法兴“超级大空头”质疑AI牛市：狂热像1997亚洲金融危机前夜，生产率放缓被资本支出掩盖

智通财经APP获悉，一向以极度悲观的市场观点著称、甚至自称“超级大空头”的法国兴业银行策略师阿尔伯特·爱德华兹将本轮人工智能(AI)投资热潮，与1997年亚洲金融危机前的经济泡沫相提并论。他警告称，大规模资本支出可能掩盖了生产率增长乏力的现状，令人质疑AI热潮能否兑现投资者的高预期。

在10月8日发布的一份研究报告中，爱德华兹指出美国全要素生产率正在放缓。全要素生产率衡量的是一个经济体利用劳动力和资本的效率。这一指标走弱，和AI基础设施投入激增、市场乐观情绪推动标普500指数创下历史新高形成鲜明反差。

爱德华兹表示，这种背离让他想起20世纪90年代东亚经济的扩张期——当时快速的投资和强劲的增长激发了普遍乐观情绪，随后该地区却遭遇了金融崩盘。

这位策略师援引阿波罗全球管理公司首席经济学家托尔斯滕·斯洛克的研究指出，尽管AI投资热潮如火如荼，美国全要素生产率增速却在下降。该指标旨在剥离单纯依靠增加人力、设备带来的增长，单独衡量经济效率的提升。

亚洲金融危机的前车之鉴

爱德华兹回顾了1997年危机爆发前，经济学家和政策制定者如何盛赞亚洲经济的快速发展。世界银行于1993年发布了题为《东亚奇迹》的报告，随后又于1996年8月发布了一项关于泰国经济成功的研究——而不到一年后，泰国便陷入了金融崩溃。

经济学家保罗·克鲁格曼在1994年发表的文章《亚洲奇迹的神话》中对当时的主流乐观情绪提出了挑战。他认为，该地区的大部分经济增长反映的是投资和劳动力的增加，而非生产率的实质性提升。

爱德华兹表示，他当时也得出了类似结论，警告廉价而充裕的资本正在被低效配置。随后的金融危机暴露了那些被快速经济扩张所掩盖的脆弱性。

这位策略师还回顾了自己当年将90年代末美国科技泡沫与泰国此前的投资热潮进行比较的经历。他认为，如今对AI的信心可能正在忽视类似的警示信号。

AI支出未能提振净投资

爱德华兹强调了美国企业总投资与净投资之间的分化。

随着企业在AI相关设备和基础设施上大举支出，总投资有所增加。然而，扣除折旧后的企业净投资占GDP的比重却基本持平。

这一区别至关重要，因为投入增加并不必然转化为生产性资本的等量增长。企业必须不断更换老化设备，尤其是在资产可能迅速过时的科技行业。

爱德华兹援引经济学家罗布·帕伦托的观察指出，总投资的增长并未带来净投资的相应改善。报告指出，近年来实际企业总投资占GDP的比重有所攀升，而净投资则基本横盘。

这位策略师还对企业支出的构成提出质疑。设备投资按名义值计算有所加速，但经通胀调整后，增幅并不显著。

与此同时，尽管数据中心不断扩张，非住宅建筑投资却出现收缩。爱德华兹指出，企业固定投资对年度GDP增长的贡献仍处于历史常规区间。生产率红利尚存不确定性。

爱德华兹承认，AI最终可能兑现投资者所期待的生产率提升。这项技术仍在各行业部署之中，其经济收益可能需要时间才能在官方统计数据中显现。

斯洛克也表示，现在就期待AI投资在全要素生产率上产生可衡量的改善可能为时过早。

尽管如此，爱德华兹认为，生产率增长乏力的现实足以让人对投资热潮的规模持怀疑态度。

与亚洲金融危机的类比并不意味着AI投资终将以类似的崩溃收场。但爱德华兹的分析提出了这样一种可能性：由对未来技术突破的预期所驱动的支出，可能超出最终实现的经济收益。

债券市场构成另一风险

爱德华兹还警告称，全球债券熊市仍是投资者的一大担忧，政府借贷成本可能面临新一轮压力。他指出，债券投资者近期关注的是法国，但随着他们评估主要经济体的财政弱点，注意力可能转向日本、英国或美国。

这位策略师认为，随着投资者考验各国政府维持借贷的能力，债券市场压力可能在各国之间迅速转移。

对股票投资者而言，更广泛的担忧在于：尽管持续生产率繁荣的证据仍然有限，但对AI的热情却支撑了创纪录的股价。

爱德华兹的分析表明，AI驱动的市场涨势能否持续，最终取决于这项技术能否带来可衡量的经济效率提升，而非仅仅是掀起又一轮资本支出浪潮。