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地产板块涨到这个位置的一些思考

2018年1月30日 08:00:27

本文来源于“金羊毛工作坊”微信公众号,原出处为有道云笔记,作者“melodie0208”。本文主要就A股地产板块而谈,文中观点不代表智通财经观点。

这波买入地产股的资金很多都是博政策放松,而且打算在三月之前跑(两会可能提房产税,三月出的全国销售数据可能不好),博弈性很强,而且由于年底正逢估值切换,龙头房企(前20强)普遍有30%以上业绩增速,叠加估值修复了10-20%,普遍涨幅也达40-50%,因此很多机构都选择减仓。我们认为地产行业正在发生很大的变化,逻辑和趋势已经和以往完全不同,而很多机构还在以老周期的角度去博弈政策放松,没有意识到行业发生的巨大变化。

整个行业在整顿治理、融资监管加严、土拍门槛提高、限价的背景下,实际上是淘汰过剩产能,资源效率提高的过程,即意味着钱、地、人都向效率更高,体系更好的房企聚集,同时钱、地、人也更市场化,流动性更高了,资源的利用率更高效,这样的格局变化意味着行业会越来越好。

关于钱、地、人的市场化:

钱:过去一些开发能力很弱的中小型房企可以通过各种衍生的金融产品融资,市场上的钱为了追求高回报,其实是去了这些运营效率低下的房企,同时出现了很多违约。而现在随着监管加强,钱流向了规模更大、运营效率更强、财务更稳健的房企,这些房企也恰恰是过去几年通过优秀的开发能力把规模做大的,因此资金的流向更健康。

地:过去一些地方企业在某些区域是地头蛇,全国布局的龙头房企也很难进入某些城市,而现在随着反腐的深入,此类情况明显改善了,郑州就是一个很好的例子。

人:自不必说,20强的各家房企都在四处招兵买马,房企对于人才的培育和渴求也是市场皆知的。

我想强调的一点在于,行业的监管加严并不能简单的解读为利空。举个例子,股票市场监管加强,严查内幕交易和各种利用信息不对称炒股,同时只有机构才有配资资格,在这样的市场下散户可能会加速出清,最后能挣到钱的大多数是靠基本面研究的机构投资者,行业的大饼是缩小的,但是这对于这些机构来说难道不是很大的利好吗?在房地产市场也是一样演绎的。

关于估值:过去大家普遍对地产很悲观,觉得总有一天要崩盘,三四线也去不了库存,所以给的估值方法是NAV(基于清算的假设),后来客观一点了,就用PE(过去式,基于已经发生的事实),而港股去年经历了从PE向cashe的切换,这种估值是基于当期的销售所能带来的潜在净利润,相当于是PS的修正版,假设前提是公司100%能够完成当期销售目标,可以理解为将来完成进行时。去年的港股就完成了从PE到cashe的切换,而今年的A股刚完成了NAV到pe的切换。cashe背后又隐含着一种假设,即周期被熨平,波动性减弱,房企有足够推的货的话(很多卖方已经从拿地方面证明了集中度提高,这里不再赘述),需求不会下得太快,房企一定能完成销售目标甚至能超额完成。

下面我们进一步解构这重行业假设:其实资金对于国家政策一直都是从半信不信到信的,例如16年初提的钢铁煤炭建材供给侧改革,房地产三四线城市去库存,房住不炒因城施策,最后确实都做到了,所以我们可以基本上相信党中央的执行力和效果。往后看,地产的行业背景是怎样的?中央工作经济会议、住建部讲话上也提到了房价不大起大落,维持房地产市场平稳,支持改善性需求和三四线城市去库存。因此,未来的态势是房价增速不会过高,但也不会出现量和价失速下滑的系统性风险,同时全国来看东边不亮西边亮,全国布局的房企总有市场和空间跑量,而行业的毛利率不会像很多机构预期的直线下行,限价的同时也冷却了土拍价格的白热化竞争,房企拿地更理性,门槛更高,因此房企的利润率会在一定区间内窄幅波动,限价的绝对值也会逐步提高,否则僵持之下一线城市供需不匹配更加加剧。因此,我们可以认为政策更加前瞻,行业波动减弱,房价维持平稳是可以预见的。顺便说一句,集中度提高也是中央愿意看到的,龙头和央企国企有更大的市占率,行业可控度大大提高。行业销售对于利率的敏感程度也大大降低了,因为热门城市的限价意味着购买一手房就是无风险套利。

基于以上几点,我们可以得出的结论是:地产股前20强在2020会加速奔跑,中央希望央企做大做强做高市占率,而民企意识到了这点更是打了鸡血往上干,因此2020年前这些公司是成长股,而不是周期股。我们认为有两类公司可以继续提估值(1.业绩确定性强的国企央企龙头2.业绩增速特别快的民企成长股)另外一点就是地产股不能再延续小公司弹性大的惯性思维,而是资源流动性加速下大公司弹性更大的新思路(好比业绩好的基金公司能募到更多钱,管理规模越滚约大).

最后,我想说的是A股还在估值从NAV向PE切换的阶段,而这部分交易性资金还没有意识到行业格局真的在发生很大变化,还在博政策放松,地产股的大行情上半场都没结束,接下去会发生的是:1.行业格局改变之下龙头和成长股估值向15倍靠拢。2.行业开始用CASHE估值 3.最后行业开始泡沫化。现在行情还没有走完基本面改善下业绩和估值同时提升的上半段,如果挣了40%就跑很有可能在泡沫化的后半段被逼空买入,因此我们坚定认为地产股的行情才刚开始,还有很大空间,现在是博弈性资金进进出出的震荡区,未来随着房企数据不断证实以上所述的基本面,行情会进一步演绎,届时拼的是仓位,因此不建议在这波行情中做交易,做博弈,建议坚定持有高增速的龙头。

新城控股对于行业的借鉴作用:涨多了不是不能买的理由,也不是必须卖的理由。2017年如果是一个特殊的年份,那么我们做投资就应该在2018年寻找拐点。如果2017年只是个开始,意味着我们要赚趋势的钱,即随时都是上车机会。切忌来来回回做波段,因为地产是很难博弈的,行情持续发酵中比的就是仓位。

对于民企和国企的比较:民企更有激励机制的优势,国企更有资源优势(融资拿地等)个人认为这两方面未来两年都会不断加强演绎,不得不说有了跟投机制以后公司上下和股东确实利益绑定了(原来靠的是情怀,是基于我们对公司运营的信赖,现在是实实在在的利益共同体),而央企做大做强的意愿也会倒逼民企加速奔跑,在拿地上,民企可以利用自己操盘的优势和国企合作,融资上,国企央企的优势确实明显,但是龙头民企也能凭借规模优势融资。因此综合来看,我们认为国企民企各有优劣,高增长民企的确定性更强(基于事实,而不是基于信任)。

(编辑:文文)


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