毛利率高达43.2%又怎样，富力地产(02777)难摆脱“烧钱”困境

早在7月份，交银国际就指出，富力地产(02777)负债率高，短期会有大量再融资需求，因为富力在融资和流动性方面存在压力。

果不其然，从9月份细数下来，富力的融资可谓是一波接一波，9月3日、21日，分别发行2018年度第六期、七期超短期融资券6.7亿、10亿元人民币(单位下同);9月20日，发行2021年到期的2亿美元8.875%优先票据;10月9日，其发行不超过130亿元的公司债券获批准。

智通财经APP了解到，这些融资均未造成股市大的波动，但是11月5日的一则公告，富力拟发行不超过8.05亿股新H股，所得款项将用于补充公司营运资金及还债。公告一出，富力股价当日最大跌幅达11%，成交额为2.47亿港元。

接连不断的融资，更加强了投资者对富力现金流的担忧，截止11月6日收盘，富力地产已自年初的高点22.446港元回调47%，市盈率(TTM)为1.38，PB仅0.52倍。

(行情来源：富途证券）

其实，早在今年3、4月份，富力先后先后就行五次融资，其中4次为超短期融资券，每次为10亿元。同时还与高盛(亚洲)有限责任公司、德意志银行、中信里昂证券、太阳证券、渣打银行及光银国际就发行2021年到期的6亿美元7%优先票据订立认购协议。

短期还债无压，有息负债居于同行高位

花钱如流水的富力，究竟有多缺钱呢?

翻看港交所披露易，富力地产是为数不多的会发布三季报的地产商，这也使该公司的财务状况更加清晰了。

截止2018年9月底，富力地产的现金为337亿元，截至2018年6月30日及2017年12月31日，现金分别为187.78亿、196.97亿;期内短期负债分别为180.8亿、448.8亿、284亿。

从资产负债表来看，截止今年9月底，富力的短期还债压力不大。

从最新披露的三季报披露数据来看，富力地产的资产负债表多了两项负债，一个是一年内到期的负债，以及应付债券部分，分别为191.8亿、467亿，且有息负债已经高达1600逾亿。

对比同规模的房企，富力地产的有息负债不管是2017年、还是2018年的半年报，都是偏高的，且今年上半年有息负债增加幅度也是居于同水平房企高位。

据最新公布的数据显示，富力地产今年前10月权益销售额为956.6亿(据第三方克而瑞公布的流量销售额为1044.7亿)，权益比高达90%。

富力全年销售目标为1300亿，从该公司“金九银十”的销售额109亿、90.7亿来看，最后两个月，富力需要完成255的销售额有点困难。

但是从从盈利能力来看，富力的2018年上半年物业销售的毛利率及净利率更分别高达43.2%、14.7%，因此根据富力披露的今年上半年的权益销售额502.8亿进行估算，采用上半年14.7%的净利率，其净利润约为73.9亿。

而对应2018年上半年利息支出总额为45.9亿元(不包含资本化融资24.2亿)，其利息支出对应盈利还是比较低的，且上半年融资成本只是轻微上升至5.62%，该融资利率在同业公司来看，已是相当低水平。

但是仅仅上半年，富力就新增加了168.7亿份负债，其未来还债压力不容小觑。

除了还债，放肆融资为哪般?

根据上文对富力资产负债表的分析来看，在融资环境极其紧张的2018年，富力的销售额是符合预期的，短期债务压力也不是很大，但是联想到公司10月份发行的130亿公司债，以及最新通过的拟发行的新股，除了为高额的负债进行未雨绸缪，恐怕还有不少难言之隐。

从公司去年收购万达酒店的分部业绩来看，虽然富力上半年来自酒店及租务收入同比大升229%，至39亿元，主要为大连万达所收购的酒店贡献。但是不可否认的是，其酒店业务运营至今仍未盈利，且今年上半年仍亏损1.84亿，2017年同期为亏损8900万。

值得一提的是，期内酒店业务的融资成本就高达3.65亿元，较2017年同期的1.2亿同比增长逾200%。

其实，在收购万达酒店之前，富力自身的酒店业务曾为5年亏损，众所周知的是，酒店业务由于其重资产长周期属性，短时间难以贡献现金流还将增加财务杠杆。

从富力的分布业绩来看，除了物业发展及物业投资，其他业务都是亏损状态。另一项其他业务期内更是亏损4.84亿元。

这就不得不提富力的另一副业——医疗。据悉，富力地产今年5月份以5.3亿元，竞得番禺钟村街4万㎡的医疗地块，这意味着富力地产往医疗行业发展几年来迈出实质一步。

但是，其医疗业务目前来看，仍为烧钱阶段，尤其在房地产调整趋势下，“促回款、稳现金”已成为房企的共识，主营业务已一副窘态，此时的富力还面临副业拖累业绩的尴尬处境，这也难怪其目前市值已跌至0.5倍PB。

穆迪此前表示，收购酒店业务对于富力地产而言具有负面信用影响，因为部分交易资金将由债务融资支持，而这将延缓富力地产的降杠杆进程。目前来看，确实如此。

如果没有11月5日的定增，按道理来讲，富力股价进一步大幅下跌的可能性也较小，毕竟其2018财年的高股息12%，将会为股价下行空间带来支持。

但是不管这么样，拟增发不超过8.05股，定价方面，新H股发行价不低于前五个交易日在联交所H股收市价平均数的80%。若以11月5日的收盘价12.14港元计算，富力地产将融资97.79亿港元。

目前富力总股东为32.22亿股，上限为24.9%，这种增发融资，在香港市场俗称为“抽水”，对小股东利益摊薄损伤很大。