新股前瞻|武汉有机：甲苯衍生品放量催化业绩 满产或限制成长速度

2022年以来，上游行业整体表现亮眼。煤炭、石油、氟化物等资源行业接力引领资本市场强势回暖。据港交所6月17日披露，甲苯衍生品供应商—武汉有机控股有限公司（以下简称：武汉有机）向港交所主板递交上市申请，交银国际为独家保荐人。

自制产品放量 营收逼近28亿

招股书显示，武汉有机主要专注于甲苯氧化及氯化产品、苯甲酸氨化产品以及其他精细化工产品制造。该公司的甲苯衍生品，可用于食品防腐剂、家用化学品、动物饲料酸化剂以及农业化学及医药用途的合成中间体。

2019年以来，武汉有机的自制产品销量录得大幅增加，由2019年约162200吨增加至2020年的211300吨，并进一步增加至2021年的248500吨。得益于自制产品的放量增长，武汉有机的业绩取得进一步增长。

2019年至2021年（以下简称：报告期内），武汉有机收入分别为约16.92亿元、15.99亿元、27.90亿元人民币；同期，净利润分别为8261.6万元、2.07亿元、3.09亿元人民币。期间，毛利率亦由2019年的19.1%持续增加至2020年的28.2%，并进一步增加至2021年的28.7%。营收增长的同时，盈利能力亦在不断提升。

业绩增长的同时，武汉有机的现金流亦源源不断。报告期内，该公司的年末现金及现金等价物分别为人民币2200万元、4240万元、6950万元，持续扩大的现金流能够帮助该公司更好抵御市场波动。

分业务而言，销售自制产品业务的营收分别为13.05亿元（单位：人民币，下同）、15.08亿元、22.14亿元，占总营收比例分别为77.1%、94.3%、79.4%；产品贸易业务的营收分别为3.87亿元、9100.6万元、5.76亿元，占总营收比例分别为22.9%、5.7%、20.6%。自制产品作为武汉有机的营收主力，营收规模与日俱增，而产品贸易业务贡献营收日益增多，该公司的业务向均衡化发展。

根据弗若斯特沙利文报告，按2021年的销售收入计，武汉有机是中国最大的苯甲酸及苯甲酸钠生产商以及第二大苄醇生产商，分别占2021年中国市场总收入57.2%、41.3%及25.8%，而于全球市场，公司在苯甲酸生产商及苯甲酸钠生产商中位居第二，而在苯甲酸醇生产商中位居第三，分别占全球市场总收入33.8%、23.4%及14.7%。

智通财经APP认为，武汉有机的财务表现和未来增长取决于中国和全球的甲苯衍生品市场的整体增长，尤其是甲苯氧化产品和甲苯氯化产品。根据弗若斯特沙利文的报告，苯甲酸的全球销量预计将在2026年增加至39.73万吨，苯甲酸的全球销售收入预计在2026年达到34.62亿元；苄醇的全球销量预计在2026年达到22.99万吨，全球销售收入预计在2026年达到30.06亿元。武汉有机分销网络遍布海内外共计831家，能够深入挖掘甲苯衍生品市场的增长红利。

下游行业需求上升 产能饱和扩产在即

事实上，甲苯及甲苯衍生品广泛用于食品及饮料市场、工业市场、饲料添加剂市场、农药中间体市场及医药中间体市场等下游。由于下游市场需求上升，甲苯及甲苯衍生品行业规模逐步扩大。

首先，由于消费者对包装食品项目及饮料偏好的变化及人均收入的增加，对防腐剂需求不断增长。全球食品及添加剂市场的市场规模预计于二零二六年将达38亿美元，并预期于二零二二年至二零二六年按复合年增长率4.1%增加。不断增长的食品防腐剂市场正在推动甲苯及甲苯衍生品行业的增长。

其次，饲料酸化剂亦为甲苯衍生品的重要下游产品。中国饲料添加剂行业的规模按收益计预计于二零二六年将达1674亿元。此外，日化品的下游应用亦在不断增加。苯甲酸氨化产品主要包括苯甲腈及用作医药中间体的苯代三聚氰胺。中国农药中间体及医药中间体的市场规模预计于二零二六年达708亿元。受益于下游农药中间体及医药中间体的需求日益增长，未来苯甲酸氨化产品的市场需求预计有所增长。

在持续不断的需求之下，武汉有机作为甲苯衍生品全球市场的龙头企业，仍要扩大产能以维持公司长期规模经济及盈利能力。

根据智通财经APP了解，武汉有机目前运营两家生产基地，分别位于武汉及潜江。2019年至2021年，武汉生产基地的设计年产能分别约为166500吨、302500吨及302500吨，而潜江新亿宏生产基地的设计年产能分别约为124040吨、124040吨及144040吨。于相应期间，该两个生产基地的使用率分别为119.4%、90.7%及102.4%以及71.1%、75.7%及91.8%。两个生产基地都已面临满产状态，若要继续扩大产能，新增生产基地或成为其可能的选择，

招股书显示，武汉有机2022年1月完成武汉生产基地的扩建计划并开始投产。新设施主要为生产饲料级苯甲酸产品而设，设计年产能为60000吨。此外，该公司于2021年成立一家新的全资附属公司湖北新轩宏，专为生产甲苯氯化衍生品而设，预计2025年底完成建设。可见为了实现更大的规模经济，武汉有机已经把扩产计划提上日程。

原油或带动原材料价格上涨

武汉有机的原材料（尤其是甲苯价格）受其上游产品（即原油）影响，2019年至2021年，消耗原材料成本分别占销售成本约47.8%、62.0%及54.7%。因此国际原油价格的变动会影响公司的毛利及毛利率。

整体而言，国际原油价格与甲苯平均单价呈正相关。今年以来，全球金融市场持续动荡，大宗商品成为其中一抹靓丽风景线。被誉为“大宗商品之王”的原油，期货价格年内涨幅已达60%，并引领商品市场整体上行。

6月14日，国家发改委公告称，自2022年6月14日24时起，国内汽、柴油价格每吨分别提高390元和375元。国内成品油价格迎来年内第十次上涨，部分地区95#汽油步入10元时代。随着油价持续上涨，甲苯价格或将出现类似走势。

值得关注的是，2016年至2021年，苯甲酸的平均单价呈现上升趋势，由2016年的每吨人民币6100元增至2021年的每吨7500元，复合年增长率为4.5%，呈现先对稳定的增长态势。

根据智通财经APP了解，武汉有机向少数供应商购入原材料，特别是甲苯。报告期内，五大原材料供应商（均为独立第三方）分别合共占其采购总额约76.0%、70.3%及76.6%，最大原材料供应商则分别占采购总额约28.5%、29.3%及41.0%。对采购商的依赖或导致武汉有机无法快速消化原材料的涨价压力，从而降低盈利能力。

提高研发能力，开发高价值产品。或许能够持续抵御上游市场的涨价压力。报告期内，武汉有机的研发投入分别为7340万元、7940万元及1.11亿元。研发的持续投入，转化成多项专利成果。截至最后可行日期，公司拥有2个商标及59项专利，包括22项发明专利。通过研发，负责优化生产工序、开发具有高附加值的新产品、扩大副产品的应用及高效使用，能够进一步使得武汉有机获得成本效益，获得更为弹性的利润增长空间。

综上所述，武汉有机作为全球数一数二的甲苯衍生品供应商，受益于下游市场需求上升，市场规模增长可期，产能掣肘或许影响该公司的成长速度。此外，国际原油价格的上涨带动上游原材料的提价压力，仍不容忽视。