高盛“唱衰”美股：未来三年企业盈利更好，但别指望股市回报率

本文来自“华尔街见闻”，作者为杜玉。

由高盛首席美股策略师David Kostin带领的团队，本周给出了一份令美股投资者喜忧参半的研报：上调未来三年每一年的标普500成分股盈利预期，但维持标普500大盘的目标价位不变。

高盛将2018年标普500成分股企业的每股盈利（EPS）预期，从150美元上调至159美元，代表比2017年的EPS上涨了19%。理由是美国和全球经济增长更快、能源价格走高，以及美国共和党税改对企业的帮助超出预期。

研报也将2019年的美股大盘蓝筹EPS预期，从158美元上调至170美元，代表较2018年盈利预期增长7%；将2020年的盈利预期从163美元上调至178美元，较2019年预期增长近5%。

不过高盛认为标普500的市盈率会保持在17倍左右，即今年底的标普500目标位是2850点不变，较周三收盘高出3%；2019年的标普大盘目标位是3000点不变，较今年目标高出5.3%。研报承认，这种对美股未来收益的预期只有市场共识的一半，而市盈率增长一直是九年美股牛市的核心。

Kostin指出，阻止美股像过去一样大幅走高的障碍主要有三个：美联储坚持加息、税改福利开始消退会令美国经济增速放慢，以及不断上涨的预算赤字。这些将导致美债收益率曲线更为趋平，结合不断增加的贸易紧张和今年的国会中期选举，令经济和企业盈利无法推动美股升值潜力。

研报表示，持续的政策不确定性是美股估值的核心下行风险，虽然很多相关事件对基本面的负面影响有限，但对风险偏好的打压尤其值得担忧。

高盛也认为，市场过度关注10年期基准美债收益率是否突破3%是错误的。如果经济增长逐步推涨了债券收益率，历史数据显示股市也会在同期上扬。应该关注的是基准美债收益率是否以每个月0.1个百分点的高速跳涨（lurching higher），而不是绝对水平落在哪里。

对于这份研报，财经媒体TheStreet的关注点是，高盛对美股较为乐观，是因不认为美国经济会在2019年结束前陷入衰退——尽管未来18个月，高盛对美国经济衰退的风险从4%上调至18%。

雅虎财经则发现，高盛不是唯一一家华尔街大行作出类似的预期：即提升企业盈利预期，但没有同步上调目标股价。瑞信分析师Jonathan Golub团队在5月下旬也曾表示，提升今明两年的标普500成分股盈利预期，但保持2018年底的标普500目标位在3000点不变。

美银美林早在今年2月就发表研报称，强劲的企业盈利不能提供同等程度的股市表现支持，这在历史上有迹可循，虽然令投资者费解，但也不必大惊小怪：过去90年间，标普500大盘有29次在年末收跌。在这29次中，美股EPS有近七成的机会上涨，而且有接近一半的时间呈现双位数盈利涨幅。但同期的年度标普500股价表现与GAAP EPS的关联度只有18%。在牛市周期尾部，股市近期回报更多是由市场情绪和经济增长预期驱动。

雅虎财经认为，美银美林这份年初研报与本周高盛的结论不谋而合。一方面，去年四季度起美股企业盈利超好，部分是由于税改提振，这种情况是特例，也容易很快被投资者忽略掉。而当强劲的盈利预期实现时，投资者已经充分计价入这种变化，无法再带动股价像盈利一样攀升。

因此，当普通人看到眼前经济一片大好、企业盈利很棒的景象时，投资界已经开始准备不可避免的下行周期了。在牛市尾部的前瞻心态转变，或许可以解释盈利继续旺、但股价止步不前的原因。