阿米巴改革的恒安(01044)样本:渡过“短期成本上升”这道坎儿

作者: 中金研究 2017-09-22 17:18:35
在传统的线下市场取得初步成功以后,改革或将在今年底之前覆盖到包含快速增长的电商和母婴渠道在内的所有渠道。公司还有望在产品团队中引入阿米巴改革,主要涉及产品的研发和营销。

智通财经APP获悉,中金国际发布研报介绍了恒安国际(01044)阿米巴改革的最新进展情况以及取得的成果,并表示维持2018年底目标价82.95港元,维持“推荐”评级。

阿米巴将覆盖所有渠道,并扩大到研发和营销职能

2017年上半年底,恒安国际的228支阿米巴团队达标率为10%,8月底达标率增至20%左右。6月公司销售收入同比增长超过10%,且7~8月保持增势。

机构预计达标率每个月将提升5个百分点左右,到今年末有望达到40%,2017年下半年和2018年上半年销售收入增速有望进一步提升。

在传统的线下市场取得初步成功以后,改革或将在今年底之前覆盖到包含快速增长的电商和母婴渠道在内的所有渠道。公司还有望在产品团队中引入阿米巴改革,主要涉及产品的研发和营销。在不到一年的时间内,公司已经将阿米巴改革推广到了几乎所有的前端团队。

公司将不断进行产品创新和结构升级

在推行阿米巴改革的过程中,同店销售增长的驱动力包括增加同店销售的产品SKU,但更重要的在于恒安未来将依靠产品创新和结构升级推动公司的长期增长。

卫生巾板块的产品结构改善带动销售均价提升超10%。纸巾板块中湿纸巾需求增长潜力较大、毛利率较高。纸尿裤业务从2季度起收入同比下降幅度开始收窄,线上和母婴渠道的扩张稳步提速。

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与此同时,公司在线下市场的渗透率已经基本稳定,而从去年起公司开始加快线上渗透率的提升。目前,恒安国际线上渠道约占纸巾板块销售收入的10%,行业均值近30%,线上渠道对卫生巾和纸尿裤板块销售收入的贡献率分别约为7%和超20%,而行业均值分别为超10%和约50%。

恒安计划建立O2O平台将能够更加有效地消除线上和线下产品的利润率差距。而采用O2O模式以后,将极大降低运输成本,而线上收入来源将由“2B”模式向“2C”模式转移。机构认为O2O模式将帮助公司改善线上业务的利润率,增强盈利增长的可持续性。

销售管理费用率下降能够抵消短期的成本上涨

从今年初起,长纤和短纤价格均保持上涨趋势,部分原因在于新产能延期开工导致供应小幅收紧。而随着大量新产能的释放,尤其是中国箱板纸市场的新产能投放,纸价和纸浆价格将最早在今年底出现回调。恒安纸巾板块毛利率的环比压力可能会不断增加。

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但是,短期的成本上涨将被抵消,因为纸巾业务在公司总毛利润中占比不到40%且阿米巴改革还将使销售管理费用率从2016年的27%降至2017年的25%以下。销售管理费用率的下降将有助于保持2017年下半年和2018年上半年利润率的稳定,而成本上涨也将很快得到控制。

估值建议

中金维持2018年底目标价82.95港元,对应20.2倍2018年市盈率,而当前股价仅对应18.6倍2017年市盈率,低于同全球可比公司估值及香港消费品公司估值。 维持“推荐”评级。(编辑:王梦艳)

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