国泰君安国际：广汽集团(02238)发力新能源，关注重估机会

本文源自“国泰君安证券香港”微信公众号。

广汽集团(02238)上半年净利润同比下跌29%至人民币49.2亿元，收入同比下跌24%至人民币283.5亿元。上半年公司整体汽车销量同比下跌1.7%至99.96万辆，广乘销量同比跌30%至18.7万辆。广乘出厂均价同比下跌9.1%至9.01万元。

我们维持全年自主品牌销量预测。预计下半年国六标准切换完成和渠道库存调整影响消退，将足以抵消季节性变动影响，出厂均价将环比持平，同比微增。下半年整车销售收入有望持平。加上汽车金融和出行服务的收入贡献，我们维持2019-2021年公司收入预测。

受1)国六标准切换带来的成本和2)新能源车型销量提升影响，上半年广乘单车成本同比提升8.9%，高于我们预期。我们预计下半年国六标准的新增成本将继续带来影响，但量的增长有望摊薄包括新能源车型在内的单车成本，环比将呈降低趋势，虽然同比仍有较大压力。鉴于此，我们下调毛利率预测5.3/3.3/2.7个百分点至10.6%/13.9%/15.2%。同时我们小幅下调合资联营企业盈利贡献4%，受累于广三和广菲克的疲弱表现。综合影响下，我们分别下调未来三年每股盈利预测8%/13%和9%至0.90/1.03/1.19元。

尽管如此，基于SOTP估值，我们依然维持9.96港元的建议参考价位，较目前7.45港元上升空间33.7%。该参考价仅相当于2020年合营联营公司利润贡献的6.6倍市盈率(相当于全球同业均值8.2倍的80%)和自主品牌及其他业务的5.0倍预计EV/EBITDA比率(相当于吉利、长城5.9倍的85%)的88%。

随着公司出行服务“如祺出行”的落地铺开，以及新能源产能投产，公司在新能源领域的表现将显著提升。我们依旧看好公司日系合资品牌维持强劲的表现，贡献稳定的利润，4.97%的2019年预计股息率构建有限的下行风险。在此基础上，自主品牌传祺在新能源领域的发力，有望给公司带来重估机会。建议买入。