新股解读｜市占率仅0.23%，中深建业(02503)却想舞动“小而美”？

二次递表后，私营总承包建筑企业中深建业(02503)距离上市只差临门一脚。

智通财经APP获悉，据港交所12月28日披露，中深建业控股有限公司(以下简称“中深建业”)正式启动招股。

据招股章程显示，此次上市公司拟全球发售1.29亿股股份，其中香港发售股份1287.20万股，国际发售股份1.16亿股。其中，最高发售价1.00港元，每手买卖单位4000股，入场费约4040.35港元。招股时间为2023年12月28日至2024年1月4日，预计股份将于2024年1月9日挂牌上市。

据招股书显示，中深建业是一家私营总承包建筑企业，主要担任建设项目的总承包商或分包商，为客户提供专业而全面的施工服务。一般而言，公司负责建设项目的整体协调及管理，包括制定工作计划、招聘人手、租用设备及机械、采购建筑原材料、监控质量及施工进度。

自2017年成立以来，公司专攻广东省的市政公用工程，成功于广东省建立稳固立脚点，并已逐步将足迹从广东省扩展至河南省、四川省、福建省、湖北省、浙江省及新疆维吾尔自治区。

其实今年以来，在经济下行背景下，建筑行业总体增速逐步放缓，房地产及基础设施投资增量不断减少，市场需求进一步降低，但成立仅6年的中深建业却成功收获港交所青睐。这不禁让市场好奇中深建业基本面究竟如何？展望后市，投资者又可以对其抱以何种期待呢？

行业需求增速放缓，市场竞争持续激烈

一直以来，建筑业都是中国的支柱产业之一，在国民经济发展中占有举足轻重的地位。特别是，中央及地方政府密集出台激励政策，不单提升城乡绿色发展及基础设施水平，同时亦促成以优质绿色建筑及绿色生活构建更理想的发展模式。

按产业链来划分，中深建业主要担任建设项目的总承包商或分包商，处在行业中游位置，主要职责为管理及执行建筑项目的所有主要范畴，包括但不限于地基工程、楼宇建设、幕墙施工、装修、翻新及防火等。

根据弗若斯特沙利文报告，除有特殊要求的项目外，项目拥有人通常倾向委聘总承包商负责管理整个建设项目，而非委聘多名专业承包商。因此，由总承包商建设的项目占据建筑业大部分市场份额。以中深建业深耕的广东省为例，按收益计，2022年广东省建筑业市场规模占中国整体市场约8.2%，而总承包商占广东省建筑市场份额已由2018年的79.3%增长至2022年的83%。

随着中国建设项目不断发展，广东省的建筑产值已由2018年的1.10万亿元增长至2022年的1.90万亿元，2018-2022年的年复合增长率为14.7%。预计至2027年这一数值将达到2.89万亿元的建筑产值，2022年-2027年的复合年增长率约为8.7%，增速有所放缓。

智通财经APP还注意到，我国龙头建筑企业以国有企业为主，不过私营建筑企业也通过专注建立自身实力及竞争优势成功在中国庞大建筑市场中寻求机会。据弗若斯特沙利文报告，按2022年中国建筑收益计，私营建筑企业占市场份额约35.2%，其中五大私营建筑企业占2022年所有私营建筑企业市场份额约4.2%，可见市场竞争之激烈。

营收增厚，盈利波动

而具体到中深建业，按收益计，2022年公司在总部位于广东省过万家私营建筑施工企业中排名前50位，市场份额约为0.23%。

虽然市占率不算太高，但受益于行业的持续发展，近年来，公司营收保持稳中向好。于2020年、2021年、2022年以及2023年上半年，公司收益分别为13.31亿元（人民币，下同）、13.46亿元、13.78亿元及4.96亿元。

拆分收入结构来看，公司业务可分为建筑工程项目、市政公用工程项目、地基基础工程项目及专业承包项目四大类。其中，建筑工程项目、市政公用工程项目为公司的两大核心业务，合计为公司带来九成左右的营收。

不过智通财经APP注意到，近年来来自建筑工程项目收入呈现波动上行趋势。据悉，建筑工程主要包括结构及施工工程。报告期内，该业务贡献的收入分别达到了6.26亿元、7.79亿元、7.63亿元及2.79亿元，收入占比分别达到了47.0%、57.9%、55.4%及56.4%，可见该业务的营收占比也处于上升中。

而包括所有城乡公共基础设施建设的市政公用工程项目收入却大幅减少。报告期内，该业务的收入分别为6.46亿元、4.89亿元、4.04亿元及9285万元，收入占比则由2020年的48.5%大幅下滑至2022年的29.3%，2023年上半年更是进一步下滑至仅18.7%。

对此公司解释称，公司市政公用项目收入下滑，主要是由于众多市政项目完工，导致公司市政公用工程建筑项目收入递减。据智通财经APP了解，中深建业的市政公用新增项目已从2020年的42个大幅下滑至2022年的仅23个。在这样的背景下，公司将资源逐步投入至大型建筑工程项目，公司建筑工程新增项目已从2020年的仅9个提升至2022年的16个。

值得一提的是，目前中深建业获授五项一级施工承包资质，其中包括建筑工程施工总承包一级、市政公用工程施工总承包一级、地基基础工程专业承包一级、建筑机电安装工程专业承包一级及建筑装修装饰工程专业承包一级。此外，公司还已取得六项二级及三级施工承包资质，涵盖石化工程施工、钢结构施工以及环保施工等不同专业范畴。得益于此，公司能够在全国承接不同类型及规模的项目。

目前看来，公司已将业务向包括河南省、四川省、福建省、湖北省、浙江省及新疆维吾尔自治区在内的省市自治区拓展，但从营收占比来看，公司的收入仍十分依赖广东省。以2023年上半年为例，公司超九成的营收来自广东省。可见公司对广东省这单一市场依赖较大，虽然公司来自河南省的收入占比也曾增长一度增长至26.1%，但到了2023年上半年这一数值下滑至仅1.5%，在如此波动的营收占比下可见公司在其他省份地区拓展的业务仍未成气候。

此外，相较于持续上扬的营收表现，公司净利略显波动，报告期内，中深建业实现期内溢利分别为1355.9万元、2807.6万元、2532.5万元、1078.7万元，其中2022年出现了同比负增长。

营收依赖大客户，应收账款逐年增加

与此同时，公司还面临着大客户依赖的风险。报告期内，中深建业的五大客户合共分别占总收入的67.9%、56.5%、56.0%及45.9%，其中最大客户分别占相应年度总收入的20.6%、20.9%、14.9%及13.5%。

智通财经APP了解到，在工程承包企业中，“预付款模式”相当普遍。在中标施工过程中，施工产生的款项基本由中深建业先行垫付，再由甲方将相关款项交付给公司。因此，现金流管理及资金来源通常是相关企业面临的限制因素。

行业特性加上大客户依赖导致公司缺乏话语权等多重压力下，公司的应收账款表现波动。报告期内，公司的贸易应收款项(扣除贸易应收款项减值拨备)分别为2.19亿元、2.68亿元、1.87亿元及1.28亿元。同时，公司的贸易应收款项平均周转天数更是呈现波动上行趋势，报告期内，分别为43.6天、68.1天、62.2天及59.5天。

对此公司坦言，贸易应收款项对公司构成信贷风险，尤其部分客户的贸易应收款项金额庞大且高度集中，都将使得公司面临较高风险。公司无法保证能够于协定信贷期内向客户悉数收回所有贸易应收款项，也可能根本无法收回。因此客户严重延迟付款或不付款可能对其财务状况、经营业绩及现金流量造成不利影响。

在高企的应收账款之下，中深建业的现金流状况也并不稳定。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为2398万元、6107万元、-4697万元及480万元；同期，公司手中的现金及现金等价物为2070万元、4110万元、1.122亿元以及9860万元。

可见，在波动的现金流状况之下，中深建业面临着一定的资金压力，这或许正是公司积极奔赴资本市场的重要原因之一。

综合来看，受益于行业需求的增长，成立短短六年的中深建业实现了业绩的高速增长。但在“垂涎”中深建业漂亮的业绩增速的同时，也不能忽略潜在的风险因素：盈利能力表现波动、收入过于依赖单一省份、资金压力持续存在。随着中深建业成功上市，其若不设法改善潜在风险，那么对于投资者的吸引力恐怕会大打折扣。