中信证券：缺电冲击的影响或弱于去年 预计火电和核电将从保供中受益

智通财经APP获悉，中信证券发布研究报告称，本次限电对经济增长来说仍然属于较小的扰动，该行判断不会对下半年的GDP造成显著的影响，需求相对疲弱以及火电保供能力增强，缺电冲击的影响或弱于去年。短期来看，预计火电和核电将从保供中受益，限电地区高耗能产业或供给收缩，价格上涨。长期来看，极端天气频发，能源清洁化刻不容缓，电煤需求预期有望得到改善，分布式光伏、跨区域与分布式配电网体系有望加速建设以保障能源安全。

中信证券主要观点如下：

多地发布限电通知，四川省要求方案中工业企业生产全停。

2022年8月14日，四川省经济和信息化厅与国网四川省电力公司突发《关于扩大工业企业让电于民实施范围的紧急通知》，要求在全省(除攀枝花、凉山)的19个市(州)扩大工业企业让电于民实施范围，对四川电网有序用电方案中所有工业电力用户(含白名单重点保障企业)实施生产全停(保安负荷除外)。除四川外，安徽、湖北、浙江、重庆等地均启动了有序用电方案，要求工业企业错峰用电、科学生产。

与去年“能耗双控”+动力煤供应不足导致的限电不同，此次限电原因是极端高温叠加干旱天气导致的电力供需紧张。

2021年拉闸限电多发生在9月，主要由能耗限制及高动力煤价格导致，并非夏季高温用电高峰导致。而此次限电原因是极端高温叠加干旱天气导致的电力供需紧张。后续限电时间、范围或更多取决于未来天气状况。

极端高温天气导致用电需求激增。截至8月16日，中央气象台已连续27天发布高温预警，其中红色预警连发5天。四川东部、重庆中西部等地的最高气温达40℃以上。极端高温天气导致四川空调降温负荷近1800万千瓦，四川全省最大用电负荷或达6000万千瓦，比去年同期增加25%。

干旱少雨天气导致水电供给能力大幅下跌。据《四川日报》、央视《经济信息联播》报道，四川7月水电来水偏枯四成，8月以来水电来水偏枯达五成，水库水电站蓄水严重不足，全省水力发电能力下降五成以上。而四川严重依赖本省水电，水力发电量占全省发电量的八成以上，火力发电即使满负荷运行也难以完全弥补水电降幅缺口。

水电外送客观上加大了四川电力供需缺口。四川是“西电东送”的重要送出端，年外送量连续五年超过1300亿千瓦时，占自身水力发电量的1/3。四川境内向家坝、溪洛渡、锦屏等梯级大型电站由国家统筹安排开发和消纳，省内、省外固定分配比例。极端天气背景下，固定外送电要求客观上加大了四川电力供需缺口。

考虑西南降雨整体偏枯以及大量水电外送，缺电问题蔓延概率较高。

7月以来，整个西南地区降雨普遍不佳，同为水电大省的云南、湖北、贵州等省份同样面临水电供给冲击，此外水电西电东送电量规模庞大也意味着珠三角及长三角地区的电力保供对水电依赖程度较高，来水偏枯可能导致水电送出省的外送电履约执行可能存在问题。后续如果出现水电出力能力持续恶化或者高温天气等的负荷扰动，缺电问题有可能在水电大省及沿海省份蔓延。2021年，国内水电汛期发电量规模为6,500亿千瓦时，假设今年汛期发电量减少20%，水电出力下降对国内发电量的影响约为1.6%，无库存的瞬时性特征使得上述冲击对电力安全保障影响较大。

需求相对疲弱以及火电保供能力增强，缺电冲击的影响或弱于去年。

2021年9~10月份国内发生了大范围的持续限电情况，经济增长动能异常强劲带动用电需求高增，以及动力煤价格快速上涨后火电发电意愿不足，电力行业面临需求高增和供给意愿下降的双重冲击导致去年国内的限电现象格外突出。目前看，全年用电需求相对疲弱(该行预计今年国内用电需求增速约4.0%)，煤价已经自高位回落且火电市场交易电价已经出现明显上涨也提升了火电企业发电意愿，因此该行认为即使后续来水持续偏枯，水电供给冲击带来的缺电问题在部分地区蔓延，其对全社会的影响冲击也将弱于去年。

火电和核电将从保供中受益，具有调节能力的大水电价值也将得到市场认可，极端天气频发意味着能源清洁化刻不容缓。

煤炭：短期看，火电出力和煤炭需求增加7月已经发生，预计不会大幅推动煤炭边际需求的改善。中长期，清洁能源电量的波动或提升火电机组在发电结构中的地位，有助于改善中长期电煤需求预期。

煤炭高频日耗数据显示，7月下旬开始沿海八大省份电厂日耗数据同比转正，结束了4月以来日耗同比负增长的局面。该行预计日耗大幅改善与南方水电出力下降以及高温天气有关，上述因素或带动煤炭日耗量上升10~15%。但从全国范围看，7月以来沿海八大电厂库存同比高出20~25%，秦港库存也维持在500万吨以上的中等水平，港口煤价7月以来累计有50元左右的降幅，说明目前煤炭供给并不紧张。此轮水电出力下降，客观上会增加火电出力和煤炭需求。但这一因素在7月开始已经发生，目前看并不会大幅推动煤炭边际需求的改善。该行综合考虑目前的经济状况、水电出力减弱以及高温持续性等因素，预计短期动力煤价有小幅上涨空间，幅度或在5%左右。中长期看，清洁能源电量的波动或提升火电机组在发电结构中的地位，有助于改善中长期电煤需求预期。

钢铁：预计本次限电对钢铁行业的供需影响有限，明显弱于去年。

当前钢铁行业正处在需求弱复苏，库存加速去化带来的价格和利润的修复阶段。本次限电限产对于钢铁产业的影响主要体现在两方面：

下游行业用电受限对于用钢需求端的直接影响。水泥可以直接表征基建、地产的用钢需求。今年限产主要集中在四川、重庆、浙江、江苏。浙江和江苏是较为集中的用钢需求地，限产造成水泥库存快速下滑。不过考虑到本次限产主要集中在8月，时间较短，且水泥库存整体偏高，价格端预计上调空间并不大，进而不太会出现水泥价格上涨对终端需求的进一步侵蚀，较难形成明显负反馈。

钢铁产量影响或更为直接。本次钢铁限产限电主要集中在西南和华东，钢铁产量占全国16%。从工艺来看，这些区域的电炉占比明显高于全国其他区域。高炉工艺的企业往往自备电比例较高，不易受到限电政策影响。而电炉企业能源主要来自于电能，受影响较为显著，根据富宝资讯统计，截止8月17日因为限电影响已经导致17家钢厂短期停产，停产时间普遍在5-10天，预计每日影响产量在3-5万吨左右，日均产量约占全国1%-1.8%。本次影响产量幅度和时间均明显小于去年限电影响。

有色：锂盐供应紧张或刺激锂价加快上涨;四川电解铝减产对目前铝行业供需格局影响有限，但需密切观察限电后续蔓延至电解铝生产大省的可能。

目前限电对金属行业的影响主要集中在锂盐和电解铝行业。四川是国内锂盐生产大省，据上海有色网数据显示，四川省碳酸锂和氢氧化锂建成产能约为24万吨，占国内锂盐总产能比例超过30%，若按照本次停产时间7-8天计算，影响的锂盐产量或超过4000吨。这将加剧目前锂盐供应紧张局势，或刺激锂价加快上涨。电解铝方面，四川省电解铝建成产能107万吨，占国内电解铝总产能比例为2.4%，占比较低。7月以来就因为电力紧张出现减产，截至目前减产量约为28万吨，预计占国内电解铝总产量比例为0.7%。四川电解铝减产对目前铝行业供需格局影响有限，但需密切观察限电后续蔓延至电解铝生产大省如云南、广西等地的可能。

化工：从限电强度以及各区域化工企业执行情况看，开工受影响的企业目前主要集中在川渝地区。建议重点关注川渝地区产能占比较高的化工品种，在开工受限导致产品供给收缩下，价格存在上涨预期。

1)工业硅：截至2021年底(下同)，川渝地区工业硅产能在全国占比约20%，当前四川部分工业硅企业已进行停炉减产，叠加散发疫情影响新疆主产区工业硅开工及物流运输，供应收紧或推升产品价格。

2)磷化工：四川是国内磷化工产品的主产区之一，其中磷化工重要原料黄磷的产能占比达21%，下游草甘膦产能占比27%，供应紧缩预期较强。

3)钛白粉：川渝地区钛白粉产能全国占比约20%，且生产过程能耗较高，开工受限后此前偏弱的供需预期有望转变。

电力供应紧张背景下，有望增强分布式光伏配置意愿。

分布式光伏作为填补部分电力缺口的解决方案之一，与用电负荷高峰高度重合，可缓解拉闸限电压力，同时工商业分布式项目收益模式丰富，收益率多在8%以上，亦可作为企业的额外降本增收方案。2022H1国内工商业分布式光伏装机规模达10.74GW，同比增长517%，在连年局部地区电力供应短缺和清洁能源转型的背景下，该行认为将继续激发工商业企业配置分布式光伏发电系统的积极性，并增加企业的绿电采购意愿。

系统大型基建与智能化需加速推进，构建跨区域与分布式配电网双重安全体系。

连续两年夏季用电高峰出现电力供需紧张的情况，反映了在新型电力系统发展推进电能替代的背景下，用电需求将在较长一段时期维持整体增长态势，在此过程中电力系统建设需要平衡好新能源消纳加速渗透和用电需求提升之间的时间、空间匹配关系，电源、电网建设需要发挥超前属性，据此该行判断“十四五”期间电源(新能源、泛基荷电源)、电网及拉动的用电侧系统建设与设备采购投资将持续处于“总量稳中有升、结构加速优化”的态势。具体来看，从跨区域大型电力系统角度，构建“以风光为主体的复合型能源大基地+特高压外输通道”的形式可以优化发电资源配置，提升可再生能源并网优化性并发挥电网调度能力，同时结合近年电力短缺情况也需注意对能源基地省份的反向补充和区域间互联互通;从分布式配电网角度，强化“分布式新能源配储+区域内安全稳定运行保护体系”建设，提升域内新能源就地消纳并网能力，并增强配电网智能化和稳定运行，长期看能源数字化、精益化管理空间巨大。

该行认为，本次限电对经济增长来说仍然属于较小的扰动，不会对下半年的GDP造成显著的影响。

对下半年经济增长来说，最为关键的变量还是稳增长政策对消费和投资需求的刺激效果，特别是对房地产市场的提振效果。市场关注的焦点还是应该放在政策对地产需求的影响上。

该行预计本次实施限电的省份可能主要是水电大省和长江中下游受酷热天气影响的几个省份。2021年这9个省份(四川、云南以及长江中下游7省市)工业增加值占全国工业增加值的比重约为42%。参考之前的经验，受限电影响比较大的是用电量较高的高耗能产业。假定这些产业占工业增加值的比重为35%左右，限电时间约为5天，再考虑到长江中下游的工业大省是有序用电而不是全面限电，该行估算本次限电对于月度工业生产的影响约为1个百分点左右。2021年全国工业增加值占GDP的比重约为39%，据此可推算出本次限电对于季度GDP的影响约为0.13个百分点。

如果从发电量和用电量角度来看，2021年8月全社会发电量为7383亿千瓦时，参考过去五年中8月份的月度发电量同比增速均值4.2%，预估2022年8月份发电量相比去年8月新增约300亿千瓦时左右。目前电力供需紧张主要是因为居民用电的需求增长，7月份城乡居民生活用电的增速为26.8%，如果假定8月居民用电需求增速在30%左右，预计增加出来的需求为350-400亿千瓦时(2021年8月城乡居民生活用电量为1249亿千瓦时)。50-100亿千瓦时的用电缺口如果需要靠“工业让电于民”来解决，预计将影响工业用电1-2个百分点，如果考虑到火电等其他电源补充电力供给的情况，预计影响也是1个百分点左右。两种估算的方式体量大体相当，当然也还需要继续观察未来水电供给以及天气变化情况。

风险提示：极端温度持续风险，干旱天气蔓延风险。