华泰证券：县城基建怎么看？

近日，中共中央办公厅、国务院办公厅出台《关于推进以县城为重要载体的城镇化建设的意见》。《意见》为扩大内需、提振投资提供新的方向和思路，我们解读如下：

一问：为何此时推动县城建设？

从长期看，近年来基建投资增长低迷、已成为经济需求侧的短板。以2018年为分水岭，基建投资年均增速由2010-2017年约16%下滑至2018-2021年约2.2%、显著低于同期固定资产投资年均增速4.8%和GDP年均增速5.8%。这期间稳增长诉求并不弱，但基建反而是增长的拖累项，其背后，项目挖掘难、配套资金不足以及地方激励机制等问题需要解决。

从短期看，去年下半年以来经济面临“三重压力”，今年初又出现俄乌冲突和疫情反复两大新挑战，一季度GDP 4.8%的增速与两会时定下5.5%左右的目标存在不小差距，稳增长压力有增无减，即便从就业等底线思维出发也需要继续加大逆周期调节力度。由于疫情环境下刺激消费难以着力，投资政策的传导效率更高，加码基建仍是稳增长的首选。

在此背景下，从去年中央经济工作会议提“适度超前基建投资”到4月底财经委会议专题讨论“全面加强基建体系”，凝聚了基建稳增长的政策共识。近期各部委正加紧谋划具有一定规模效应（量大）和可推广性（面广）的投资载体，其中，“县城建设”、“城市更新”等均是“十四五规划”既定工程，2020年已开展早期试点，此时推广恰如其时。

二问：县城建设具体做什么？

《意见》明确了县城建设的五个方面，培育特色优势产业、优化市政设施、强化公共服务供给、提升人居环境质量、促进县乡村功能衔接互补。

项目角度看，（1）产业类基建包括产业配套设施、商贸物流网络（物流中心）、消费类基建（商圈）等；（2）市政设施包括交通设施（道路/停车场/客运站/充换电站）、防洪排涝和防灾减灾设施、老化管网改造、老旧小区改造、数字化改造等；（3）公共服务类基建包括医疗卫生（含中医院）、学校、养老托幼场所、文化体育设施等；（4）环境质量基建包括历史景观保护、生态绿地系统、绿色建筑、垃圾和污水处理系统；（5）县乡衔接主要是基建向乡村延伸，如管网延伸、医疗卫生共同体、城乡教育联合体、县乡养老服务网络等。

三问：县城基建空间有多大？

对比县城与城市看，（1）人口方面，2021年年底我国城镇常住人口为9.1亿人，其中县城（含县级市）为2.5亿人左右，占比城镇总人口约27%；（2）经济体量方面，县城占全国GDP约40%；（3）消费方面，县城人均消费支出为城市的2/3左右，占城镇总消费支出约20%；（4）投资方面，县城人均市政公用设施投资为城市的1/2左右，占城镇总市政投资约15%。据统计局，2020年我国县城的市政公用设施投资完成额为3884亿元，占全社会固定资产投资总额约0.7%，其中县城的道路桥梁（36%）、园林绿化（15%）和排水（15%）投资占比较高，合计近七成。

  四问：县城建设钱从哪儿来?

过往县城基建发展落后关键是县城财力不足、金融机构下沉意愿也不强。《意见》要求根据项目属性和收益，合理谋划投融资方案。一是针对公益性项目，加大地方财政资金投入，符合条件项目可由中央预算内投资和地方专项债支持；二是对准公益性和经营性项目，鼓励银行特别是开发性政策性金融机构增加中长期贷款投放，支持企业发行县城新型城镇化建设专项企业债券。此外，提及PPP项目、基建REITs、央企参与、整合利用既有平台公司、盘活国有存量资产等方式。同时，《意见》仍强调要防范地方政府债务风险。

结合眼下现实情况看，一是需要继续增加财政转移支付、关键是拓展财源，二是需要央行提供政策工具激励金融机构下沉县城项目。4月政治局会议提出抓紧谋划增量政策工具，特别国债、PSL等工具值得关注。

具体财政方面，近期疫情与房地产市场低迷加剧财力紧张，一季度政府性基金收入与预算增长目标缺口已达到5000亿，预算调整（发行特别国债或直接增加赤字）既有合理性、也有可行性，近期财政部要求地方在6月底前基本完成地方专项债发行，或有意为后续增发国债预留空间。货币政策方面，鼓励政策性金融贷款投放也有必要为其提供低成本资金来源，2014-2018年为支持棚户区改造等项目，央行曾创设PSL给予支持、2019年底余额最高达约3.6万亿，而2020年以来PSL余额持续缩减，眼下会否重启值得期待。

风险提示：

1. 政策支持力度不及预期：特别国债发行与PSL重启均具有不确定性。

2. 县城建设推动进度不及预期：《意见》为顶层设计，地方落实进度仍有不确定性。

本文编选自“华泰固收强债论坛”；智通财经编辑：陈筱亦。