阳光纸业(02002)“新概念包装”再下一城，80万吨高瓦产能建设开启

本文来自东方财富证券的研报《阳光纸业(02002)：80万吨高瓦产能火热建设中》，作者为东财证券分析师张加代。

智通财经APP获悉，为加快转型升级成为“互联网+造纸包装”的新概念包装提供商，阳光纸业(02002)新建80万吨高级瓦楞原纸、11万吨集束包装纸板等项目。目前80万吨高级瓦楞纸项目正在火热建设中，预计2018年底投产，投产后公司将拥有210万吨原纸产能，规模效率和效益显著提升。

东财证券发表研报，上调阳光纸业的盈利预测，预测阳光纸业2018-2020年销售收入为人民币70/93/96亿元;归属于母公司净利润为5.04/6.90/7.16亿元;EPS为人民币0.62/0.84/0.87元;对应PB为0.80/0.64/0.53，目前价值已经严重低估。东财证券维持对阳光纸业的“买入”评级，目标价3.7港元不变。

新概念包装再下一城

“阳光新概念包装”是阳光纸业于2013年提出的转型升级战略，而为加快构建“互联网+造纸包装”的生态圈和概念包装战略联盟，公司再下一城，拟新上80万吨高级瓦楞原纸和11万吨集束包装纸板等项目。

其中，80万吨高级瓦楞原纸项目预计2018年底投产，投产后公司将从现在的130万吨跃升至210万吨原纸产能，规模效率和效益得到双提升。

1.80万吨高瓦产能火热建设中

东财证券从公司处获悉，公司从已经停产的德国Walsum Papier 公司购得2台大型福伊特纸机，根据协议，该2台纸机将搬迁到山东潍坊的新生产基地，改为生产高级瓦楞原纸。每台纸机的年产能约40万吨，项目建成后，达到年产80万吨的生产能力，预计2018年底投产。

日前该项目已获得当地环保局的正式批复。批复显示，80万吨高瓦项目由阳光纸业的全资子公司山东华迈纸业承建，总投资约10亿元，其中环保投资2961万元，将新建配套厂房、污水处理站、废纸堆场等建筑物。

除2台纸机外，还将配备两条废纸制浆生产线，主要原料为11#美废15万吨，B级国废83万吨。截止2018年4月11日，环保部固废中心共公示九批进口废纸额度，阳光纸业共获得12.54万吨。

2.全产业链和区位优势凸显

阳光纸业独享轻涂白面牛卡纸的专利，已发展成为国内(轻涂)白面牛卡纸细分市场的领导企业，新建80万吨高瓦项目补足瓦楞产能短板，强化了纵向一体化经营格局。公司通过潍坊大环再生(废纸回收)、盛世热电(电力)、新迈纸业和华迈纸业(造纸)、上海王的实业(预印)和申易物流(物流配送)等重点子公司完整的构筑了一整套流程，使经济效益和核心竞争力进一步提升。

山东瓦楞项目区位优势明显。山东和广东两省均为造纸大省，根据造纸协会统计，2016年山东省与广东省纸及纸板产量分别为1850万吨、1840万吨。不同于玖龙(02689)、理文(02314)等大型包装纸企扎堆的广东，山东则多为文化纸产能，简单扣除晨鸣(01812)和华泰的产能，山东地区的包装纸产能不足1000万吨，缺乏该细分市场巨头将保证阳光纸业这部分产能顺利投放。

年度业绩超预期

公司公布的2017年度业绩显示，营业收入为57.82亿元，同比增长36.9%;归属于母公司净利润为3.96亿元，同比增长221.7%;其中，归母净利润超预期，此前公司业绩预告称同比增长约200%。纸品销售收入占总收入的96.2%，销售额同比增长37.3%。

收入的大幅上升主要由于纸品售价提高，主要归因于以下方面：中国造纸环境得到改善;环境保护政策严厉，可能杜绝陈旧纸品制造商;市场策略定位成功及纸品质素佳，具有较高毛利。

毛利率创新高，存货大幅攀升

公司毛利率和净利率指标均创历史新高。2017年公司生产原纸129万吨，销售原纸120万吨，纸品销售额同比增长37.3%，公司综合毛利率为21.6%，较2016年提升2.0pct;综合净利率为6.95%，较2016年提升3.95pct。毛利率与净利率的快速提升，反映了企业边际效益继续扩大。

存货大幅攀升。2017年末公司存货大幅攀升至7.68亿元，2016年末为3.45 亿元，同比增长122.5%。与此相对的是，存货周转天数由2016年的39天，增加至2017年的45天。

从存货明细来看，2017年末制成品大幅攀升。东财证券认为，首先由于纸价处于高位，下游客户订单有所犹豫，导致库存被动积压;其次是春节因素，一季度依然是包装纸的旺季，2018 年春节在 2 月比以往年份稍晚，需求的释放也有一定滞后性。随着天气转暖，啤酒和饮料带动包装纸的需求回升，公司有望进一步消化存货。

看好公司未来发展

东财证券表示强烈看好公司未来的发展机会，主要有以下逻辑支持：

1)阳光纸业年造纸产能约130万吨，在中国(涂布)白面牛卡纸细分市场行业的具有领先地位，并已成为全球最先进的预印产品基地。旗下“上海王的实业”独创互联网包装平台模式，整合全国包装厂资源，未来助力公司转型升级成为新概念包装提供商。新建80万吨高瓦项目，预计2018年底投产，将拉动销售收入大幅增长。

2)新政策带来长期的机会，从环保政策、废纸进口配额管理、排污许可、自备电厂监管等多因素对于库存量大和议价能力强的规模造纸厂形成直接利好，“强者恒强”龙头纸企盈利和市场份额有望持续提升。

3)未来高档包装旺盛需求和企业份额提升将迎来业绩的“双击”，公司全产业一体化布局盈利具有可持续性，前景不容小觑。

基于以上，东财证券上调阳光纸业的盈利预测，预测阳光纸业2018-2020年销售收入为人民币 70/93/96 亿元;归属于母公司净利润为5.04/6.90/7.16 亿元;EPS为人民币0.62/0.84/0.87元;对应 PB 为0.80/0.64/0.53，目前价值已经严重低估。维持对阳光纸业的“买入”评级，目标价3.7港元不变。

风险提示：业绩受原材料和白面牛卡纸价格变动影响较大，新建和扩产计划的不确定性，环保政策、库存风险等。（编辑：胡敏）