寻找中国版纳斯达克——谈中国新经济股票资产3.0

作者: 智通编选 2018-12-03 11:34:37
在当下历史阶段,港股新经济与中国版纳斯达克的概念较为匹配,他所代表的上市公司在生活中随处可见。

本文由吕玥先供稿,文中观点不代表智通财经观点。

众所周知,美国纳斯达克交易所汇聚了全球最顶级的高科技公司,纳斯达克100指数成为全球新技术、新业态、新模式的公司的象征,新技术、新业态、新模式用一个词概括的话,就是新经济,因此纳斯达克100指数也是全球新经济的象征。

在中国资本市场的建设过程中,创业板、新三板、科创板,都曾被媒体宣传贴过中国版纳斯达克的标签,那么究竟谁是真正的中国版纳斯达克、谁是当前历史阶段中国新经济的表征呢?我们先画一个问号。

一、为什么要寻找中国版纳斯达克?

为什么要寻找中国版纳斯达克呢,首先,从国家经济发展的角度和投资角度,中国新旧经济分化明显,新经济行业引领未来增长,投资新经济就是投资中国未来。

2018年,中美贸易战倒逼中国加大力度支持科技创新,加大力度改革开放。同时,中国经济发展的内在规律也决定,传统的以地产、基建拉动的旧经济模式开始衰减,经济总量指标上看,经济失去了活力,呈现周期性钝化的特征。但是,如果把经济整体拆分成新、旧经济两个部分来看,以计算机、通信等代表的新经济的增加值增速在10%-15%,而以煤炭为代表的旧经济甚至为负增长;以互联网消费为代表的新消费增速接近30%,而线下消费不到10%。

外部贸易战和内部去杠杆,引发了近期关于“国进民退”的社会大讨论,国家空前力度支持民营企业,如果我们仔细研究民营企业,就会发现,新经济龙头公司如阿里、百度、腾讯、小米、美团、滴滴等等,都是民营企业。这并不是偶然,中国经济发展模式一直都是国企、民企双核驱动,国企掌握了建国以来工业化的经济命脉,如石油、金融、地产等等,都属于旧经济,而未来是信息化时代,大数据是信息时代的“原油”,信息化时代的基础设施是云计算、物联网等等,他们已经被BAT、TMD等新经济龙头企业掌控,民营企业是信息化时代的掌舵者。因此,国家支持民营企业,将直接利好新经济公司的发展。

从投资工具角度来看,2018年指数基金规模逆势大涨,而主动基金发行进入冰点,ETF规模增长超千亿,指数基金有望成为未来投资者使用的主要工具。那么未来指数基金的发展方向有哪些呢,我们认为Smart Beta是一个方向,优化的Beta是力图寻找能真正代表某一类特色资产的指数或者是指数增强。这种方法有很多优势,比如可以满足波段操作需求、可以成为真正经济的晴雨表等等。如果能找到一个中国版的纳斯达克指数,就能用它表征中国最有活力的资产,兼具高成长、高Beta的特性,也能为投资者提供便利的投资工具。

二、谁是中国版纳斯达克?

新三板2013年开板,现在交易并不活跃;创业板吸引了大量的高科技公司,但是目前上市门槛太高,比如需要两年盈利1000万或其他财务指标等等,很多未营收、未盈利、同股不同权的优质互联网公司、移动互联网公司、生物科技公司不能上市。

那么,在A股市场,目前我们只能寄希望于近期提出的科创板,但是还需要一段时间,原因很多,这里主要讲两个,一方面,外汇管制导致公司的外资股东不愿意在A股IPO,另一方面,在A股IPO需要排队且融资规模会受影响。下图是新经济公司的VIE结构,上市的主体是这个SPV,股东是外资,为什么是外资股东?因为中国早期没有VCPE,举个例子,《腾讯传》记载,马化腾1999年为公司融资四处碰壁,银行根本不会给轻资产的公司贷款,办公室几个桌子和电脑没办法抵押放贷款,是一家叫IDG的外资VC救活了腾讯,那时候风险投资VCPE是一个很陌生的词汇。外资股东投入美元,要拿走美元,用近期港股上市的某独角兽公司的案例粗略计算,假如3000亿元市值,资料显示约15%是外资股东,如果A股上市意味着约450亿元要换成美元流出,在现在这样的国际贸易环境下,外汇管制必然不允许,外汇储备的重要性在这里不做过多阐述。

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第二个很重要的原因是,中国资本市场资金是相对封闭的,而美国纳斯达克是自由流动的,可以吸收全球资金。中国过去3年IPO平均一年2000多亿,而一个独角兽的估值就几千亿,按10%增发粗略计算,每年上市的家数有限;再比如今年上市的某生物科技行业CRO公司,本来计划IPO融资57亿,后来只融到了20多亿。因此,大量的公司上市还需要时间。加上2018年是资本寒冬,企业对资金需求很迫切。

所以,新经济公司控制结构、我国资本市场承载力、外汇管制等决定:即使A股发行上市条件积极变化,新经济公司无法大量短时间在A股IPO。

大家看到,小米、美团选择在香港上市了,香港今年进行了上市改革,允许同股不同权以及无营收生物科技公司上市,加上香港资本市场资本是自由流动的,承载力大,这些都与纳斯达克市场相似。比如,小米上市的那一天,港交所8个公司敲锣,锣都不够用,这在内地是不会出现的现象。

香港的改革使得港股出现了新经济股汇聚的现象,有小米、美团等移动互联网龙头,有百济神州、信达等全球顶级生物科技公司,加上之前就有的腾讯、阅文、舜宇光学等等,是中国当下以及未来很长一段时间里,中国最有活力的新经济资产的代表。这些公司的组成颇有中国纳斯达克的味道。港交所总裁李小加表示,明年至少有250家公司赴港上市。未来的香港一定是群星闪耀、牛股倍出。

三、论中国新经济股票资产3.0

通过以上分析,我们来总结一下,站在当下从历史的角度来看,中国新经济股票资产分为1.0、2.0、3.0三个层次梯队。中国新经济1.0主要以互联网为代表,新经济2.0主要以移动互联网和生物科技为代表,新经济3.0可能在未来的科创板。

新经济1.0是在美国的那群中概股,他们生于新旧世纪交叠之处的草莽江湖,企图将美国互联网经验用于中国内地,那时中国内地很少有人听说过VCPE的概念,以银行为代表的间接融资渠道将他们拒之门外,企业家为融资四处碰壁,他们只能吃美元VC的“救济粮”,甚至生长在中国资本规则的灰色地带、面临生存危险,上岸的人最终通过可变利益实体海外上市,成就一代互联网人的纳斯达克梦。

新经济2.0是当下的香港新经济股,他们多数年龄不足10岁,看着BAT的成功经验长大,甚至活在巨头们的敲打之下,可能不站队就被吃掉,夹缝中脱颖而出的是凤毛麟角,甚至有能力与巨头拍板。他们的融资以美元为主,人民币VCPE已经启蒙,也有部分参与。他们为海外上市而生的一系列公司控制设计,无法短期内改变,例如美元股东要求美元退出等面临外汇管控,而且在金融收缩的档口,他们需要快速融资过冬,他们对上市后期的再融资也有诉求,除此之外,有些甚至选择对“合规”要求最低的美国。所以,小米在香港上市了,紧跟着是美团,除了互联网公司,还有一些异常优秀的生物科技公司,比如百济神州、信达等等,未来还有十几家。于是,互联网、高科技的第二梯队就在香港稳稳的站住了脚跟。

新经济3.0还未出生,可能是在未来的中国上海,可能要多年时间,上市改革也好、科创板也好,都不是一蹴而就的,新经济3.0的标的在未来。内地市场的资金是相对封闭的,没有美国、香港的承载力,上市速度偏慢,另外,各方面配套制度的完善也需要时间。积极层面的因素是,股权融资当下已经兴起,政策充分肯定了新经济靠股权这一真理,并且从宏观层面看,未来经济需要创新驱动,大力发展股权市场是经济发展的必经之路。

从投资工具来看,新经济1.0在海外,用QDII并不方便,且存在时差,投资工具受限;新经济3.0在未来,现在还看不见。但是,新经济2.0这类资产,在港股通的渠道下,是能通过公募基金实现的。香港恒生指数公司今年推出了恒生港股通新经济指数,能很好的表征新经济2.0这类资产,当下有众多新经济股票如腾讯、舜宇等等,未来有望纳入很多优质互联网公司、生物科技公司,如果监管放行也可以纳入小米、美团、滴滴、今日头条等等同股不同权公司。当下众多明星股票虽然尚未聚集,但是其高Beta、高成长的表现已经非常显著,尤其适合反弹行情,指数代码是HSSCNE。

从投资方式而言,投资者可通过港股通直接投资个股,也可以投资跟踪新经济股的指数基金。在我国,跨境的上市指数基金,可以实现T+0回转交易,且公募基金门槛为1元,不用达到50万元港股通门槛就可以参与投资。面前市场上已有港股新经济指数基金,有兴趣的投资者可以尝试。

四、聚焦中国新经济股票资产2.0—投资价值分析

既然新经济2.0的资产是可以把握的,那我们如何进行投资研究呢,一个简单的方法是把这些新经济股票作为一个整体来研究。为方便研究,我们可以利用恒生港股通新经济指数来做整体研究。

恒生港股新经济指数(HSSCNE)较好的帮助我们界定了“新经济”的范畴,按照高科技、高人力、轻资产、可持续快速成长、符合国家战略导向等原则,选择对应的恒生二级行业,并增加互联网金融和互联网零售行业,成分股数量目前有70只,未来还会不断增加,行业分布以信息技术行业、电讯、消费品为主,前十大包括腾讯、中国移动、石药集团、舜宇光学等等。

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与香港指数对比,自2014年12月31日开始,新经济指数收益超过恒生指数、恒生国企指数、恒生中型股指数、恒生小型股指数,与A股指数对比,新经济指数跑赢中证1000指数、创业板指数、中小板指数、创业板50指数。且净利润增速更快且稳定,营收增速逐年回升,盈利能力更强。

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新经济股成长性的来源主要可以从两个角度解释,一是新兴行业成长因子,从企业生命周期曲线上看,新经济行业的公司多数处于企业生命周期的前半段,即快速成长期,比如小米美团等移动互联网公司成立时间基本不到10年;二是进化力因子,巴菲特讲护城河、凯文凯利讲进化力,以阿里、腾讯为代表的大型公司,用互联网连接一切,获取海量数据,然后不断涌现出新的业态,成为一个生态圈,看似内部无序甚至失控的管理,却进化出了最有影响力的产品。持续成功的企业,是在前一轮增长走向衰退之前即开始布局下一轮的增长基础,待到前一轮增长乏力或衰退之时,新一轮增长已然接力。比如腾讯从QQ到微信再到最近组织构架变动,进军To B产业互联网。

短期来看,反弹能力强,今年以来在大势下跌行情中,每一次反弹,新经济指数的Beta都高于创业板指数和创业板50指数,并且,如果用场内基金的话,场内交易当日买入当日可卖出。因此新经济股适合波段与反弹策略。

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目前创业板指数市盈率30倍左右,恒生港股通新经济指数18倍左右;在未来A股供给增加、国际化进程推进下,港股、A股估值将收敛。由于业绩增速快,新经济股的PE逐年下降,ROE近几年来有逐级上升的态势。当前各子行业的估值均在历史低位。

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五、总结

谁才是中国版纳斯达克呢?在不同的历史时期有不同的答案,在当下历史阶段,我们认为港股新经济与中国版纳斯达克的概念较为匹配,他所代表的上市公司在生活中随处可见,如美团的外卖、小米的手机和全套智能家居等等。最活跃的股票资产代表最新的经济动能,具有长期的高成长性,同时也适合短线波段操作。

从投资方式来看,可以通过港股通直接投资个股,也可以投资跟踪新经济股的指数基金。通过Wind数据库,我们发现市场上目前只有一个基金紧密跟踪港股新经济指数,是嘉实基金正在发行的港股新经济指数(LOF)(A类代码501311,C类代码006614),未来在上交所上市。目前美联储已经有放缓加息进程的表示,并且资金也有回流新兴市场的迹象,G20会议的结果将对全球资产带来重大影响,希望贸易战能够阶段性缓和,那么这将提升风险偏好,利于港股未来走势。

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