新能源汽车产业链完善 从壁垒高等环节挖掘投资机会

本文来自“独角兽智库”，作者：郭荆璞 刘强

内容提要:

新能源汽车产业：百年发展再现生机，产业链完善整体向好。新能源汽车早在100多年以前就已经出现;如今，随着锂电池的发展以及配套设施完善，技术越来越成熟，成本逐步下降，新能源汽车已经发展成一大产业。不管是专注于新能源汽车的厂家如特斯拉、亦或是传统燃油车的代表厂商奔驰、大众等，都在顺应潮流、积极布局。新能源汽车产业链现已较为完善，从上游金属矿到下游新能源汽车制造、运营等环节，已然实现了从0到1的发展;整体产业链在新能源汽车大发展的带动下前景向好。

长期：从1到10的发展，最好的成长期。长期来看，经济发展拉动行业成长，能源环境问题紧逼新能源汽车发展，再加上政策大力推动以及下游需求提升，目前新能源汽车处于最佳成长期。我们预计未来新能源汽车渗透率将不断攀升，从1到10发展，带来巨大投资机会，行业规模也会从千亿级别规模发展到万亿规模。届时，行业将去补贴化(我们预计，未来4年核心部件价格有望下降超50%)，由市场推动。

中期：国内外共振，造就产业链新机会。吉利、特斯拉等国内外新能源汽车厂商带动产业链整体发展：我们预计未来发展空间的重点在乘用车;下游整车放量将大幅提升动力电池需求，我们预计2020年国内市场需求将超过100GWh，未来技术、质量优异的公司将胜出。另外，对新能源汽车的销量预期带动充电桩布局，市场化推动产业生态逐步完善;国内新能源汽车运营初起，共享、换电等模式创新提升行业想象空间。

短期：磨合期蓄势，把握新的成长。近看，随着配套政策的完善，2017年经过5个来月的磨合期，目前行业已经恢复正常，后面销量将逐月上升;远看，2016年政策的调整导致销量被压制，2019年补贴将在2017年的基础上退坡20%，前后压制预计将导致2017年、2018年新能源汽车销量上涨。我们预计2017年是行业反弹与升华之年，数据的同比、环比较好状态将在第三季度到来，所以2017年三季度是较好的投资期。同时我们认为2018年新能源汽车将迅猛发展，需求大幅增加，是真正的大年。

重点关注环节：我们看好乘用车、物流车的电动化，重点看好长期乘用车的发展，建议从以下三个方面挖掘投资机会：

1、主产业链机会：关注进入特斯拉、吉利汽车、北汽新能源等新能源汽车厂商主产业链的企业;

2、壁垒高的环节：关注资源属性与高技术壁垒环节，主要包括高端三元、铝塑膜、隔膜、铜箔等环节机会;

3、核心环节以及还可以做大的环节：关注产业链核心环节，如电池、电机、电控等，以及还可以做大或被忽视的环节、配套设备，如动力电池回收利用、安全保护、热管理和结构件等。

相关行业风险：政策支持力度不达预期;宏观环境变化等系统性风险;成本下降、技术工艺发展不及预期;电动车安全事故等因素降低大众预期;技术路线的变化导致新产品竞争的风险。

总览：新能源汽车行业：百年发展再现生机，产业链完善整体向好

新能源汽车定义

根据工信部《新能源汽车生产企业及产品准入管理规定》，新能源汽车，是指采用新型动力系统，完全或者主要依靠新型能源驱动的汽车，包括插电式混合动力(含增程式)汽车、纯电动汽车和燃料电池汽车等。

历程：百年发展史，重又现生机

新能源汽车早在100多年以前就已经出现，只是由于燃油车的发展及其购车成本和使用成本下降，导致电动汽车吸引力大幅降低。

上个世纪八九十年代开始，新能源汽车再一次获得了新的发展。现如今，新能源汽车已经发展成一大产业，不管是专注于新能源汽车的厂家如特斯拉、亦或是传统燃油车的代表厂商奔驰、大众等，都在顺应潮流、积极布局。

产业链：已完成从0到1的发展，产业链欣欣向荣

新能源汽车产业链现已较为完善，从上游金属矿到下游新能源汽车制造、运营等环节，已然实现了从0到1(这里1指的是渗透率，1表示1%的渗透率，以下类同)的发展;其中，动力锂电的发展是其核心环节，是此次新能源汽车发展的根基;锂电池从20世纪90年代开始商业化，目前产业已相当成熟，未来将走向完全循环经济，这种变化是这次新能源汽车发展与以往最大的不同。我们认为整体产业链在新能源汽车大发展的带动下前景向好。

未来新能源汽车成本下降速度将远快于燃油车，行业有望逐步去补贴化，未来将是新能源汽车发展的大时代。

从电池的发展历史也可以看出，作为新能源汽车的储能单元，高性能的化学电池是新能源汽车行业发展的基础。在化学二次电池中，商业化最早的是铅酸电池，100多年前的电动车只能使用铅酸电池，导致整体性能无法持续提升;商业化最晚的是锂电池，目前锂电池已经发展成一大支柱产业，为新能源汽车发展提供了强劲动力。

长期：从1到10的发展，最好的成长期

经济发展助力新能源汽车产业

经济成长期，保有量持续上升。据公安部交管局数据，截至2016年底，全国机动车保有量达2.9亿辆，其中汽车1.94亿辆;至2017年3月底，汽车保有量首次超过2亿辆，占机动车总量的66.67%。汽车数量仅次于美国，居第二位。从2006年的不到0.37亿辆到2017年一季度的2.00亿辆，过去10年我国汽车保有量迅速增长，2006-2016年复合增长率高达18.03%。

未来仍有较大空间。2016年，我国千人汽车保有量仅约为140辆/千人，而2010年美国千人汽车保有量已超过800辆/千人，世界平均水平已达147辆/千人。中国与发达国家差距明显，落后于世界平均水平。我们预计未来汽车数量有较大的增长空间，经济的发展、产业的结构变化将推动新能源汽车的发展：《汽车产业中长期发展规划》中指出，2025年汽车保有量将达到3500万辆，这将给新能源汽车发展带来全球最大的市场。

能源、环境问题倒逼新能源汽车发展

能源问题与环保问题日趋严重，新能源汽车将受其影响加速发展。

能源方面，汽车用油占汽油消费量很大部分。随着汽车保有量迅速攀升，对石油消耗造成严重负担，我国石油供给增长量主要依靠进口，对外依存度已经达到60%，我们预计2020年将达到65-70%。

环境方面，机动车是氮氧化物排放的主要来源，汽车尾气是目前PM2.5超标的主要原因之一。据环保部报告显示，2015年，全国机动车排放污染物4532.2万吨，北京、上海PM2.5的25%来源于机动车。

发展新能源汽车是能源消费的变革。随着汽车行业的发展，能源危机和环保问题将倒逼新能源汽车的发展。国家已出台多项政策限制燃油汽车平均油耗，工信部设立2020年生产乘用车平均油耗目标为百公里5L，节能型汽车燃料消耗量降到4.5L/百公里以下,倒逼新能源汽车的发展。

市场需求拉动新能源汽车产品升级换代

不管是购车和使用成本，还是续航里程和充电运营，市场对新能源汽车性能要求逐步提高。目前国内厂家各类车型不断升级换代，续航里程不断增加，其他性能也越来越有竞争力。

以比亚迪e6车型为例，2014年款e6的纯电最高续航里程(综合工况法)为300km，而2016年款e6的续航里程则达到了400km。

新能源汽车运营价格与传统燃油车相比具有优势

我们认为，新能源汽车使用成本的最大优势在于运营成本低。如果使用慢充方式进行充电，目前北京居民用电价格不足0.5元/度，对于百公里耗电15度左右新能源乘用车每公里运营成本约为0.075元/公里。与之相对应，目前原油价格处于相对低位，汽油价格约为6.3元/升，则一辆耗油约为9升/百公里的燃油车运营成本在0.567元/公里左右。运营成本角度看，新能源车具有很大优势，成本约为燃油车的1/8左右。电池成本方面，电池容量在60KWh，单价按照1.5元/Wh计算，能够行驶40万公里以上，因此折旧成本在0.225元/公里。综合考虑折旧成本与运营成本，优势仍未消失。

政策推动电动汽车加速推广，政策变化带来机会

建立政策长效机制，助推行业长期健康发展

2009年以来，新能源汽车产业被列为我国七大战略性新兴产业之一，受到政府高层的高度重视，并相继出台了多个政策保障新能源汽车的推广与应用。加上充电市场等配套设施的完善，将推动行业更实质性地发展。

购置税减免、破除地方保护、地方政策的配合、推行公务车新能源化改革以及落实电价补贴等一系列重要举措，促使新能源汽车产销量快速增长。

新能源汽车产业是我国从汽车大国到汽车强国转型的突破口。2017年4月，工业和信息化部、国家发展改革委、科技部联合印发了《汽车产业中长期发展规划》，全面分析了新一轮科技革命和产业变革对汽车产业的深刻影响，提出以新能源汽车和智能网联汽车为突破口，加速跨界融合，构建新型产业生态，带动产业转型升级，实现由大到强发展。

补贴退坡，能量密度成为重要考量依据

政策倒逼行业结构性变化。2017年1月1日起，新的财政补贴方案正式实施，促使厂商向更高的能量密度、更好的产品品质以及更高的性价比发展。政策规定除燃料电池汽车外，各类车型2019-2020年中央及地方补贴标准和上限，在现行标准基础上退坡20%，分别设置中央和地方补贴上限，其中地方财政补贴(地方各级财政补贴总和)不得超过中央财政单车补贴额的50%。对于纯电动客车分别从系统能量密度和快充倍率两方面做出了补贴分级的规定，对于纯电动乘用车则主要在续航里程方面做出了规定。除此之外，还提出了提高推荐车型目录门槛并动态调整的决定。综合来看，政策要求逐步提高、补贴力度逐渐缩紧是主要方向。

未来逐步去补贴化，由市场驱动发展

动力电池系统价格将持续下降，新能源汽车发展中的补贴权重将逐步降低并最终消失。目前国内新能源汽车市场靠政府的补贴驱动，这是很多新兴行业在初期的共性特征，但一定要尽快去补贴化。根据我们的分析，未来随着动力电池系统成本的持续下降，补贴可以逐步消除，行业将完全由市场化因素推动发展：

1、核心部件分析：根据GGII统计的数据，2016年动力电池系统价格约为2.1元/Wh，我们从材料成本下降、规模经济效应、技术工艺进步等角度分析，2020年动力电池系统价格有望降低到1.02元/Wh，这相当于4年价格下降了51.51%。其中2017年、2019年价格下降的速度会相对快一点。

2、进一步展开到整车价格分析：目前动力电池系统价格占整车价格比重为35%-45%，乘用车度电数约30-80度电，我们取中间值，两个值分别为40%、50度电;这样2016年动力电池系统、整车的价格分别为：10.5万、26.25万;假设动力电池系统价格下降速度较整车其他部件快，2020年动力电池系统价格占整车价格降低到35%，度电数仍为50度电，这样2020年动力电池系统、整车的价格分别为：5.1万、14.57万;这样2016、2020两个年度动力电池系统、整车的价格差分别为5.4万、11.68万。整体价格的下降足以让补贴退坡直至消除(目前乘用车国补最高4.4万，加上地补最多6.6万)。

中期：国内外共振，造就产业链新机会

我们预计新能源汽车未来四年保有量将增长4倍左右。2016年新能源汽车销量为50.7万辆，截至年底保有量接近110万辆，政策规划到2020年新能源汽车保有量达500万辆，因此我们预计未来四年有4倍的增长空间。同时，政策规划到2025年，新能源汽车占汽车产销20%以上，约为700万辆，我们认为这期间很多公司有希望成长起来。

从0到10的发展，最好的成长期。近年来，新能源汽车销量不断攀升，渗透率持续增加。目前新能源汽车渗透率已经超过1%(2016年新能源汽车渗透率已经达到1.81%)，这表明行业完已经成导入期，进入最好的成长阶段。我们认为在政策利好以及行业发展的背景下，未来几年新能源汽车渗透率会不断提升，至2020年预计达到6.16%，2025年预计达到20%。我们认为，从1到10的发展是行业最好的成长期，将带来巨大的成长机会，行业市场规模将由目前的千亿级别达到万亿级别。

我们认为，随着新政策磨合期的结束，2017年后期及之后新能源汽车发展会不断加快，并将不断向智能化、轻量化方向延伸，有望带来类似苹果产业链的投资机会。

中期：国内外共振，造就产业链新机会

国内：自主品牌表现不俗，紧抓主产业链机会

目前新能源汽车已逐步融入生活，尤其在一些城市限牌政策的影响下，越来越多的居民将新能源汽车作为自己的选择。比亚迪、吉利、北汽新能源等车厂继续引领国内市场，国内新能源汽车行业势头向上。2016年国内新能源乘用车销量达32.9万辆，排名前五的厂家分别为比亚迪、吉利汽车、北汽新能源、众泰汽车和奇瑞汽车。其中微型车和紧凑型车表现突出。

同时依托国内广阔市场，国内新能源汽车在整个国际市场表现不俗，尤其是A型车销量领先。

面对不断提升的性能需求，各大新能源汽车厂商紧随技术更新趋势，不断加大研发投入，这将带动整个产业链的发展，产业链上相关企业的机会值得关注。

国外：特斯拉领航新能源汽车发展

从第一代电动车产品 Roadster开始，到最近引起人们广泛关注的Model 3，特斯拉始终处在新能源汽车浪潮的前端。

特斯拉发展已到关键期。特斯拉计划将产能从目前的8-9万提升至50万辆(2018年)，同时设下到2020年产量达到100万辆的目标。2016年3月，特斯拉发布首款面向大众市场的车型Model 3，高性价比的Model 3预定量在36个小时内即达25.3万辆，短时间内呈现爆发式增长，累计预定量超40万辆;公司预计2017年7月开始投产，周产量将达5000辆，9月份进入规模量产阶段。

我们十分看重特斯拉的国产化机会，对有望进入特斯拉产业链的公司提高成长预期。特斯拉的国产化将预计带来国内新能源汽车技术的进一步提升，并进一步推动国内新能源汽车的迅速发展。

未来的空间在乘用车

乘用车市场巨大

乘用车每年销量在2000万辆以上，意味着巨大的市场空间和产业链机会。我们将重点关注长期乘用车的爆发以及比亚迪、吉利、北汽新能源等乘用车主要生产厂家的产业链。

物流车短期调整，前景广阔

新能源汽车在物流车领域天然享有优势：与传统物流车相比具有成本优势;限购限行城市新能源牌照优势;行驶路线较为固定，易布局相关充电配套设施。

2016年第四批新能源车推广目录首次将专用车纳入其中。截至2017年第五批目录，新目录共收录专用车889款，其中的厢式运输车占到84%，也体现了城市物流需求的巨大机会。专用车目录的推出将极大的促进新能源物流车的发展，开启另一片蓝海。我们预计2017年物流车的销量将快速增长。

目前，部分物流企业已经加快电动化步伐，京东已经承诺未来五年内将全部货车换成电动车。

新能源汽车大发展带来动力电池巨大需求

受到新能源汽车行业大发展的影响，动力电池需求量不断攀升。根据EVTank数据显示，2016年，中国国内锂动力电池出货量合计达到30.5GWh，同比2015年17GWh增长79.4%。我们预计2017年国内动力电池需求约为41GWh，2020年需求将超过100GWh。

面对持续增长的动力电池需求，国内锂电池厂商不断扩大产能。我们认为未来动力电池行业集中化趋势将日益凸显，未来动力电池企业一方面要不断提高自身产品质量，另一方面要把握下游需求，进入储能、整车等领域，或者绑定客户，进入主产业链。

充电桩：规模初起，配套逐步完善

2016年全国新建公共充电桩10万个，与2015年底相比增加了一倍以上，共计累计新建达到15万个。北京、上海、深圳等地建成了规模化充电服务网络。

公共类主要需求在快充，私人充电桩主要需求在慢充。考虑到成本以及对电池性能的影响等因素，我们认为未来充电桩行业将出现“慢充为主、快充为辅”的趋势。面对2020年预计500万的新能源汽车保有量以及相对应的约480万分散式充电桩数目，充电桩产业拥有较大的发展前景。

运营：新能源汽车运营初起，模式创新提升想象空间

新能源汽车典型的运营方式有融资租赁、分时租赁等。融资租赁可以与各种业务模式快速融合，为商业模式的设计提供了更大的灵活度。分时租赁以共享和开源的方式，结合互联网的高效与新能源的环保的特点，在降低用车成本、提高用车自由度的同时，也有助于节能环保、缓解交通拥堵等社会效益的实现。

国内新能源汽车运营环境日渐成熟，未来新能源车的智能化、平台化、互联化等创新的商业运营方式能够提高新能源车的渗透率，有利于主力新能源车的推广。比如，共享、换电等模式的创新发展，将大大提升新能源汽车的利用率，从而使行业更良性地快速发展。

短期：磨合期蓄势，把握新的成长

磨合期逐步结束，蓄势待发

2016年是新能源汽车的整治之年。由于骗补、车辆准入等因素影响，在2016年政策落地时间不断延后，2016年下半年行业进入调整期，整体销量被压制，直到最后两个月，销售才释放出来。据中汽协会统计，2016年，中国新能源汽车生产51.7万辆，销售50.7万辆，同比分别增长51.7%和53%。

2017年前五个月政策磨合期逐步结束。2017年新的补贴方案正式实施伊始，企业进入战略调整阶段，加上春节等因素同时影响，导致1月份产销不加，然而1-4月整体来看2到4月份同比均有增长，4月更是实现了纯电动销量同比增长19.4%、插混销量同比增长26.8%的上扬，政策落地后回暖趋势开始显现。进入5、6月份，行业政策逐步完善，产业链调整基本结束，新能源汽车行业已基本恢复正常。

2017年3季度将是较好的投资期。2016年政策的调整导致销量被压制，2019年补贴将在2017年的基础上退坡20%，前后紧逼预计将导致2017年、2018年新能源汽车销量上涨。随着政策逐步配套完善、新车型开发和产能逐步释放，我们预计2017年是升华、反弹之年，新能源汽车产销量将逐月逐季上浮，同比、环比较好状态将在第三季度到来。同时我们认为2018年新能源汽车将迅猛发展，需求大幅增加，将是真正的大年。

新阶段、新成长、新机会

2017年上半年：各大厂商产销磨合，逐步向好

从2017年上半年数据看，主流车企经历1、2月份低迷之后，3、4月份逐步起量，我们预计5、6月份将逐步恢复正常，三季度数据将会迎来较好的同比环比情况。

三元占比逐渐提升

《新能源汽车推广应用推荐车型目录》(2017年第4批)中27%以上的车型搭载三元锂电池，乘用车和专用车三元占比十分突出，乘用车占比更是达到70%以上;我们预计随着乘用车电动化的发展，新能源汽车中乘用车占比将持续提升，这会导致三元动力电池渗透率将不断提升。

上游原材料情况：锂钴价格维持坚挺，将推动回收环节发展

上游锂钴资源有限，原料供给偏紧。在新能源汽车快速发展的带动下，电池级碳酸锂和电池级氢氧化锂的需求不断攀升;我们预计锂价将保持强势。钴价大涨后一直维持高位，后期随着下游需求提升，特别是三元占比的提升，我们预计钴价仍将维持坚挺态势。未来随着动力电池回收环节的壮大、完全循环经济体系的建立，价格有望回归合理区间;时间上展望，这估计是2、3年后的事情，此情景有望在2019年展现。

我们看好资源价格坚挺下未来动力电池回收环节的机会：一方面，在上游资源约束趋紧的形势下，要求对动力电池的资源进行回收来达到持续发展的目的。另一方面，车载动力电池即将进入大规模报废期：新能源汽车动力电池寿命普遍在5年左右，近年新能源汽车销量的增长必将带来若干年后动力电池的寿命终结问题;报废动力电池的去向将推动动力电池回收产业的发展。在锂电领域深耕的企业将迎来再次发展的机会。

投资聚焦：看好主产业链、壁垒高的环节、核心环节等三方面的机会

在投资大方向上，我们看好乘用车、物流车的电动化，重点看好长期电动乘用车的发展，建议从以下三个方面挖掘投资机会：

1、主产业链机会：关注进入特斯拉、吉利汽车、北汽新能源等新能源汽车厂商主产业链的企业;相关标的建议关注：三花智控、宏发股份、长园集团、东方精工等。

2、壁垒高的环节：关注资源属性与高技术壁垒环节，主要包括高端三元、铝塑膜、隔膜、铜箔等环节机会，其中铝塑膜是最后一个国产化的电池材料;相关标的建议关注：当升科技、杉杉股份、新纶科技、诺德股份、双杰电气、创新股份、胜利精密等。

3、核心环节以及还可以做大的环节：首先，关注产业链核心环节，如电池、电机、电控等，尤其是电池占新能源汽车总成本35-45%，未来是万亿级的市场规模，足以让新的企业成长起来。其次，关注还可以做大或被忽视的环节，如动力电池回收利用、安全保护、热管理和结构件等;安全保护、热管理和结构件等也是新能源汽车必不可少的部件，关乎新能源汽车安全性这一首要问题，对于提升整车的性能也起着很大的作用，存在着较好的投资机会。相关标的建议关注：猛狮科技、亿纬锂能、骆驼股份、国轩高科、比亚迪、合康新能等。

相关行业风险

政策支持力度不达预期;宏观环境变化等系统性风险;成本下降、技术工艺发展不及预期;电动车安全事故等因素降低大众预期;技术路线的变化导致新产品竞争的风险。

（编辑：肖顺兰）