业近年受到重大冲击,中金资管业务业绩表现受到挑战无可避免。2018年受资管新规出台影响,中金管理资产规模下滑至161,771百万元,而2019年上半年资管新规及其补充文件的湿度放松令行业景气有所回暖,管理资产规模以回升至190,227百万元,同时管理产品较2018年增加了28只。
具体资管计划上,单一资管计划仍占据主导地位,规模占比高达92.72%,正体现中金资管业务高端定位,通过“定向专户”形式为客户打造专属资产管理服务,包括定制投资策略和产品方案、开设专用账户、配备专属团队及其他个性化服务。在资管新规对行业重新洗牌之际,传统资管业务仍面临巨大挑战,业绩与规模仍将存在较大不确定性。
中金基金资产规模稳步提升,公募基金占比持续上升。中金基金管理有限公司成立于2014年,为国内首家全资持有的基金公司,目前为中金公司旗下的公募基金平台。2019年上半年证券市场热度回升带动股票型基金规模增长,但货币型基金规模有所下降,整体管理资产规模仍然保持稳中有升的态势,2019年末达到21,091万亿,同比增长45.23%随着大资管时代公募基金标准化、净值化管理优势凸显,中金基金聚焦零售市场开拓渠道,公募基金规模和占比双双增长,2019年上半年末分别达到16,633百万元和78.86%,随着中金合并中投证券后中金基金着力开发零售市场,未来有望进一步提升。
中金资本整合私募资源,资产规模维持逆市增长。中金公司早于1995年开始直投业务,为全国最早开展直投业务的券商之一;2006年率先海外PE团队,2007年首获从事私募股权业务的直投牌照;2016年成立中金浦泰投资管理有限公司,同时联合财政部和发改委设立中金启元国家新兴产业创业投资引导基金,规模达到400亿;2017年成立中金资本,为中金公司私募基金子公司及统一投资平台,整合包括中金加成、智德等旗下多个PE业务平台。
近年私募股权投资市场遇冷,监管整顿加强,市场活跃度不断下滑,但中金仍积极开拓私募股权投资市场,资管计划类别和投资领域不断丰富,2019年上半年公司私募股权投资规模仍维持上涨势头,达到323,746百万元,其中中金资本功不可没,2019年上半年中金资本资产规模进一步上涨至268,246百万元,较2018年末增加19,034百万元。
(2)资管主动管理能力突出,PE跨境业务优势明显
费率和投资收益高企,主动管理能力独树一帜。中国证券业资管业务以被动管理为主,而中金资管业务基于机构化、高端化为定位而坚持主动管理,提供多样的产品和策略以满足客户需求,专注于为客户创造收益。自开展资管业务开始,中金的主动管理资产比例一直高于同业,主动管理风格积累了大量稳定的机构客户,而根据中国证券基金业协会数据显示,中金私募主动管理资产月均规模排名一直保持在前20位,其中2019年二季度末主动管理资产月均规模达到883.94亿元、排名第13位,主动管理规模占比46.47%,占比明显高于中信证券和华泰证券。
然而,中金自身强大的主动管理能力是其维持主动管理规模的基础,如下图所示,2015年至今公司投资收益稳步上升,2019年上半年中金公司的投资收益达到3554.8百万元,同比上升44.10%,已达到2018年全年投资收益的73%。强大的主动管理能力让中金资管部最大限度摆脱宏观气候的影响,持续为客户和公司创造收益。
私募基金产品丰富,收购美国金瑞强化跨境业务优势。依托股东背景与管理层海内外关系网,叠加投行的品牌声誉和强大研究团队的支持,中金公司在私募股权投资上有天然的优势,受到各类资金的认可。2017成立中金资本后,中金积极开发各类示范性基金产品,目前基金类型涵盖政府引导基金、存量经济改革基金、美元母基金、美元投资基金、并购基金等类型,同时签约基金覆盖TMT、生物医疗、文化创意等行业。
另一方面,中金是国内最早提供海外投资管理服务的机构之一,PE业务的海外优势突出,2006年中金率先成立海外PE股权投资平台,2016年中金设立国内首支跨境母基金,2017年收购美国金瑞基金(Krane Funds Advisors, LLC)50.1%的股权。美国金瑞基金为以交易型开放式指数基金(ETFs)及中国投资策略闻名,管理资产规模为7.6亿美元,旗下的中概互联网ETF(KWEV)在当时的中国互联网领域具有主导地位。中金通过此次收购进军美国资管和EFT市场,同时率先布局MSCI指数。
在国内私募市场监管趋严、资金紧缺的情形下,海外业务优势将为中金资本带来业绩支撑,同时海外优势将受益于与投行业务、研究业务的协同效应而逐渐发挥更大作用。
风险提示
(1)权益市场大幅波动引起自营方向性投资出现大幅回撤风险、引发信用业务违约风险;进一步引起市场活跃度降低,带来经纪业务规模收缩。
(2)行业创新政策低于预期、监管政策明显趋严,公司对各项业务推进力度减缓,优先加强合规及风险管理。
(3)同业竞争加剧,带来各项收费类业务费率“价格战”,进一步压缩公司盈利空间。