中信证券：老生常谈的通胀粘性 为时尚早的降息预期

智通财经APP获悉，中信证券发布研报称，美国12月通胀数据超预期，老生常谈的通胀粘性问题仍悬而未决，总体CPI的超预期与季调后能源价格反弹有关，而核心CPI同比降幅的不及预期则表明市场仍不能对通胀粘性掉以轻心。红海局势对美国通胀的影响尚不明显，我们仍预计核心CPI同比将在未来数月延续缓慢下行趋势。中信证券认为市场主流定价的美联储3月首次降息预期过早，维持预计本轮首次降息时点在今年的年中前后。

主要观点如下

事项：

美国2023年12月CPI同比增速超预期反弹0.3ppts至3.4%（预期3.2%），CPI季调后环比增速超预期反弹0.2ppts至0.3%（预期0.2%）；核心CPI同比增速超预期录得3.9%（预期3.8%，前值4.0%），核心CPI季调后环比增速如期持平于0.3%。

美国去年12月通胀数据超预期，老生常谈的通胀粘性问题仍悬而未决。

去年12月，美国总体CPI环比的超预期与季调后能源价格反弹有关，而核心CPI同比降幅的不及预期则表明市场仍不能对通胀粘性掉以轻心。具体到四分法来看：

1）食品价格同比增速回落0.2ppts至2.7%，是2021年6月以来最低值。家庭食品项环比增速持平于0.1%，其中鸡蛋价格季调后环比涨幅达8.9%；在外饮食项环比增速则缩窄0.1ppts至0.3%。美国居民食品价格走势逐渐回归到较稳定的状态，且此前市场担忧的厄尔尼诺现象对居民食品价格的影响仍不明显。

2）能源价格季调后环比增速由前值-2.3%反弹至+0.4%，季调因素影响显著。汽油价格季调前环比跌幅达5.8%，但季调后环比上涨0.2%；电力价格环比增速小幅缩窄0.1ppts至1.3%、仍然偏高；天然气价格环比增速则由前值+2.8%转负至-0.4%。

3）核心商品价格环比增速为0%，已回归长期波动中枢。新车和二手车价格分别环比上涨0.3%和0.5%，其中二手车环比增速缩窄1.1ppts，显示市场已基本消化前期全美汽车联合会（UAW）罢工事件的扰动。休闲商品、家具、教育与通讯商品和医疗保健商品则分别环比下降0.5%、0.4%、0.2%和0.1%。

4）核心服务价格同比增速回落0.2ppts至5.3%，是2022年5月以来最低值。住宅通胀仍然不可忽视，住宅项环比连续两个月加速至0.5%，贡献了20.1bps的核心CPI环比涨幅，其中主要住所租金（RPR）环比增速终于从此前连续四个月的0.5%小幅回落至0.4%，业主等价租金（OER）环比增速则与前值持平于0.5%，离家住宿环比增速则由前值-0.9%升至+0.4%、主因酒店旅馆价格反弹。除住宅外核心服务（ex-shelter）环比增速由前值0.50%回落至0.41%，主因运输服务环比增速由前值1.1%降至0.1%，但休闲服务、医疗保健服务、教育与通讯服务价格环比增速则分别升至1.1%、0.7%和0.2%，健康保险项环比增速则如期持平于1.1%。

红海局势对美国通胀的影响尚不明显，我们仍预计核心CPI同比将在未来数月延续缓慢下行趋势。

1）从商品价格看，经过红海航线的船只主要通航于东亚与西欧，近期红海局势的影响目前仍限于欧亚航线本身，其航道受阻主要波及的是欧洲与亚洲供应链，对美国供应链的影响可能较小，白宫经济顾问委员会主席Jared Bernstein亦在1月5日表示红海局势对能源价格影响相当有限（had quite a limited impact）。

2）从服务价格看，地产营建活动的增加与租屋空置率的上升有助于抑制房租涨价势头，我们仍预计CPI住宅项将逐渐反映租金增速缺乏有力支撑的影响，且劳动力市场的再平衡将有助于通过薪资增长途径促使劳动密集型核心服务价格增速的回落。

3）核心CPI同比的基数效应影响仍未消退，若核心CPI环比如我们预期一直维持不高于0.3%的增速，则其同比在今年一季度预计将能呈现缓慢但稳定的下行走势。

我们仍认为市场主流定价的美联储3月首次降息预期过早，预计本轮首次降息时点在今年的年中前后。

一方面，本份CPI报告反映了美国通胀粘性之顽固，住宅项仍超6%的同比增速与超级核心通胀持平于4.1%的同比增速对美联储来说难以称得上抗通胀进程的胜利，过早降息反而有重燃通胀动能的风险。另一方面，就业市场需求仍相当稳健，12月美国新增非农就业人数超预期且新增就业广度有所增加，且最近数周续请失业金人数未如往年般出现季节性回升趋势，这表明美国劳动力市场仍有较强的韧性，美联储无需过早进行预防式降息。因此，尽管近期市场对美联储逐步退出QT和提早降息的讨论有所升温，我们仍认为当前市场主流定价的3月首次降息预期过早，预计本轮首次降息时点需待年中前后。

风险因素：

美国经济增长动能超预期；美国就业市场需求与薪资增速超预期；美国金融系统信贷收紧程度不及预期；红海局势等事件影响超预期。